Il Regno Unito e le illusioni euroausteriche

 

Gli euroausterici hanno la curiosa (ma a pensarci bene comprensibile, dal loro punto di vista) abitudine di giocare al gioco del “vedete ! l’avevamo detto” quando qualcosa di problematico (sul piano macroeconomico) accade in un paese che NON usa l’euro.

Ovviamente cose del genere capitano, per il semplice motivo che fuori dal manicomio dell’Eurozona TUTTI i paesi di un qualche rilievo emettono moneta - e qualche volta commettono errori (visto che l’infallibilità non è di questo mondo).

Pochi giorni fa, il Regno Unito ha annunciato una grossa manovra fiscale espansiva, quindi con incremento del deficit pubblico, fondata su due componenti principali.

Azioni rivolte a calmierare le impennate dei costi di gas ed energia, a beneficio sia dei cittadini che delle aziende: e fin qui tutto bene.

Una forte riduzione d’imposte, sproporzionatamente a beneficio delle classi sociali agiate: e questa è molto più discutibile.

I mercati finanziari hanno reagito male, con un’impennata dei tassi d’interesse e un declino del cambio della sterlina.

Gli euroausterici hanno reagito oserei dire con entusiasmo: “ecco !!! la prova provata che la moneta sovrana non è la panacea ! guardate cosa succede nella perfida Albione !”

Beh, cosa è successo subito dopo ? che la Bank of England è intervenuta comprando titoli, i tassi sono ridiscesi e la sterlina ha recuperato.

Un commento significativo sull’accaduto è quello dell’ex capo economista del Fondo Monetario Internazionale, Olivier Blanchard:

“Un esempio da manuale di come non strutturare e di come non promuovere un’espansione fiscale. Mentre ci preoccupavamo dell’Italia, il Regno Unito si è intrufolato. Per fortuna il Regno Unito non è nell’euro… altrimenti ci troveremmo a fronteggiare un’altra eurocrisi”.

Che cosa intende Blanchard ? che FORTUNAMENTE i britannici, disponendo di moneta sovrana, hanno sì commesso un errore, ma hanno anche rapidamente potuto tamponarlo.

Evidente, quindi, che gli euroausterici sono comici nel pensare che l’evento britannico dia un sostegno alla loro posizione. Proprio il contrario: se hai la TUA moneta, molti errori e molti problemi possono essere prevenuti o gestiti, spesso anche con grande rapidità.

Se invece sei l’Italia, e ti sei messo il cappio al collo di una moneta straniera troppo forte per i tuoi fondamentali… tutto diventa MOLTO, MOLTO più complicato.

 

Tassi e cambi: luoghi comuni e il solito Giappone

Il deficit pubblico potrebbe essere finanziato emettendo direttamente moneta, oppure facendo acquistare dalla propria banca centrale titoli a bassissimo rendimento. 

Quest’ultima alternativa è, sotto molto aspetti, identica alla prima. I giapponesi la chiamano yield curve control, e la praticano da decenni.

Ne è prova il rendimento offerto dai titoli di Stato decennali giapponesi. Oggi, mentre tutto il resto del mondo aumenta i tassi, si colloca a un mirabolante 0,24% (!). Ma è dal 1999 che non supera mai il 2%.

Il luogo comune ricorrente, tra i commentatori economici mainstream, è che certo, in teoria tu puoi finanziare il deficit pubblico a tasso zero, o addirittura emettere moneta e non debito. Ma in pratica, il risultato sarebbe l’innesco di una disastrosa flessione del cambio, nei confronti dei paesi che invece offrono un rendimento positivo, più o meno alto, sulle emissioni pubbliche.

Beh, andiamo a vedere i dati. Qui c’è un quarto di secolo di cambio dollaro / yen.

Ultimamente lo yen si è indebolito, ma non è un tema specifico dello yen. Si tratta della forza del dollaro, che è rilevabile anche contro euro, contro sterlina eccetera.

Il grafico cosa ci dice, riguardo alle fluttuazioni storiche ?

Che sono state molto ampie, sicuramente. Tra 75 e 150 yen per dollari.

Ma che tendenza di lungo termine si rileva ?

Nessuna.

