domenica 5 aprile 2020

Se Giuseppe Conte mi chiedesse “che faccio” ?


E mi riferisco all’impatto economico del Coronavirus. Non alla crisi sanitaria, in merito alla quale leggo e mi documento, come tutti, ma non ho nessuna competenza specifica) e quindi non saprei che cosa suggerirgli.

Se mi chiedesse che cosa fare per parare il colpo della crisi sanitaria sull’economia, gli direi quanto segue.

La BCE ha deliberato un'estensione del programma di QE che per l’Italia vale, pro-quota, 220 miliardi di euro.

Bene, inizia a emettere questi 220 miliardi e completa il programma, compatibilmente con l’esigenza di non “ingolfare” il mercato, nei tempi più rapidi possibili.

Il rapporto debito pubblico / PIL dell’Italia a fine 2020, secondo alcune stime recenti, schizzerà a qualcosa tipo il 160% rispetto al 135% attuale, come effetto combinato di un deficit (quindi crescita del numeratore) del 10% e di un calo del PIL intorno, anche questo, al 10%.

Partivamo da 135 / 100, arriviamo a 145 / 90 = 160% (161% per i pignoli… ma sono stime approssimative, ordini di grandezza, non possono essere previsioni puntuali, a questo stadio).

Torniamo al nostro amico Giuseppe. Alla UE, non deve chiedere assolutamente nulla.

Deve invece sviluppare una serie di azioni di politica economica – investimenti e assunzioni nel settore pubblico (nell’immediato, specialmente nella sanità), integrazioni di redditi, spesa sociale, riduzione di tasse – emettendo CCF per alcune decine di miliardi all’anno.

Questo, in aggiunta alle azioni di “tamponamento” già da attuare (il più rapidamente possibile: soldi a cittadini in difficoltà e ad aziende che rischiano di chiudere) con i 220 miliardi di BTP.

I CCF non rientrano nel debito pubblico secondo le definizione dei trattati (“Maastricht Debt”) e non devono essere collocati sul mercato.

Ancora più importante, i CCF non danno luogo a impegni di rimborso: quindi non è possibile forzare lo Stato italiano al default sui CCF.

Deve (Giuseppe) fin da subito dichiarare unilateralmente, come impegno non tanto o non solo nei confronti della UE, ma nei confronti dei mercati finanziari, della comunità internazionale, dell’universo mondo, che

l’Italia non darà luogo alla rottura dell’euro (in quanto ha trovato il modo di risolvere le disfunzioni del sistema), e che

il rapporto debito pubblico / PIL scenderà di cinque punti percentuali all’anno, rispetto al livello di fine 2020. Dal 160%, scenderemo al 60% in vent’anni.

La riduzione avverrà in primo luogo grazie al recupero del PIL, già nel 2021, per effetto dell’essersi lasciati alle spalle (speriamo !) l’emergenza sanitaria.

E il recupero del PIL sarà rafforzato delle azioni espansive attuate mediante i CCF.

Se mancherà qualcosa al raggiungimento dell’obiettivo, si aumenteranno le emissioni di CCF nella misura necessaria.

Non c’è da temere (da parte dei partner europei) un qualsiasi tipo di “indisciplina” nell’emissione dei CCF. L’essenziale è che i CCF che giungono a scadenza ogni anno rimangano una modesta frazione del gettito fiscale lordo del settore pubblico (oltre 800 miliardi nel 2019).

Se si esagera, ci sarà uno svilimento di valore dei CCF in circolazione (troppi CCF che rischiano di ingenerare “vischiosità” nell’utilizzarli tutti come sconti fiscali). Ma sarà esclusivamente un problema italiano.


sabato 4 aprile 2020

Cattive notizie, buone notizie


C’è una cattiva notizia: all’Italia servono centinaia di miliardi per uscire dalle conseguenze economiche delle crisi (la crisi sanitaria, che si somma alla crisi già in corso da anni, indotta dall’euroausterità).

Ma c’è una buona notizia: i soldi che servono possono essere stampati, quindi emessi senza creare debito. Non esistono rischi di inflazione, nel contesto attuale.

Ma c’è una cattiva notizia: all’interno dell’eurosistema, non è possibile, agli stati membri, emettere euro.

Ma c’è una buona notizia: possiamo stampare moneta nazionale.

Questo è il tema. Altro che MES QE PEPP BEI SURE XYZ QWERTY.

Che fare ? annunciare che la repubblica italiana emette quanto necessario sotto forma di moneta nazionale – Moneta Fiscale / CCF, per esempio.

E se la UE / BCE non ci stanno ? si rompe l’euro.

