QE, una battaglia inutile: la soluzione è la Moneta Fiscale

I mercati seguono con il fiato sospeso il braccio di ferro tra Mario Draghi e Jens Weidmann. Riuscirà il presidente BCE a superare le resistenze della Bundesbank e ad avviare un programma di acquisto di titoli di Stato ?

La suspense è degna di miglior causa. L’euro-QE è, infatti, sostanzialmente inutile. Se la BCE compra titoli ma i governi sono comunque costretti a rispettare i vincoli di bilancio imposti dalla UE, non c’è immissione di potere d’acquisto nell’economia reale: produzione, occupazione e prezzi non ripartono.

La crisi può essere invece risolta con un altro tipo d’intervento, che non richiede l’azione della BCE: è, al contrario, attivabile dai singoli governi.

E’ l’emissione di una Moneta Fiscale a circolazione interna, descritta nell'Appello recentemente elaborato da Biagio Bossone, Luciano Gallino, Enrico Grazzini, Stefano Sylos Labini e dal sottoscritto.

La Moneta Fiscale assumerebbe la forma di Certificati di Credito Fiscale (CCF): titoli assegnati gratuitamente a un’ampia gamma di soggetti, e utilizzabili per pagare, in futuro, tasse e ogni altra forma di obbligazione finanziaria verso il settore pubblico (imposte, contributi, accise, multe ecc.).

I CCF sarebbero utilizzabili 24 mesi dopo la loro assegnazione. Si evitano così squilibri nei flussi statali di incassi e pagamenti in euro, dando tempo all’economia di ripartire e generare il maggior gettito che compenserà, a scadenza, l’utilizzo dei CCF.

Per il ricevente, tuttavia, i CCF hanno valore immediato: un CCF con un valore certo a 24 mesi di distanza potrà essere ceduto sul mercato, ottenendo euro a fronte della concessione di uno sconto finanziario (rispetto al valore facciale) in linea con quello di un CTZ. Con ogni probabilità si svilupperanno anche transazioni regolate direttamente in CCF.

I CCF saranno in primo luogo attribuiti a lavoratori e aziende. Le assegnazioni alle aziende avverranno in funzione dei loro costi di lavoro, abbassando quindi il cuneo fiscale. La competitività delle aziende italiane migliorerà immediatamente, evitando squilibri nei saldi commerciali esteri a seguito delle maggiori importazioni che una forte ripresa economica di regola produce.

La quantità annua di CCF assegnati potrà essere inizialmente di 90 miliardi ed accrescersi fino a massimi 200. Ciò consente di accrescere le retribuzioni nette fino al 20% (per i livelli medio-bassi), diminuendo nello stesso tempo di un’analoga percentuale il costo del lavoro lordo per le aziende. Fino a 50 miliardi complessivi su 200 possono inoltre essere destinati a pensionati, disoccupati e altre categorie disagiate, e ad investimenti in opere di pubblica utilità.

Il progetto prevede anche di introdurre titoli di Stato espressi in Moneta Fiscale (cosiddetti BTP fiscali: in pratica, CCF di più lunga durata) per rifinanziare, nella maggior misura possibile, l’attuale debito pubblico via via che scade. Potranno anche essere offerte opzioni volontarie di conversione del debito attuale, in anticipo rispetto alla scadenza.

L’insieme di questi interventi consente di pareggiare il bilancio pubblico, con riferimento al saldo tra spese e incassi in euro. E anche di ridurre il rapporto debito pubblico / PIL come previsto dal Fiscal Compact, precisando però che il debito pubblico è quello vero, quello cioè da rimborsare in euro: CCF e BTP fiscali esclusi.

Questo tutela fortemente creditori e partner dell’eurozona. Cala rapidamente il debito a rischio di default (CCF e BTP fiscali, non essendo da rimborsare bensì essendo accettati, a scadenza, per onorare obbligazioni finanziarie verso lo Stato, non sono soggetti a questo rischio).

 

Il tutto senza “rompere” l’euro e senza chiedere alla Germania di riequilibrare l’assetto dell’Eurozona mediante azioni per lei inaccettabili (non le si chiedono trasferimenti finanziari, né di inflazionare di prezzi e salari).

Progetto Moneta Fiscale: la tutela dei creditori è compatibile con l’efficacia della riforma

Senza cambiamenti profondi negli attuali meccanismi di conduzione delle politiche macroeconomiche, la crisi dell’eurosistema continuerà ad aggravarsi e a cronicizzarsi.

L’introduzione di una Moneta Fiscale nazionale (Certificati di Credito Fiscale / CCF) in affiancamento all’euro (in Italia e in tutti i paesi che hanno bisogno di ridurre le tasse, migliorare la competitività delle aziende, ed espandere la domanda) è in grado di risolvere le disfunzioni dell’eurosistema senza attuare una rottura deflagrante della moneta unica, ed evitando quindi le incertezze e le complicazioni connesse a un processo di breakup.

