Perché la Riforma Morbida è diversa dallo sforamento dei limiti

Come anticipato al termine del post precedente, rispondo alle osservazioni dei molti che mi hanno fatto notare come la Riforma Morbida, e in particolare l’emissione dei Certificati di Credito Fiscale, sia un diverso modo per ottenere gli stessi risultati che si conseguirebbero (più semplicemente) sforando il limite del 3% riguardo al rapporto deficit pubblico / PIL.

La differenza c’è, è sottile ma importante. Lo sforamento dei limiti implica di aumentare le emissioni di debito in euro. La Riforma Morbida no: si emettono CCF, che non sono debito bensì uno strumento monetario che verrà accettato, in futuro, a saldo di obbligazioni finanziarie verso lo Stato (una forma di moneta a utilizzo differito, in altri termini). Lo Stato NON si impegna a rimborsare i CCF in euro.

Perché questo è importante ? i limiti di Maastricht e, ancor più, il fiscal compact sono nati per prevenire il rischio che singoli stati andassero in default sul loro indebitamento. Il fiscal compact è stato infatti varato a fine 2011, nella fase più acuta della crisi dei debiti sovrani dei paesi dell’Eurozona.

L’idea era di ridurre questi rischi rafforzando i vincoli sui deficit e sui debiti pubblici. Ma in un contesto di economie ancora convalescenti dopo la crisi finanziaria del 2008, le misure di austerità introdotte per rispettare questi vincoli hanno prodotto il crollo di PIL e occupazione, e mandato fuori controllo (invece di ridurli) proprio i rapporti tra debiti pubblici e PIL.

Adottando l’euro, gli stati membri dell’Eurozona si sono spossessati della possibilità di rifinanziare o garantire i loro debiti mediante emissioni monetarie. Si sono messi nella posizione di paesi il cui indebitamento è denominato in una valuta estera, o (come avveniva in passato) in una moneta convertibile in oro.

In questo contesto, se determinati partner finanziari forniscono garanzie a paesi indebitati in oro, o in moneta estera, è comprensibile che impongano limiti a nuove emissioni di debito “forte” (chiamiamolo così).

Ma limiti stringenti di questo tipo creano deflazione e depressione, il che oltre a essere fortemente negativo sul piano economico e sociale finisce proprio per essere controproducente riguardo alla tutela degli interessi dei creditori stessi. A meno che…

A meno che, qualcos’altro sia disponibile per sostenere la domanda e per rilanciare l’economia dei debitori. I CCF svolgono appunto questa funzione: rilanciano l’economia senza aumentare il debito “vero”, quello che può causare insolvenze.

Il creditore di un paese indebitato in oro (più esattamente, in titoli di debito da rimborsarsi in oro, o in moneta convertibile in oro) è saggio se gli chiede di non aumentare quel tipo di debito. Ma è folle (o ha fini reconditi, che non sono la tutela del suo credito, e men che meno la collaborazione al rilancio dell’economia del debitore) se limita la facoltà del debitore di espandere l’economia e di riassorbire la disoccupazione emettendo moneta nazionale: definita come uno strumento finanziario che NON crea nessun possibile presupposto di insolvenza.

Rileggete il paragrafo precedente sostituendo “euro” a “oro”: rimane tutto valido…

L’unico modo sensato e cooperativo in cui il fiscal compact può essere interpretato e applicato richiede di definire i limiti di deficit e debito come riferiti esclusivamente al saldo annuale tra pagamenti e incassi statali in euro e al livello di debito vero, che NON comprende i CCF.

La Riforma Morbida ottiene appunto questo risultato. Riduce il deficit e il debito in euro. E immette nel sistema economico le risorse necessarie a rilanciare l’economia tramite una forma di moneta (non di debito), i CCF.

Sicuramente, di fronte a queste argomentazioni, qualcuno obietterà che i CCF nel momento in cui giungono a scadenza ridurranno (a parità di condizioni) gli incassi (in euro) dello stato emittente. Il che non è un problema se la ripresa dell’economia ha prodotto, nel frattempo, gettito compensativo in misura sufficiente. Ma se questo è vero, anche procedendo mediante sforamento, e non mediante Riforma Morbida, l’iniziale incremento di debito verrebbe, alla fine, assorbito.

Quest’ultima argomentazione è corretta. Tuttavia, se l’obiettivo del fiscal compact è quello di riportare sotto controllo debito e rischi di insolvenza, evitare anche transitoriamente l’incremento delle emissioni di debito è un vantaggio apprezzabile.

Ancora più coerente con questo obiettivo sarebbe accelerare il processo di riduzione del debito, rifinanziando, nella maggior misura possibile e conveniente, il debito in euro già esistente (via via che giunge a scadenza) mediante emissioni di “tax-backed bonds”(titoli che lo Stato emittente accetta in pagamento di tasse o altre obbligazioni finanziarie nei suoi confronti, in luogo di rimborsarli in euro: in pratica, un’altra forma di CCF). Il che è possibile e rende ancora più efficace la Riforma Morbida, come si spiegava qui.