Per citare Dario Zamperin: o Lira o l’ira. A voi la scelta.

Oppure, se la UE vuole avere un ruolo realmente utile…

Helicopter Money in euro, unico limite non mandare fuori controllo l’inflazione; spendibile da ogni singolo paese nella misura necessaria ad affrontare la crisi.

Impossibile ? improbabile ? chissà. Questi non sono tempi normali.


mercoledì 1 aprile 2020

Inflazione, crisi sanitarie e guerre


Cerco di fare chiarezza su un dubbio che, a quanto vedo, continua a essere sollevato: gli interventi di spesa e di immissione di liquidità nel sistema economico, in fase di attuazione per tamponare gli effetti economici della crisi sanitaria, rischiano di creare inflazione elevata – se non oggi, nel prossimo futuro ?

La risposta è no, e le motivazioni meritano di essere illustrate in dettaglio.

Sia Olivier Blanchard che, in un articolo di cui si sta parlando molto, Mario Draghi, hanno paragonato l’emergenza sanitaria a una guerra: addirittura a una guerra mondiale.

E le guerre mondiali hanno, in effetti, innescato fenomeni inflattivi di ampia portata.

Tuttavia, tra il Coronavirus e una guerra ci sono ovviamente anche differenze, su cui vale la pena di riflettere.

La guerra non riduce la spesa totale nell’ambito del sistema economico: anzi, in guerra la disoccupazione scompare. Tutti lavorano. Milioni di persone stanno al fronte, altri milioni nelle aziende che danno sostegno allo sforzo bellico.

La domanda totale non cala. Ci sono soldi in circolazione come e più di prima. Il problema è che crolla la produzione fisica di tutta una serie di beni e di servizi, perché gran parte delle aziende devono essere riconvertite e c’è meno forza lavoro a disposizione.

Occorre quindi razionare quanto non è più fisicamente disponibile nelle quantità precedenti. E la crescita dei prezzi è un tipico meccanismo di razionamento.

In più, ci sono beni di primissima necessità – a partire dal cibo – che devono soddisfare i minimi vitali per tutti. Qui non si possono lasciar salire i prezzi: ed entrano quindi in gioco strumenti quali le tessere annonarie (e anche l’imposizione di prezzi massimi, che però scatena fenomeni di mercato nero).

Una crisi sanitaria è diversa perché non c’è un grande incremento di spesa pubblica. Non bisogna pagare armi, eserciti e logistica di supporto.

Ci sono maggiori costi per medici, infermieri e strutture ospedaliere, ma niente di confrontabile alla mobilitazione generale causata dalle guerre.

Gli Stati stanno, certo, immettendo liquidità nel sistema economico, ma principalmente per consentire a tutti di soddisfare le necessità vitali, e per non innescare catene di insolvenze (aziende che non pagano finanziamenti e fornitori, individui che non pagano affitti e mutui, eccetera) che, in aggiunta a tutti gli altri problemi, dissesterebbero il sistema finanziario.

Nel frattempo, la domanda privata per beni e servizi è caduta perché la gente è chiusa in casa e consuma prodotti alimentari, farmaci e poco altro.

Di quelli, anzi, fa scorta, e su quei beni si stanno in effetti constatando alcuni incrementi di prezzo.

Ma su tutto il resto no. La domanda di beni di consumo durevoli è a livelli bassissimi. La produzione industriale è molto inferiore al normale, quindi cala il consumo di energia. Idem per i carburanti. Il petrolio è a 20 dollari: un prezzo che non si vedeva da diciassette anni.

Al momento, la domanda totale di beni e servizi è molto bassa e l’utilizzo di capacità produttiva è sceso di conseguenza. In queste condizioni, non c’è inflazione – e non si vede come ce ne possa essere.

Questa è la situazione attuale. Cambierà con il ritorno a condizioni normali ?

Una limitazione di capacità produttiva si potrà avere se le aziende chiudono e non riaprono, il che rende importante evitare, per quanto possibile, insolvenze e fallimenti.

Va comunque ricordato che la capacità fisica non viene meno a causa di un paio di mesi di stop. E perfino i fallimenti societari non impediscono che l’azienda possa ripartire, se subentrano (in qualità di azionisti) i creditori, o nuovi investitori: come spesso accade.

E via via che la situazione ritorna alla normalità, l’offerta riparte in misura corrispondente alla domanda. Il che impedisce fenomeni inflattivi rilevanti.

