martedì 18 luglio 2017

La schiuma sulla cresta dell'onda


I movimenti speculativi sui cambi hanno controvalori enormemente superiori a quelli effettuati per esigenze commerciali: 50 a 1, o qualcosa del genere. Per ogni euro o dollaro compravenduto per acquistare beni o servizi esteri, svariate decine sono movimentate nell’ambito di transazioni puramente finanziarie.

Constatando questo dato di fatto, ogni tanto qualcuno arriva alla conclusione che non è possibile affermare nulla in merito a quello che sarebbe un corretto cambio di equilibrio. Non solo tra le valute esistenti oggi – euro e dollaro, per esempio – ma a maggior ragione se l’euro si spaccasse e venissero introdotte monete che oggi non esistono: la Nuova Lira, il Nuovo Marco eccetera.

Che senso ha (si dice) preoccuparsi dei fondamentali economici, quando la stragrande maggioranza delle transazioni in realtà prescinde dai fondamentali, ed è finalizzata solo a generare utili da trading, a breve o brevissima scadenza ?

In realtà le transazioni con finalità puramente speculative non si verificano solo sul mercato dei cambi. Prendete ad esempio il mercato azionario. Si può investire in singoli titoli azionari, in fondi, in indici, eccetera, perché si ha un’opinione in merito alle tendenze di lungo termine di mercati, settori e aziende. Ma in quantità e controvalori, il trading speculativo muove volumi di transazioni molto superiori.

Allora l’analisi fondamentale dei valori sottostanti è tutta da buttare a mare ?

No, niente affatto. Le transazioni speculative sono quelle che John Maynard Keynes chiamava “la schiuma sulla cresta dell’onda”. Se si osservano i mercati finanziari giorno per giorno o settimana per settimana, si vede solo il ribollire della schiuma. Ma esaminando le tendenze di medio e lungo periodo, si percepisce la forma e la direzione dell’onda.

Prendiamo un mercato azionario ampio e liquido. Wall Street, ad esempio. Nessuno è in grado di prevedere con una affidabilità superiore a quella prodotta dal lancio di una moneta la direzione del mercato su un periodo di una settimana, un mese o un anno. Ma più si allunga il periodo sotto osservazione, e più i rendimenti del mercato si allineano alle tendenze di lungo termine.

Un testo chiave per comprendere queste dinamiche è “Stocks for the Long Run” di Jeremy Siegel, che esaminando le tendenze degli indici per un periodo di oltre duecento anni ha constatato che il rendimento reale (al netto dell’inflazione) dell’investimento azionario, in qualsiasi periodo storico, tende a convergere intorno al 6,5% - 7%.

E questo sovrarendimento (rispetto all’inflazione) non nasce dal nulla. E’ il premio che l’investitore azionario richiede per giustificare di prendere posizione su un mercato che, appunto, nel breve e nel medio termine fluttua, e spesso richiede tempo e pazienza perché una corretta decisione di acquisto dia i risultati attesi.

L’implicazione è che in un singolo periodo di uno, due, o anche dieci anni non si ottiene esattamente “quel” rendimento. La curva dei valori azionari oscilla intorno al trend. Se ne può discostare per periodi anche lunghi – le bolle speculative esistono e possono durare vari anni. Ma invariabilmente finiscono.

L’oscillazione intorno al trend di lungo periodo è denominata “mean reversion”, inversione verso la media, e fa sì a che a un periodo di sopravvalutazione ne segua uno di sottovalutazione, e viceversa. Ma il trend esiste, e può essere stimato in modo affidabile.

Per quanto i riguarda i cambi tra valute, anch’essi hanno tendenze di lungo termine governate da fattori oggettivi: inflazione, competitività, saldi commerciali. Riguardo a questi ultimi, va chiarito che l’equilibrio di lungo termine non è necessariamente tale da portare tutti i paesi a una situazione di saldo zero (né surplus né deficit). Esistono altri fattori quali, ad esempio, la demografia: se in Germania, Giappone, Italia la popolazione è a crescita zero e negli USA invece aumenta, è normale che, anche a parità di sviluppo del PIL procapite, l’economia USA cresca più velocemente e richieda investimenti superiori al risparmio interno. Il che implica deficit commerciali.

