Un equivoco da chiarire su svalutazione e inflazione

In questo post, tra i più letti del blog, avevo spiegato perché non c’è nesso tra svalutazione e inflazione, nel senso che una svalutazione non produce necessariamente maggiore inflazione futura, e sicuramente non nello stesso ordine di grandezza.

Se svaluto del 20%, in altri termini, non mi devo attendere un’inflazione del 20%.

La ragione è che non può verificarsi una forte crescita dei prezzi se non esiste un consistente incremento della domanda di beni e servizi, che la porti al di sopra della capacità produttiva del sistema economico.

La svalutazione incrementa il costo dei beni e dei servizi importati, ma non la domanda interna del paese che svaluta. L’incremento di costi si traduce quindi molto più in calo di margini degli operatori domestici che trasformano e/o rivendono beni e servizi importati, che in inflazione.

E tutto questo senza neanche tener conto di alcuni altri fatti rilevanti:

UNO, le importazioni sono solo una parte dei costi produttivi – in Italia ad esempio il rapporto import / PIL incide per il 26-27% circa.

DUE, l’incremento di costo dei beni importati spinge a sostituire importazioni con produzioni interne (da un lato) e, da parte degli importatori, a ridurre i loro prezzi di vendita in moneta straniera per non perdere mercato (dall’altro) – quindi a non far subire all’acquirente tutto l’importo della svalutazione.

La svalutazione comporta quindi un incremento di inflazione interna (il cosiddetto pass-through) molto inferiore all’importo percentuale della svalutazione medesima.

Il pass-through tende in effetti a zero quando il paese che svaluta si trova in situazione di domanda depressa, con disoccupazione elevata e forte livello di capacità produttiva inutilizzata: in questa situazione è particolarmente difficile, infatti, ottenere incrementi nei prezzi di vendita, e anche il tentativo di giustificarli con la svalutazione e i maggiori costi per importazioni non porta lontano.

Detto ciò, dove sta l’equivoco ? spesso mi viene domandato “se è così, perché nel tempo le differenze di inflazione tendono a riflettersi in svalutazione per percentuali simili ? la Germania ha avuto tassi d'inflazione medi più bassi degli altri principali paesi occidentali, e il marco si è sistematicamente rivalutato rispetto alle altre valute”.

Questo è vero, ma le considerazioni sopra esposte si riferiscono a quello che succede dal momento della svalutazione in poi. Il paese che svaluta non subisce impatti inflattivi corrispondenti all’entità della svalutazione. Ma svaluta perché ha avuto più inflazione prima, e la svalutazione compensa quindi una differenza che si è formata in precedenza.

Quindi, se a parità di crescita della produttività Topolinia ha un 2% di inflazione medio in più di Paperopoli (3% contro 1%), mi posso aspettare che il Topotallero perda mediamente un 2% all’anno nel cambio contro il Papefiorino. E se il Topotallero entra in un accordo di cambi fissi con il Papefiorino e dopo cinque anni il cambio fisso salta, ci si può attendere una svalutazione una tantum del 10% circa.

Ma questo compensa quanto è avvenuto in passato. In futuro l’inflazione a Topolinia non crescerà dal 3% al 13%. L’impatto sarà molto minore e di breve termine. Magari un punto o due per un anno, dipende da vari fattori e principalmente dal livello di domanda interna e di saturazione delle risorse produttive di Topolinia. Ma parliamo comunque di un aggiustamento transitorio e molto inferiore all’entità della svalutazione.

E per il periodo successivo alla svalutazione, passato l’effetto di breve termine, ci si può aspettare che la differenza di inflazione tra Topolinia e Paperopoli sia all’incirca il 2%: come prima.