D’altra parte, nello scenario pessimistico in cui una parte della capacità produttiva andasse persa a causa di aziende che non riaprono, la domanda rimarrebbe a sua volta compressa in seguito alla crescita della disoccupazione. Uno scenario estremamente indesiderabile e, spero, molto improbabile: ma in ogni caso, non certo uno scenario dove si creano problemi di inflazione troppo elevata.


venerdì 27 marzo 2020

Brevi spunti sullo scenario macroeconomico


UNO: Impatto della crisi sanitaria sul PIL 2020 e 2021

Iniziano a circolare previsioni, ma il grado di alea è molto elevato.

Si parla di cadute di PIL vicine o superiori al 10% per tutti i principali paesi europei e per gli USA.

La caduta dovrebbe essere grosso modo recuperata nel 2021.

L’ipotesi sottostante è che la situazione attuale duri un paio di mesi, e in un altro paio si torni gradualmente alla normalità.

Ma ovviamente c’è molta incertezza sulla durata della crisi sanitaria, dei lockdown e dei blocchi produttivi.



DUE: Reazioni di governi e banche centrali

Sono state annunciate e cominciano già a essere attuate forti azioni espansive, soprattutto in forma di erogazioni ad aziende e cittadini, sospensione di pagamenti d’imposte, e sostegni al credito.

L’ordine di grandezza corrisponde alla caduta di PIL prevista per il 2020 – approssimativamente 10%, come detto.

Si spenderà anche per il potenziamento delle strutture sanitarie di contrasto alla crisi, ma al confronto sono cifre modeste. Sarebbe poi sensato, anzi doveroso, un rilancio degli investimenti pubblici soprattutto (ma non solo) nel settore sanitario. Questo però è un tema del “dopo”.

La banche centrali stanno sostanzialmente monetizzando tutto, garantendo l’acquisto dei titoli di Stato a tassi d’interesse pressoché azzerati e senza limiti temporali prefissati.

L’eurozona come di consueto fa parzialmente eccezione per la sua natura di non-Stato, per le asimmetrie tra paesi e per i vincoli imposti dai trattati all’azione della BCE (vedi nel seguito).



TRE: Esiste un rischio di stagflazione ?

La crisi ha contemporaneamente un impatto restrittivo sia sulla domanda che sull’offerta di beni e servizi.

Tuttavia l’effetto maggiore è sulla domanda. Chiusi in casa si spende ben poco. La domanda di beni di consumo durevoli è praticamente azzerata.

Non si spende per auto, elettrodomestici, abbigliamento, arredamento, turismo, ristoranti. Solo alimentari, farmaceutici e poco altro.

Gli investimenti aziendali sono per lo più “congelati”.

Ci sono tensioni per l’approvvigionamento di componenti e materiali intermedi da altri paesi, ma le supply chains verranno riattivate (probabilmente con maggiore diversificazione e utilizzo di fornitori locali) via via che si torna alla normalità e la domanda riparte.

L’enorme liquidità immessa nell’economia rimarrà in circolo anche successivamente, ma compenserà in effetti la caduta di reddito dovuta alle chiusure produttive e al periodo di crisi.

Quando si tornerà alla normalità, non ci sarà quindi una “botta” paurosa di domanda tale da innescare inflazione incontrollata o comunque eccessiva.

C’è qualche voce dissonante, ma questa è l’opinione della maggioranza degli economisti, e in particolare di quelli che operano per conto di banche e istituzioni finanziarie: non si vede rischio di stagflazione.

E’ un’opinione confermata dai mercati finanziari: il delta di rendimento tra bond a tasso fisso e bond indicizzati implica un’inflazione media dell’1% per i prossimi dieci anni.



QUATTRO: Rischi di tenuta del sistema euro

L’eurozona è un’anomalia perché la sua banca centrale non è garante incondizionata del debito degli stati membri.

I paesi del Nord hanno già predisposto interventi enormi; il Sud è in difficoltà perché il mercato finanziario teme la rottura e quindi impone tassi più alti.

La mutualizzazione dei debiti pubblici continua a incontrare fortissime resistenze da parte di Germania, Paesi Bassi ecc.

La rottura dell’euro rimane quindi un evento possibile.

D’altra parte la mutualizzazione potrebbe non essere mai dichiarata ma eseguita de facto: in pratica, in un modo o nell’altro, la BCE continua a “lasciar intendere” che manterrà bassi i tassi e gli spread (il “whatever it takes” di Draghi, anche se Draghi non è più alla BCE).



CINQUE: Posizione dell’Italia

La domanda interna era, già prima della crisi sanitaria, fiaccata da anni di austerità.

Se si accetteranno interventi a fronte di “condizionalità” (impegni di rientro successivo) ci sono fortissimi rischi di ulteriore deterioramento del tessuto economico – sociale.