Oscillazioni selvagge, ma nessun trend rilevabile.

E qui, vent’anni scarsi di cambio euro / yen.

Anche in questo caso, trend di lungo termine nessuno. Si è stati a 95, si è stati a 170. La media è intorno a 135-140, che è il livello di partenza e anche quello di arrivo (cioè quello odierno) del grafico.

I giapponesi sono i soliti rompiscatole. Continuano a fornire prove che mettere la finanza pubblica “sotto il controllo dei mercati” non è affatto una necessità imprescindibile.

Quei mercati “che hanno sempre ragione” secondo certi commentatori economici. Quelli che nel 2008 hanno provocato il collasso di mezzo sistema bancario mondiale, faccio notare io.

 

Mercato azionario: attenzione ai tassi reali

 

In attesa dei risultati elettorali, un commento su tutt’altro argomento: i mercati azionari.

Mercati che stanno attraversando un’annata decisamente sgradevole. Prendendo a riferimento l’SP500, dai massimi raggiunti nei primi giorni dell’anno (4.800) oggi siamo intorno a 3.700. Una caduta in termini nominali del 23% (e del 30% circa reale tenuto conto dell’inflazione).

Ed è assolutamente possibile che i minimi debbano ancora arrivare. Anche perché l’anno è iniziato con una forte sopravvalutazione. Il livello attuale può essere considerato all’incirca equilibrato come prospettiva di medio-lungo termine. Ma non sono livelli stracciati, di quelli che rendono inevitabile (o quasi) un rapido rimbalzo.

Una cosa però va aggiunta. I mercati stanno reagendo a incrementi di tassi d’interesse – in parte attuati, in parte preannunciati per i prossimi mesi – più sostenuti di quanto si pensasse. Motivo ? le banche centrali vogliono riportare sotto controllo l’inflazione (che tassi più alti siano la strategia migliore si può discutere, anzi io non lo credo, ma conta quello che pensano LORO).

Però va anche ricordato che il tasso di riferimento per il mercato azionario dovrebbe essere quello reale, non quello nominale. E se l’inflazione è 8% e i tassi nominali 4%, il tasso reale è -4%, che in realtà è più basso rispetto a un anno fa (quando l’inflazione era 2% e i tassi nominali 1%, quindi i tassi reali stavano a -1%).

Come spesso succede, siccome l’inflazione futura è difficile da prevedere mentre il tasso nominale è un dato oggettivo, i mercati reagiscono, almeno nel breve termine, alle variazioni, appunto, del tasso nominale e non di quello reale.

Certo, ci sono anche incertezze particolarmente forti riguardo all’andamento dell’economia e alla situazione geopolitica. Che però impattano sull’Europa molto più che sugli USA (che è autonoma del punto di vista degli approvvigionamenti energetici). E infatti il 2023 sarà un anno di recessione qui, non (o comunque meno pesante) oltre Atlantico.

Tornando ai tassi nominali e reali, chi guarda solo i nominali perde di vista un elemento fondamentale: che l’investimento in aziende protegge dall’inflazione. Non necessariamente nel breve, ma sicuramente nel medio-lungo termine.

Riguardo ai mercati USA (sugli altri mi dichiaro incompetente, non li seguo) se avete soldi da investire il mio consiglio (non richiesto, ma lo do lo stesso) è: non abbiate fretta. Ma se la correzione prosegue e peggiora, ci saranno condizioni per entrare (o incrementare) ed esserne assolutamente soddisfatti. Purché si abbia un poco di pazienza.

 

Ma guarda un po’: il cambio è uno stabilizzatore

Ho già citato, in questo blog, Robin Brooks, un economista mainstream molto attivo (tra l’altro) su twitter: interessanti i dati che commenta, ma spesso non si rende conto delle incoerenze che spuntano nelle sue analisi.

Per esempio giusto ieri, qui

ci fa sapere che la BCE sbaglia ad alzare i tassi velocemente e intensamente come sta avvenendo. Apparentemente (dice) sta entrando in gioco la “paura del cambio flessibile” (fear of floating), che spinge ad alzare i tassi per evitare una svalutazione troppo forte. Invece è meglio “lasciare che l’euro si aggiusti e che [il cambio] sia lo stabilizzatore automatico che è supposto essere”.

