Break-up dell’euro: evento SME 1992 o evento Lehman 2008 ?

L’ultimo articolo metteva a confronto le tre possibili vie di uscita dalla crisi dell’euro.

 

Spaccarlo e ritornare alle monete nazionali.

 

Far evolvere l’unione monetaria in un’effettiva unione politica e fiscale, con trasferimenti finanziari dai paesi economicamente più prosperi agli altri.

 

Trasformare il sistema euro in un sistema monetario flessibile, ma senza spaccare l’euro. E’ possibile farlo introducendo, nazione per nazione, strumenti di natura monetaria a fianco dell’euro. Questo blog parla anche, e principalmente, di come utilizzare i Certificati di Credito Fiscale per ottenere tutto ciò.

 

Naturalmente quest’ultima è la mia soluzione preferita.

 

Il “Più Europa” trasformerebbe tutto il Sud in un’area economicamente (e permanentemente) disagiata, ricreando su scala continentale gli stessi problemi di cui soffre il Mezzogiorno italiano, ma anche (ad esempio) l’ex DDR. Comunque è pura teoria, è una strada impercorribile a causa della totale negatività della Germania. Meglio, molto meglio così.

 

Torno, invece, sul break-up dell’euro. La ritengo una soluzione meno valida rispetto alla “via riformista”, ai CCF, per vari motivi.

 

Uno è che la spaccatura comporterebbe la rivalutazione delle monete utilizzate dalla Germania e dagli altri paesi nord europei, che subirebbero un’immediata perdita di competitività non solo nei confronti del Sud Europa, ma anche rispetto a tutto il resto del mondo.

 

Inoltre i detentori di crediti verso i paesi del Sud – che in buona parte sono, anche in questo caso, residenti della vecchia “area marco” - subirebbero un’immediata perdita di valore per quanto attiene a questi crediti.

 

Perché mi preoccupo della Germania e dei creditori ? spesso si afferma che “sarebbe giusto” fargli subire questi impatti negativi, che andrebbero a compensare vantaggi accumulati negli anni precedenti.

 

E’ un tema interessante su cui disquisire, ma a mio parere è molto più opportuno essere pragmatici. Toccare certi interessi, al di là dei giudizi etici e delle valutazioni di legittimità, vuol dire incontrare fortissime resistenze. Il risultato sarebbe, principalmente, uno: ritardare la soluzione dell’eurocrisi.

 

Anche perché, lo sottolineo, c’è un’asimmetria: se forzo la Germania a rivalutare, danneggio la sua competitività e gli interessi dei creditori esteri, ma senza che ci sia un corrispettivo beneficio per il Sud.

 

L’azione di sostegno alla domanda ottenibile mediante i CCF consente di riportare il Sud Europa al pieno impiego e alla solvibilità, e riallinea la competitività del Sud ai livelli del Nord, senza passare tramite la ridenominazione di crediti e attività finanziarie.

 

In pratica la strada del break-up è perdente nel confronto con i CCF perché produce danni a vari soggetti senza avvantaggiare nessun altro.

 

Tra parentesi, la spaccatura dell’euro ha un impatto anche sui risparmiatori italiani, che detengono conti bancari, titoli di stato e a reddito fisso in genere, eccetera, e che se li vedrebbero convertiti improvvisamente in una moneta di minor valore (da euro a nuove lire, per esempio).

 

In realtà questo è un effetto molto più psicologico che reale. L’effettiva perdita di ricchezza per il risparmiatore italiano, che utilizzerà i suoi risparmi, in futuro, in Italia, non è pari alla svalutazione ma all’inflazione. E tutte le precedenti esperienze storiche indicano che la svalutazione non si traduce in inflazione se non in misura molto modesta.

 

Anzi, quando l’economia parte da una situazione di domanda depressa come l’attuale, ci sono buone probabilità che l’impatto inflattivo della svalutazione sia sostanzialmente nullo.

 

Senza contare che molti risparmiatori italiani detengono una parte del loro patrimonio sotto forma di attività in valuta estera: e qui addirittura avrebbero un vantaggio.

 

Tutto questo è convincente per la maggior parte delle persone dotate di adeguata cultura economica, però non si può trascurare (e non è giusto biasimare) chi, non possedendola, e/o avendo constatato con quanta incompetenza, ostinazione e pressapochismo siano state gestiti tutte le vicende connesse all’eurocrisi, si sente a disagio di fronte alla prospettiva di una nuova, improvvisa discontinuità.

Questo disagio si traduce nella difficoltà di ottenere un ampio consenso di pubblica opinione, senza il quale intraprendere la via del break-up diventa ancora più difficile.

 

Il singolo maggior elemento di incertezza, secondo gli economisti che esaminano gli effetti del break-up dell’euro, tuttavia, è probabilmente costituito dalle turbolenze che si potrebbero produrre sui mercati finanziari e, di conseguenza, sull’economia reale.

 

Gli ottimisti parlano del break-up come di un evento “SME 1992”. Il sistema monetario europeo legava, ai tempi, le monete dei vari stati in un regime di cambi fissi.