Non viene richiesto, inoltre, ai paesi dell’ex area marco di accettare alti livelli di inflazione interna per riequilibrare la propria competitività rispetto al resto dell’Eurozona. Il riequilibrio di competitività dei paesi periferici avviene mediante assegnazione di Moneta Fiscale nazionale che va (in parte) a ridurre il cuneo fiscale che attualmente grava sulle loro aziende. La Germania, in particolare, non deve aumentare prezzi e salari interni: non subisce, quindi, perdite di competitività nei confronti dei paesi extra eurozona, né perdite di potere d’acquisto dei risparmi dei propri cittadini.

E’ anche possibile inserire nello schema di riforma una serie di meccanismi di tutela, di altissima affidabilità, che daranno (ai creditori degli stati che introdurranno la Moneta Fiscale nazionale) garanzie di essere rimborsati senza subire perdite né svalutazioni. In sintesi questi meccanismi di tutela possono essere strutturati nel modo seguente.

UNO, al momento dell’introduzione della Moneta Fiscale nazionale, tutti i titolari di debito pubblico in euro ricevono un diritto d’opzione, che consente loro (senza peraltro creare alcun obbligo) di convertire i titoli in loro possesso in BTP Fiscali, cioè in titoli che pagheranno capitale e interessi in Moneta Fiscale e non in euro. I BTP Fiscali potranno avere scadenze più lunghe e tassi d’interesse più alti rispetto ai titoli in euro oggetto dell’opzione di conversione: per esempio tre anni in più di scadenza e un tasso maggiorato di due punti percentuali.

DUE, il progetto Moneta Fiscale prevede di assegnare gratuitamente, ogni anno, fino a un massimo di 80 miliardi di CCF ad aziende che operano sul territorio italiano, in funzione dei costi di lavoro da esse sostenuti. Questo riduce il loro costo del lavoro effettivo e riallinea la competitività delle aziende italiane con quella degli stati più efficienti dell’Eurozona. Circa 3 miliardi su 80 sarebbero da assegnare a società che operano nel settore bancario, finanziario e assicurativo, e che sono anche grossi investitori in titoli di debito pubblico. A queste società, i CCF verrebbero assegnati solo a condizione che esercitino la conversione di titoli di stato in euro (quelli attualmente esistenti) in BTP fiscali, sulla base di un rapporto prestabilito. Ad esempio, un CCF del valore facciale di un euro verrebbe assegnato per ogni 10 euro di titoli di stato convertiti. Se questa assegnazione si verifica per l'importo massimo possibile, ogni anno l’ammontare di titoli in euro diminuisce (per questo solo effetto) di 30 miliardi.

TRE, nella maggior misura possibile, lo stato italiano riduce (se possibile azzera) le emissioni di titoli di stato in euro, emettendo invece BTP Fiscali.

QUATTRO, al momento in cui CCF e BTP Fiscali giungono a scadenza (la data in cui diventano utilizzabili per pagare tasse e per onorare qualsiasi tipo di impegno finanziario verso la pubblica amministrazione), il titolare può decidere di non utilizzarli immediatamente ma di differirne l’impiego. In questo caso, viene riconosciuta una maggiorazione del loro importo sulla base di un tasso di interesse (per esempio il 3% annuo).

CINQUE, viene confermato l’impegno a pareggiare il bilancio pubblico, ma con riferimento al saldo tra spese e incassi in euro. Viene altresì confermato l’impegno a ridurre il rapporto debito pubblico / PIL secondo la progressione prevista dal Fiscal Compact, precisando però che il debito pubblico è quello vero, quello cioè da rimborsare in euro: CCF e BTP fiscali esclusi.

SEI, nell’ipotesi, estremamente improbabile, che NULLA di tutto questo funzioni (ovvero se l’introduzione dei CCF produce effetti espansivi su domanda e PIL estremamente scarsi, e se tutte le azioni sopra descritte, da UNO a QUATTRO, falliscono o danno risultati estremamente modesti), una quota di spesa pubblica viene convertita da euro a Moneta Fiscale, nella misura necessaria a rispettare comunque gli impegni sub CINQUE.

Quest’ultima azione, fermo restando che è altamente remota l’ipotesi che si arrivi effettivamente ad adottarla, è enormemente più indolore rispetto a un puro e semplice taglio di spesa (o a un incremento di tassazione). Ridurre del 5% le retribuzioni di tutti i dipendenti pubblici – ad esempio da 2.000 euro a 1.900 mensili – ha pesanti effetti depressivi; continuare a pagare 2.000, di cui 1.900 in euro e 100 in Moneta Fiscale, molto ma molto meno.