Il problemino sottostante a questa affermazione, in sé assolutamente condivisibile, è il seguente.

Se il cambio flessibile è un preziosissimo stabilizzatore automatico, non è stato FOLLE eliminare i cambi flessibili ALL’INTERNO dell’eurozona, e in maniera molto difficilmente reversibile, come è avvenuto con l’introduzione dell’euro ?

L’affermazione di Brooks, in altri termini, starebbe benissimo in bocca a un eurocritico. Che direbbe: giusto, lasciamo che il cambio dell’euro scivoli, mitigando gli effetti di Putin che ci taglia il gas (mentre gli USA sono autosufficienti). Aiutiamo chi è più colpito dalle difficoltà rispetto a chi lo è meno. Proprio a questo serve la fluttuazione del cambio.

Ma aggiungerebbe anche, l’eurocritico: quanto sarebbe stato utile, allora, per i paesi mediterranei svalutare rispetto a quelli del Nord ?

Brooks non è affatto un eurocritico. Però dovrebbe allora spiegare perché il cambio flessibile è un insostituibile stabilizzatore se si parla di euro / dollaro, mentre si è allegramente e serenamente deciso di farne a meno nell’ambito dell’eurozona.

Ma questa spiegazione Brooks non la dà, insistendo invece sull’utilità delle regole fiscali e delle riforme strutturali.

Che essendo procicliche e deflattive, sono invece risultate un problema ancora peggiore del cambio fisso.

Le spese del tubo e i greti dei torrenti

 

Come sempre quando accadono catastrofi naturali ed eventi funesti che toccano il territorio e chi ci abita, la recente alluvione di Senigallia ha suscitato dibattiti e polemiche in merito a come poteva essere prevenuta.

Al di là delle mie perplessità, mi dichiaro incompetente a stabilire se questi fenomeni meteo stiano diventando più frequenti (o no) a causa del climate change.

Mi sembra però incontestabile che azioni preventive perfino banali, quali una migliore manutenzione degli argini e la ripulitura periodica dei greti dei torrenti, avrebbero quantomeno limitato i danni.

Ed è anche difficile negare che esista un nesso tra la continua compressione degli investimenti pubblici (regalo dell’eurosistema e delle sue regole) e gli insufficienti livelli di manutenzione.

Di fronte a questa affermazione, mi sento spesso obiettare che certo, i greti dei torrenti si possono e si devono tenere più puliti, ma non è il caso – prima di dare più soldi agli enti pubblici territoriali – di tagliare spese per mostre, fiere, convegni del tutto discutibili – per non dire perfettamente inutili ? insomma, di evitare le “spese del tubo” ?

Sembra una considerazione molto assennata.

Ma.

Ma bisogna ricordare che la politica è anche fatta di queste cose. Di promozione di iniziative sul territorio con un occhio all’acquisizione di consenso. Del dare alcune soddisfazioni a segmenti di elettorato locale. Chiamatele scambi di favori a clientele, se ritenete. Ma non pensate di eliminarle, perché succede dappertutto.

Le spese inutili vanno azzerate ? certo, è un obiettivo da perseguire. Però ricordiamo anche che le definizione di “spesa inutile” è un’opinione. Se la promuovono partiti eletti localmente, significa che i votanti del territorio così inutile non la ritengono.

Pragmaticamente: se aspetti di azzerare le “spese del tubo” per avere i soldi che servono a pulire i greti, finisce che non le azzeri e continui a non pulire i greti.

E rendi le alluvioni molto più disastrose.

L’Italia soffre di sottoinvestimento da molti anni, nonostante non ci fosse alcuna ragione sensata – l’inflazione era troppo bassa – per non spendere più soldi (anche) in iniziative di manutenzione del territorio. Naturalmente esisteva invece una ragione INsensata, come detto: le deliranti regole di funzionamento dell’eurosistema.

“Grazie” ai dissesti delle catene di fornitura post fine Covid lockdowns e alla crisi ucraina, oggi invece l’inflazione c’è, ma non la curi tagliando ulteriormente gli investimenti. Casomai riducendo le imposte indirette su gas, energia, carburanti, beni di prima necessità.