Un ripassino di contabilità nazionale può magari essere utile per chiarire quest’ultimo punto:

Reddito nazionale = consumi + investimenti + export – import.

QUINDI: Reddito nazionale – consumi = investimenti + export – import.

MA: Reddito nazionale – consumi = risparmio.

PER CUI: Risparmio = investimenti + export – import.

E: Risparmio – investimenti = export – import.

Da cui, se gli investimenti superano il risparmio, l’import DEVE superare l’export (quindi i saldi commerciali devono essere in deficit). E viceversa.

Detto questo, esistono livelli di surplus e deficit giustificati, e livelli eccessivi che nascono da distorsioni. Il surplus commerciale tedesco al 9% del PIL nasce dal fatto che l’euro è una moneta sottovalutata per i fondamentali dell’economia tedesca. Difficile metterlo in discussione. E l’implicazione è che questa distorsione finirà, in un modo o nell’altro, per subire una correzione.

Ma tornando all’onda e alla schiuma, il punto chiave è che le transazioni speculative saranno anche 50:1 rispetto a quelle motivate da logiche economiche: ma i loro impatti tendono a elidersi e a compensarsi. In buona parte già del breve termine, e per intero nel medio-lungo.

A un eccesso segue una correzione. Sotto il ribollire della schiuma c’è la forma dell’onda. E quando si ragiona in un’ottica pluriennale, è l’onda che interessa, non i flussi di breve termine.


6 commenti:

  1. Buongiorno Marco, riporto quanto detto su Twetter. Non approvo per niente la prima parte dell'articolo. A) è possibile prevedere l'andamento delle borse B) Siegel è uno studioso di secondo ordine.
    Specifico subito
    A) per il punto A) si puo' vedere i grafici che avevo messo (anche taluni con gli eseguiti) sul mio profilo all'inizio (bisogna un attimo di tempo per andare indietro ma ne trovi). Ne ho a bizzeffe sul mio HD esterno e anche di operazioni fatte.
    B) Siegel è un sempliciotto perchè prende 200 anni di analisi. Si focalizza solo sulla borsa Usa. La borsa Usa è nata a fine 1700. Pero' vi sono ben altre borse che esistono da almeno 200 anni prima. Bene: il dire che la borsa ha un trend con rendimento al 7% è ERRATO. La borsa Uk per esempio tra il 1700 e 1800 non aveva guadagnato NULLA. Tutto questo perchè non si approccia la borsa nel modo corretto. Tutto è ciclico. Ti diro' di piu'. Vi è anche ciclicita' dell'inflazione, del prezzo delle materie prime e i laterali o i downtrend durano anche centinaia di anni.
    Si lo so sono uno dei piu' preparati al mondo in fatto di conoscenza del movimento degli asset finanziari :). Un caro saluto.

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    1. A) Attenzione, non ho detto che il mercato azionario è imprevedibile ! e' al contrario altamente prevedibile. Ma su archi temporali LUNGHI. Non lo è invece su periodi di "su un periodo di una settimana, un mese o un anno".

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    2. B) Guarda che Siegel si riferisce a rendimenti inclusi dividendi e al netto dell'inflazione, che è il modo corretto di effettuare il calcolo. Se la borsa UK in un certo periodo distribuiva in media dividendi del 6,5%-7% (non è da escludere, i dividendi pagati sulle azioni oggi sono mediamente più bassi ma perché si ricorre spesso ai buyback azionari come forma di remunerazione degli azionisti - è fiscalmente più efficiente, ma una volta non era così) e in quel periodo non c'è stata inflazione, indici statici CONFERMANO, non smentiscono, i risultati di Siegel.