Tecnicamente il problema è risolvibile con strumenti quali forme di “moneta” parallela (il progetto CCF), ma le difficoltà politiche sono enormi.

Se si arriva alla rottura, c’è un elevato rischio che sia disordinata (conversione forzata di debito e conti correnti da euro in nuove lire: in pratica, anche se non giuridicamente, un default).

A parte le complicazioni tecniche e legali, comunque, si tratterebbe di un evento tipo “rottura SME 1992”, dopo la quale l’Italia si è ripresa.



SEI: Scenari

A livello mondiale il recupero ci sarà senz’altro; molto aleatorio però è stimare la durata e l’intensità del dip.

A livello Italia, i rischi sono: ulteriore compressione di domanda interna, consumi, investimenti; impoverimento della popolazione; degrado di infrastrutture e welfare; sempre più si diventa un’area economica a basso costo, orientata all’export, con alta disoccupazione, bassi salari e precariato sempre più diffuso.

Tutto questo non è inevitabile: ma bisogna passare dal ridisegno oppure dalla rottura dell’euro. Ci sono enormi complessità tecniche, legali e soprattutto politiche.

Gli effetti possibili per l’Italia si divaricano tantissimo. Lo scenario positivo non è da escludere, ma i rischi sono molto elevati.


mercoledì 25 marzo 2020

Coronavirus e spesa pubblica


Vedo parecchia confusione in merito alle modalità con le quali i sostegni all’economia, messi a disposizione da governi e banche centrali, dovrebbero essere impiegati.

Cerco (spero) di dare un contributo alla chiarezza.

Dal punto di vista delle conseguenze economiche, il Coronavirus è una crisi particolare perché siamo in presenza di una caduta sia di domanda, che di capacità produttiva del sistema economico.

La capacità del sistema si è abbassata per il semplice motivo che buona parte della popolazione non può uscire di casa, e parecchie aziende sono chiuse. In aggiunta, vengono a mancare prodotti intermedi forniti da operatori situati in altre parti del mondo: per esempio in Asia.

Questo però non significa che erogare potere d’acquisto ad aziende e cittadini – cioè stimolare la domanda – possa produrre un eccesso d’inflazione. La spesa privata rimarrà comunque bassa. Se non puoi uscire di casa, non spendi in beni di consumo durevoli – auto, elettrodomestici, abbigliamento, mobili. Non esci a cena e non fai turismo.

In pratica spendi solo per le necessità vitali: alimentari, farmaceutici, prodotti per l’igiene e per la casa, affitti, bollette e poco altro.

E le aziende non accelerano di sicuro i loro progetti d’investimento. Al contrario, li mettono in frigorifero.

Allora, a cosa serve distribuire soldi (e abbassare le tasse) ad aziende e cittadini ?

Semplicemente, a salvaguardare le necessità vitali di chi perde lavoro e/o reddito; a evitare una catena di insolvenze perché non si hanno i soldi per pagare affitti, mutui, finanziamenti, fornitori e tasse; e a permettere alle aziende di riaprire e quindi di riassumere personale quando l’emergenza sarà passata.

Per limitare il calo del PIL, tuttavia, è anche necessario che lo Stato aumenti la propria spesa pubblica in investimenti e assunzioni: in primo luogo ovviamente dove più è necessario nell’immediato – quindi nel settore sanitario.

In ogni caso, l’erogazione di fondi NON deve essere effettuata a debito. Non devo dare liquidità sotto condizione che sia da restituire in un futuro più o meno prossimo. Non devo dare crediti alle aziende, ma contributi a fondo perso. Non devo finanziare gli individui o posporre i pagamenti di tasse, imposte e contributi: devo regalare soldi, e cancellare totalmente gli adempimenti fiscali, per un periodo di tempo adeguato.

E le banche centrali non devono fornire ai governi la moneta necessaria sotto condizionalità o vincoli di restituzione o limiti di debito da cui prima o poi rientrare. Devono emettere moneta e distribuirla. Punto.

Nei paesi normali, quelli dotati della loro banca centrale, di fatto è così. In USA e UK nessuno si sta preoccupando dei livelli di deficit e di debito pubblico che verranno raggiunti, né di ipotizzare percorsi di rientro. Gli istituti di emissione forniranno sostegno totale, per qualsiasi cifra e per qualsiasi periodo di tempo necessario.

Il problema, come al solito, è l’Eurozona. Tanto per cambiare si parla di “interventi soggetti a condizionalità, sia pure “leggera” e da “verificare in futuro””. Mettendo di mezzo, nel rapporto tra BCE e governi, organismi intermedi come il MES, che non hanno nessuna funzione salvo quella di essere i guardiani e gli enforcer di queste (ancora da precisare) condizionalità.

