L'impossibile Grexit ?

Wolfgang Schaeuble ha offerto ad Alexis Tsipras l’opzione di uscita della Grecia dall’Eurosistema, ma il primo ministro greco non ha accettato di percorrerla, a costo di accettare un accordo durissimo che impone ulteriori tagli di spesa pubblica, incrementi di imposte e perfino l’obbligo di destinare proprietà statali per un valore di 50 miliardi di euro a un fondo che dovrebbe gestirne la privatizzazione a tappe forzate, e a beneficio primario dei creditori.

La maggioranza di coloro che difendono la scelta di Tsipras afferma che la Grexit sarebbe stata un’opzione peggiore, in quanto la Grecia è priva di riserve valutarie e non potrebbe quindi approvvigionarsi di importazioni essenziali, tra cui petrolio e prodotti farmaceutici.

Quest’ultima affermazione mi lascia molto perplesso. In caso di Grexit, la nuova dracma è destinata, certamente, a una notevole svalutazione nei confronti dell’euro. Ma una notevole svalutazione è una cosa, le battute sulla nuova moneta che sarebbe carta igienica, tappezzeria da parati, pizza di fango, sono, appunto, solo battute.

Cerco, qui di seguito, di quantificare alcune ipotesi numeriche che possono essere utili ad inquadrare il tema.

Una prima indicazione in merito alla possibile svalutazione della nuova dracma rispetto all’euro può essere ricavata dalle differenze cumulate di inflazione e di costi di lavoro per unità di prodotto, che si sono prodotte a partire dall’adesione della Grecia all’Eurosistema. Il valore di equilibrio può essere stimato nell’ordine di un 30% di svalutazione: una nuova dracma per 0,70 euro.

Per valore di equilibrio intendo un rapporto di conversione che porta la competitività delle aziende greche al livello medio degli altri paesi dell’Eurozona. Con un cambio di 0,70 : 1, è lecito ipotizzare che la Grecia sarebbe in grado di intraprendere politiche di sostegno della domanda interna e di riduzione della fiscalità adeguate a produrre una significativa ripresa di PIL e occupazione, mantenendo in sostanziale equilibrio il saldo commerciale estero.

Attualmente le esportazioni greche di beni e servizi ammontano a circa 50 miliardi annui, e sono in linea con le importazioni. E’ un dato che sorprende molti, ma si spiega con il fatto che il saldo merci negativo è compensato dalla positività dei servizi (principalmente turismo e trasporti marittimi).

La svalutazione e la ripresa produttiva comportano maggiori costi per importazioni non sostituibili, tra cui i prodotti energetici. Ci sono però anche effetti compensativi: il maggior export e la sostituzione di alcune importazioni con produzioni domestiche, specialmente in settori tendenzialmente a basso valore aggiunto (quali il tessile e l’alimentare).

Il punto chiave, a mio parere, è che la nuova dracma sarebbe una valuta più debole dell’euro, ma convertibile, e che le importazioni di beni non sostituibili sono finanziabili, purché i saldi commerciali esteri restino in sostanziale pareggio.

E’ giusto mettere in conto che, nei primi mesi successivi alla Grexit, la perdita di valore della nuova dracma rispetto all’euro ecceda il livello di equilibrio, per vari motivi tra i quali la diffidenza iniziale degli operatori finanziari e i tempi necessari alle aziende greche per avvantaggiarsi della maggiore competitività (incrementando i livelli produttivi, ridefinendo i contratti eccetera). Il tutto con ogni probabilità amplificato da fenomeni speculativi.

Immaginiamo che per i primi sei mesi post Grexit il cambio nuova dracma / euro sia 0,50 invece di 0,70, e che questo si rifletta in maggiori costi per importazioni di beni non sostituibili. E assumiamo che l’ammontare annuo di questi ultimi sia 20 miliardi di euro (40% delle attuali importazioni totali), quindi 10 miliardi nel giro dei sei mesi successivi alla Grexit.

La Grecia subirebbe, in questo periodo, un danno dovuto al fatto di pagare queste importazioni 10 / 0,50 = 20 miliardi di nuove dracme, invece di 10 / 0,70 = 14,3 miliardi circa, come avverrebbe in condizioni di equilibrio.

Il maggior onere di 5,7 miliardi è pari al 3% circa dell’attuale PIL greco, quindi non certo trascurabile. Ma:

UNO,  tutto questo non tiene in alcun conto che nel frattempo (i) aumenterebbe il valore in nuove dracme delle esportazioni greche e (ii) avrebbero un vantaggio ancora più sensibile i produttori di beni che competono con importazioni non sostituibili.

DUE, per evitare questo danno, di ordine di grandezza stimabile (sulla base di ipotesi, come visto sub UNO, forse troppo pessimistiche) nel 3% del PIL, Tsipras ha accettato misure di austerità che produrranno un calo di PIL greco pari ad almeno il 5% su base annua tra il 2015 e il 2016.

TRE, il maggior onere temporaneo associabile alla Grexit avviene in un contesto in cui l’economia greca sviluppa le condizioni per una significativa ripresa (possibilità di effettuare riduzioni di imposte e ripristino di spese sociali, miglioramento della competitività estera). L’onere dovuto alle ulteriori dosi di austerità previste dall’accordo attuale avrà invece luogo senza che per la Grecia si intraveda alcuna prospettiva di recupero, per un periodo di tempo imprecisato.

QUATTRO, non si tiene in alcun conto, in quanto detto sopra, della possibilità che la Grecia possa ottenere sostegni finanziari esterni per attenuare i problemi prevedibili durante la prima fase post Grexit. Sostegni ipotizzati dallo stesso Schaeuble (anche se, è giusto ricordarlo, in termini solo generici, visto che l’alternativa Grexit non è stata approfondita né, tantomeno, attuata).

Va menzionato che nel 1992 l’Italia bruciò completamente le sue riserve valutarie nel tentativo di sostenere il rapporto lira / marco previsto dagli accordi di cambio di allora, per poi essere costretta, a settembre, ad abbandonare comunque lo SME e ad accettare la svalutazione della lira. Non ci fu nessun effetto catastrofico né alcuna brutale interruzione dei flussi di importazioni essenziali. Il 1993 fu un anno di calo del PIL (imputabile essenzialmente al trascinamento delle azioni restrittive – introduzione dell’ICI sugli immobili, prelievo straordinario sui conti correnti ecc.) attuate PRIMA della svalutazione, e per cercare (inutilmente) di evitarla. Ma i saldi commerciali esteri tornarono rapidamente in positivo, e dopo pochi trimestri l’economia riprese a crescere.

Le riflessioni sopra delineate sono, naturalmente, un’analisi di primissima approssimazione, da approfondire e rifinire. Non mi appaiono tuttavia inaffidabili riguardo alle indicazioni generali e agli ordini di grandezza che se ne derivano.

Sono molto interessato a ricevere commenti, considerazioni, ipotesi, per validare o per correggere o smentire quanto sopra espresso.