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    3. Su tempi brevi ribadisco quello che ho detto. non hai guardato i miei grafici che ho messo su twetter, prima guardali, se vuoi vediamo di mettere altra carne al fuoco se non bastano quelli ma ti metto delle condizioni (legalmente vincolanti una volta accettate).

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    4. Guarda, io ti credo sulla parola, ma per costruire un track record attendibile a un esame esterno oltre che esibire dei risultati devi anche dimostrare che non sono autoselezionati: ovvero che il campione comprende effettivamente TUTTE le transazioni e non esclude in tutto o in parte quelle negative. Non so se questo ti è possibile.

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  2. NO un track record scientifico e certificato non riesco a produrtelo perchè lavorando giocoforza vi sono operazioni concluse in stop andate in utile abbondante quando non ero davanti al pc, ma poi stoppate perché appunto non ero davanti al pc per poterle chiudere su top. Non sono un trader full time come GZ (sul motivo posso anche dirtelo via mail ma non qui).
    Sul fatto di una specie di track record di indicazioni invece date bisogna chiedere a quel... vabbè mi autocensuro, a quel gran signore che è GZ, perchè lui ha il server. Io ho tutte le videate salvate ma ovviamente tu potresti eccepire che avevo pubblicato altro che smentiva le risultanze corrette. In tale senso solo scandagliando i post vecchi di Bullfin su Cobraf negli ultimi 6 anni puoi avere la consapevolezza di quanto sono preciso (ovviamente posso inviarti le videate dove noterai mix di precisione e di prevedibilita'). Comunque penso che prevedere 6 anni in anticipo l'euro dollaro (e tanti altri asset messi su twitter o comunque salvati sul pc con videate o eseguiti) con precisione è semplicemente sbalorditivo (e posso mandarti grafici, interventi su Cobraf che lo testimoniano anche durante quei 6 anni per i trend minori che si sono susseguiti). E questo su tantissimi asset (non 6 anni ma anche 1 anno, mesi, giorni, ore) Ovviamente non deve passare l’idea che sempre so cosa fanno le borse o asset finanziari, che non sbaglio mai. Sbaglio e sbagliero’ (piu’ per mancanza di tempo per analizzare), a volte rimango fermo perché non ho la piu’ pallida idea di quello che fanno.
    Poi la figura si sviluppa e allora mi diventa chiara e posso entrare long o short. Questo accade su qualsiasi timeframe, come detto ho videate, grafici, interventi su Cobraf, eseguiti su tutti i timeframe…dall’indicazione che poco dopo si è verificata, all’indicazione annuale, a quella pluriannuale.
    Lo scorso anno ho usato opzioni su futures ma il prezzo non corrispondeva con la versione cash di questo strumento (che è il piu' rischioso ed è quello con maggiore contango, in mail posso specificare ma non qui). bene avendo un grafico cash (di cui vi è quello giornaliero, mentre il grafico orario o con timeframe piu' ridotti IB poi li cancella...)e le date degli eseguiti (che ovviamente esistono ed ho) posso ricostruire la corrispondenza della versione cash rispetto all'opzione (che ha forte time decay e contango come detto). Si notera' che sono entrato sempre sui top e bottom in pressochè tutte le operazioni.
    Piu’ di così non posso dirti. Se hai domande sono qui (rispondo domani sera o nel WE). Se vuoi un giorno ci si puo'vedere (per verificare anche il discorso grafici a lungo) .
    P.s.: hai visto gli interventi delle 22 di Gz verso di me? Ecco io uno così come posso definirlo? Cosa posso pensare tenendo conto che non ho MAI insultato, preso in giro salvo poi vedermi insulti da parte sua (idiota), preso in giro, sminuito la mia professionalita’, etc.
    Ovvio che ora ne ho le @@ piene e gli rispondo per le rime….

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