 

Ma, allora come oggi, le dinamiche dei vari paesi in termini soprattutto di inflazione e di competitività erano difformi, e simili a quelle che si sono poi verificate anche nel “periodo euro” – in particolare, la tendenza della Germania a controllare meglio l’inflazione e a guadagnare competitività.

 

Nel settembre 1992, le parità saltarono e vari paesi (tra cui Regno Unito, Italia e Spagna) uscirono dal sistema lasciando oscillare le loro monete, che si svalutarono significativamente rispetto al marco tedesco.

 

Non fu una passeggiata di salute, ma nemmeno una catastrofe. Nei mesi precedenti alla rottura, i paesi “candidati” alla svalutazione bruciarono enormi quantità di riserve valutarie nel tentativo di difendere le parità, e per lo stesso motivi innalzarono i tassi d’interesse.

 

Tutto ciò si rivelo alla fine inutile, e provocò una significativa recessione. Dopo la rottura dello SME, tuttavia, il recupero di competitività prodotto dalla svalutazione e il ritorno dei tassi d’interesse a livelli normali consentì il recupero delle economie. La recessione fu intensa, ma dopo un anno (seconda metà 1993) si tornò a crescere.

 

I pessimisti temono, invece, che il break-up potrebbe innescare un evento “Lehman 2008”. Una crisi generale del sistema finanziario mondiale, in altri termini: blocco del credito, fallimenti di banche, credit crunch, collasso della domanda.

 

E’ veramente molto aleatorio prevedere quale di queste due ipotesi si rivelerebbe più vicina al vero.

 

Di sicuro, esistono oggi alcuni elementi di maggiore complessità rispetto alla situazione del 1992.

 

Le aziende e le banche italiane hanno una pluralità di rapporti con controparti estere. Ogni operatore la cui attività non sia puramente domestica si preoccupa quindi della sua bilancia valutaria, cioè di non rischiare conseguenze negative per effetto di un riallineamento dei cambi, o comunque di contenerle entro livelli accettabili.

 

Si cerca quindi di avere attività in valuta per importi corrispondenti all’incirca a quelli delle passività nella stessa valuta (matching). Va anche tenuto conto che un’azienda esportatrice in caso di svalutazione otterrà maggiori flussi di cassa netti nella valuta in cui esporta. Questo rende appropriato, entro certi limiti, avere passività (debiti) denominate in quella valuta.

 

Possono poi essere adottati strumenti di gestione del rischio di cambio: vendite o acquisti a termine di valuta, opzioni eccetera.

 

Nel 1992 le aziende italiane sapevano che lo SME era un regime di cambi fissi, ma sapevano anche che le parità concordate erano, periodicamente, soggette a variazioni: se ne erano verificare diverse, in effetti, durante l’esistenza dello SME e del suo predecessore (il “serpente monetario”).

 

Si erano quindi preoccupate di gestire il rischio di cambio. Qualcuna l’aveva fatto bene, altre meno ma in definitiva la rottura dello SME fu assorbita senza grandi traumi, appunto perché il rischio era ben delineato. La svalutazione della lira non causò quindi rilevanti “danni collaterali”.

 

Se oggi si verificasse il break-up, la situazione è diversa perché non è chiaro che cosa accadrebbe alle varie categorie di attivi e di passivi. Per esempio i contratti di diritto italiano potrebbero essere automaticamente convertiti in nuove lire, e quelli di diritto internazionale invece rimanere in euro. Ma quante aziende e quante banche hanno definito la gestione del loro rischio valutario avendo chiara questa distinzione ?

 

Inoltre, come reagirebbero gli (ex) partner dell’eurozona ? Per esempio un’azienda italiana ha debiti verso un fornitore tedesco e il contratto è di diritto italiano. A quel punto dice “ti pago in moneta svalutata” ? Ma se ha anche crediti verso clienti tedeschi, che cosa ipotizza ? che questi crediti rimarranno in moneta forte ? o la Germania attuerà una misura di ritorsione (e protezione della sua economia) e pretenderà di pagare in moneta svalutata ?

 

Non sono al corrente di aziende o banche che abbiano impostato una gestione del rischio di break-up sulla base di queste analisi, né che siano state elaborati studi riferiti al complesso della situazione italiana o europea. Anche perché gli scenari sono aleatori ed è prevedibile che nascano contenziosi legali.

 

E’molto difficile stimare quanto possano pesare questi elementi di alea – che naturalmente non riguardano solo Italia e Germania, ma tutti i paesi dell’eurozona e tutte le loro varie controparti internazionali (comprese quelle extraeuropee).

 

Escludo, dati i pesantissimi danni che l’attuale regime monetario sta creando all’economia europea, che siano tali da farne preferire il mantenimento rispetto all’ipotesi di “spaccatura” dell’euro.

 

Ma la mia conclusione è che il break-up dell’euro forse non sarebbe un “evento Lehman 2008”, ma è, con ogni probabilità, qualcosa di più complicato di un “evento SME 1992”.

 

E questo è un fattore molto importante tra quelli che mi fa propendere per la soluzione "morbida".