Proposte del genere sono pericolosissime. Rischiano di creare una situazione in cui vari paesi, e l’Italia in primo luogo, saranno in futuro sottoposti a vincoli che impediranno una ripresa piena.

Tutto questo, in un’economia già fiaccata, da una dozzina d’anni, dalle scellerate politiche di austerità che non ci hanno consentito di superare gli effetti della crisi finanziaria del 2008-9. Oltre ad averci forzato a ridurre l’efficienza del sistema sanitario pubblico, aggravando in modo drammatico la crisi prodotta dal Coronavirus.

Per l’Italia, accettare uno scenario come questo sarebbe al di fuori di ogni sensatezza e di ogni ragionevolezza.


lunedì 23 marzo 2020

Progetto CCF (Certificati di Compensazione Fiscale)


I Certificati di Compensazione Fiscale

Si propone l’introduzione, da parte del MEF (Ministero dell'Economia e delle Finanze), di un titolo a utilizzo fiscale: il CCF.

I CCF sono titoli che danno diritto al titolare di ridurre pagamenti dovuti alla pubblica amministrazione (per tasse, imposte, contributi ecc.) a partire da 2 anni dopo la loro emissione.

Non devono essere collocati sul mercato ma attribuiti direttamente a una pluralità di soggetti:

persone fisiche, per integrare redditi, con particolare riguardo agli individui attualmente colpiti dalle restrizioni alle attività economiche

aziende, per ridurre il cuneo fiscale e anche per gestire al meglio le conseguenze economiche dell’emergenza sanitaria

allo Stato e agli enti pubblici territoriali, per finanziare investimenti e spese correnti: in primo luogo, nell’immediato, le azioni di contrasto all’emergenza Coronavirus.

I CCF non concorrono alla formazione del deficit pubblico e del debito pubblico, come definiti dai trattati che regolano il funzionamento dell’Eurozona.

Si ricorda peraltro che i vincoli del “Patto di Stabilità e Crescita” sono attualmente sospesi.

Inoltre, i CCF non sono soggetti a rimborso in cash, e, come detto, non devono essere collocati sul mercato dei capitali.

Chi riceverà i CCF potrà venderli sul mercato in cambio di euro, oppure scambiarli contro beni e servizi a soggetti che decidano liberamente (non forzatamente) di accettarli.



Che cosa assicura il valore dei CCF

Dato che, decorsi i 24 mesi (e per un periodo illimitato successivamente), i CCF daranno diritto a ridurre pagamenti nei confronti della pubblica amministrazione, in rapporto 1 CCF  = 1 euro, il valore del CCF resterà molto vicino a quello dell’euro.

L’essenziale, per garantire un valore del CCF stabile e vicino a quello dell’euro, è che i CCF che giungono annualmente a scadenza siano al massimo una modesta frazione rispetto agli incassi lordi della pubblica amministrazione.

Questi ultimi sono stati, nel 2019, oltre 800 miliardi; caleranno nel 2020 per effetto del Coronavirus, ma ritorneranno a quei livelli una volta terminata l’emergenza.

Non ci sono quindi problemi se le emissioni di CCF raggiungono per esempio 100 miliardi annui, o cifre anche maggiori.

Si ricorda comunque che l’utilizzo fiscale dei CCF prosegue indefinitamente anche dopo i 24 mesi, e quindi con ogni probabilità una parte non verrà utilizzata subito ma continuerà a circolare come moneta complementare.



Come i CCF consentano la riduzione del rapporto debito pubblico / PIL

A causa del Coronavirus, il rapporto debito pubblico / PIL aumenterà considerevolmente nel 2020.

Contestualmente all’avvio del progetto CCF, l’Italia assumerà l’impegno a far declinare, anno dopo anno a partire dalla conclusione dell’emergenza sanitaria, tale rapporto.

Ciò sarà possibile:

perché il PIL risalirà (passata l’emergenza) grazie alla riapertura delle attività produttive e alle azioni espansive su domanda e investimenti prodotte dai CCF medesimi

e perché le azioni espansive necessarie saranno attuate, appunto, mediante assegnazioni di CCF e non mediante emissione di debito.


sabato 21 marzo 2020

Una conversazione tra Marco Cattaneo e Fabio Conditi

Dove si parla - a questo link - di impatti economici del Coronavirus, CCF, SIRE, conti fiscali di risparmio e altro ancora.

Un'ora per capire che l'approccio alla gestione dell'economia dovrà cambiare totalmente, demolendo tutte le fandonie che l'establishment ha raccontato nell'ultima venticinquina d'anni.