Tornando alle “spese del tubo”, la realtà dei fatti è molto semplice, in Italia come in qualsiasi altro paese. Dire “diamo più soldi per le manutenzioni ma solo dopo aver tagliato le spese inutili” è la ricetta ideale per continuare a non far nulla. Perché qualche spesa inutile (a giudizio di qualcuno) ci sarà sempre.

E continuando a non far nulla, i risultati, a Senigallia come altrove, si vedono.

 

Video per il convegno "Oltre il Superbonus per una economia del benessere"

Il convegno si è tenuto in Senato lo scorso 8 settembre. Non potendo esserci fisicamente, per una volta mi sono attrezzato per fare l'ospite in remoto.

Il tema del video è spiegare perché il Superbonus è un esempio - estremamente significativo ma SOLO UN ESEMPIO - di uno strumento molto più potente: la Moneta Fiscale.

Moneta Fiscale - ma i frequentatori del blog questo lo sanno benissimo - che è la chiave per risolvere le spaventose disfunzioni dell'eurosistema.

L’euro è straniero per tutti, ma non fa danni a tutti

 

Se l’euro è una moneta straniera, se spossessarsi della facoltà di emettere moneta può produrre danni gravissimi, perché questi danni li subisce l’Italia e non – per esempio – la Germania ?

Questa è un’obiezione tipica che mi viene rivolta. La moneta è straniera per tutti, perché nessuno Stato la emette. Allora, come fai a dire che danneggia noi e non altri (o comunque, noi molto più di altri) ?

Ci sono non una ma due motivazioni fondamentali.

L’euro è uno moneta forte quanto lo erano in media le moneta che sono entrate a farne parte. Quindi meno forte del marco tedesco, più forte della lira italiana. Debole per la Germania, forte per l’Italia.

Questo crea un problema di competitività. Nell’interscambio con l’estero, usare l’euro è un vantaggio per le aziende tedesche e uno svantaggio per le aziende italiane.

Chi era scettico sul progetto euro generalmente, fin dagli anni Ottanta se non prima, aveva identificato i delta di competitività, e il venir meno di un meccanismo di aggiustamento quale i cambi flessibili, come problema prioritario.

Ma in effetti ne esiste uno peggiore.

L’eurosistema è fondato sul principio che l’istituto di emissione della moneta, la BCE, NON fornisca una garanzia incondizionata e illimitata sui debiti pubblici degli Stati.

Questo significa che il rischio di default di uno Stato è concreto e reale, non puramente ipotetico come per i paesi che si trovano nella condizione (normale) di emettere debito pubblico solo in moneta sovrana.

Il rischio di non riuscire a approvvigionarsi di euro sul mercato a condizioni sostenibili implica la possibilità di essere costretti all’insolvenza, oppure alla ridenominazione del debito pubblico: uscita dall’eurosistema, reintroduzione della propria moneta nazionale, conversione del debito pubblico in moneta nazionale.

Ma dal punto di vista dell’investitore, concretamente QUANDO questo è un rischio ?

Per l’investitore in Bund tedeschi, non lo è. Perché se la Germania uscisse dall’euro, il Nuovo Marco sarebbe una moneta più forte dell’euro. L’investitore in Bund, in caso di riconversione, non avrebbe un danno ma casomai un vantaggio.

Se il debitore emette debito nella SUA moneta, nessuno lo può forzare al default. Ma evidentemente, e a maggior ragione, nessuno lo può forzare anche se emette debito in un moneta più debole della sua !

Per l’Italia, la situazione è ESATTAMENTE OPPOSTA. Quindi il rischio di default o ridenominazione è concreto, non teorico. Da qui nasce lo spread, da qui le costanti fibrillazioni dei mercati finanziari, eccetera.

L’euro non funziona per l’Italia perché è una moneta STRANIERA FORTE, nel senso di PIU’ FORTE di quello che sarebbe la lira.

Dato l’assetto dell’eurosistema, l’euro è un macigno al collo dell’Italia – non della Germania. APPUNTO perché è la stessa moneta – per due paesi ben diversi.