Si delinea così una struttura di riforma in seguito alla quale:

===> L’economia italiana ottiene un poderoso rilancio.

===> La competitività delle aziende italiane migliora immediatamente, evitando che il recupero della domanda interna crei squilibri nei saldi commerciali esteri.

===> Non si verifica nessun “frantumazione” della moneta unica europea.

===> Il debito pubblico italiano espresso in euro (quello, cioè, che può dar luogo a rischi di default) viene in pochi anni ricondotto a percentuali molto più basse rispetto al PIL. Nel medio termine, si può arrivare addirittura all’azzeramento di ogni forma di debito pubblico in euro.

===> Lo stato italiano può finanziarsi senza ricorrere a incrementi di debito in euro.

===> Si garantisce un altissimo livello di tutela ai creditori, eliminando dal novero delle possibilità concrete ogni ipotesi di default o di svalutazione.

===> Non si richiede ad altri stati dell’Eurozona, in particolare alla Germania, di inflazionare prezzi e salari interni: quindi né di perdere competitività verso i paesi extra eurozona né di far subire ai propri cittadini perdite di valore dei loro risparmi.

Moltiplicatori del reddito: modelli di stima

Da leggere in congiunzione con l'articolo precedente. Illustra perché un moltiplicatore di 1,2 - 1,3, inteso come rapporto tra incremento di PIL e incremento delle assegnazioni annue di CCF, è plausibile.

 

 

Spesa pubblica diretta
Anno						1	2	3
r) Propensione marginale al risparmio						10%	15%	20%
t) Incidenza marginale tassazione						45%	45%	45%
Cicli che si attivano durante l'anno (in aggiunta all'iniziale) (*)						1	1	1
Moltiplicatore = 1 + (1-t) x (1-r)
Impatto iniziale						1,00	1,00	1,00
Ciclo successivo						0,50	0,47	0,44
Moltiplicatore totale						1,50	1,47	1,44
Riduzioni di tassazione e incrementi di trasferimenti
Anno						1	2	3
r) Propensione marginale al risparmio						10%	15%	20%
t) Incidenza marginale tassazione						45%	45%	45%
Cicli che si attivano durante l'anno (in aggiunta all'iniziale) (*)						2	2	2
Moltiplicatore =
= (1-r) + (1-t) x (1-r)^2 + (1-t)^2 x (1-r)^3
Impatto iniziale						0,90	0,85	0,80
Primo ciclo successivo						0,45	0,40	0,35
Secondo ciclo successivo						0,22	0,19	0,15
Moltiplicatore totale						1,57	1,43	1,31
(*) Uno nel caso della spesa e due nel caso delle riduzioni di tasse / incremento di trasferimenti per
tener conto del fatto che i provvedimenti di spesa hanno tempi di attuazione più lunghi.
Nell'applicare i moltiplicatori così stimati al valore facciale delle assegnazioni di CCF, occorre tenere
conto che il loro valore effettivo recepirà l'attualizzazione dovuta al fatto che sono utilizzabili solo
dopo due anni. Ipotizzando un tasso annuo del				2,5%	questo implica un fattore di attualizzazione
pari a	0,95	circa e quindi a una proporzionale riduzione del moltiplicatore. Quindi:
Moltiplicatori delle assegnazioni di CCF
Anno						1	2	3
Indirizzate a spesa pubblica diretta						1,42	1,40	1,37
Indirizzate a riduzioni di tasse o a incrementi di trasferimenti						1,49	1,36	1,24
Fattori di cui il modello analitico di cui sopra NON tiene conto
Fenomeni di "crowding-out" ("spiazzamento"), ovvero situazioni in cui la maggiore disponibilità
di potere d'acquisto stimola non maggiore produzione ma incrementa la domanda di beni o servizi la
cui offerta non può essere aumentata, in quanto le risorse produttive sono già pienamente utilizzate.
Questi fenomeni sono rilevanti in condizioni di economia "tonica" ma del tutto trascurabili in situa-
zioni di domanda depressa, come quelle attuali.
Variazione dei saldi commerciali esteri, in quanto una parte dei CCF saranno destinati alle aziende,
in misura adeguata a produrre un recupero della competitività delle aziende italiane che rende neutrale
il saldo tra incremento delle importazioni (per l'incremento della domanda interna) e miglioramento
delle esportazioni nette (grazie, appunto, al recupero di competitività).
Effetti delle assegnazioni che si estendono negli anni successivi (l'ipotesi - cautelativa - è che il "ciclo
virtuoso" si esaurisca nell'anno in cui avviene l'assegnazione).
Recupero degli investimenti dovuto all'accresciuta propensione del sistema bancario a concedere
credito, e di aziende e cittadini a utilizzarlo (altra ipotesi cautelativa).