Creazione di attività finanziarie nette

 

Elaborazione su spunti di Giovanni Piva e di Fabio Bonciani

L’emissione di titoli da parte di un’istituzione privata ha una dinamica notevolmente difforme rispetto all’emissione di titoli di uno Stato che utilizza la propria moneta.

Si vedano i seguenti esempi.

La società XYZ emette un prestito obbligazionario di 100 a cinque anni. Marco Rossi lo sottoscrive e dispone quindi di 100 di moneta in meno a fronte di 100 (all’attivo) di obbligazioni in più.

Alla scadenza dei cinque anni la società rimborsa il prestito e Marco Rossi ritorna in possesso della moneta. Il gioco è a somma zero.

Nel caso invece dell’emissione di titoli di Stato in moneta sovrana:

Il governo emette 100 di titoli di Stato a cinque anni. Franco Verdi li sottoscrive e si ritrova con meno moneta e più titoli.

Il governo invece ottiene moneta, ma contestualmente la spende in favore (per esempio) di Carlo Bianchi.

Quindi in sintesi:

Franco Verdi ha meno moneta e più TdS.

Carlo Bianchi ha più moneta.

Il governo ha TdS al passivo.

Ma a differenza di XYZ, alla scadenza dei TdS il governo, SE UTILIZZA MONETA PROPRIA, è sempre sicuro di rifinanziare i TdS.

Quindi i TdS sono in realtà una passività fittizia, in quanto non sarà mai necessario prelevare liquidità dal settore privato per rimborsarli.

E 100 di potere d’acquisto sono PERMANENTEMENTE rimasti nel settore privato. La maggior moneta di Carlo Bianchi compensa la minor moneta di Franco Verdi. Ma mentre Carlo Bianchi ha guadagnato potere d’acquisto, Franco Verdi non l’ha perso, in quanto a fronte di meno moneta ha più TdS.

Solo se il governo utilizza una moneta EMESSA DA TERZI si ritrova nella condizione di XYZ, in quanto diventa necessario prelevare moneta dal settore privato per rimborsare i TdS in scadenza.

Un governo, utilizzando MONETA PROPRIA, ha sempre la possibilità di aumentare le attività finanziarie nette del settore privato.

L’Italia si trovava in questa situazione fino al 1981. Da quell’anno, è venuto meno l’impegno della Banca d’Italia a garantire incondizionatamente la sottoscrizione di TdS governativi. Col che la sovranità monetaria non è cessata di esistere, ma è sorta un'autolimitazione del governo a esercitarla.

Una motivazione fornita per il venir meno di questo impegno è stata l’inflazione degli anni Settanta e la necessità di contenerla. Motivazione priva di affidabilità in quanto quel fenomeno inflattivo era la conseguenza degli shock petroliferi; e infatti con il successivo calo del prezzo del petrolio è rientrata anche l’inflazione.

Una conseguenza è stata che i successivi anni Ottanta sono stati anni d’oro per i rentiers. Il governo, in assenza di garanzia incondizionata da parte della Banca d’Italia, ha alzato gli interessi per collocare i TdS, il che ha disincentivato gli investimenti produttivi a favore della rendita finanziaria. Quantomeno però il governo in quegli anni non ha agito con tasse e tagli ma con espansione di deficit, evitando di bloccare la crescita dell’economia (anche se il maggior deficit, essendo dovuto a spesa per interessi, creava diseguaglianza in quanto andava a favore di chi aveva risparmio accumulato).

Con i limiti di deficit successivamente imposti, a partire dagli anni Novanta, dal trattato di Maastricht e dall’introduzione dell’euro, si è invece fatto qualcosa di molto peggiore: si è introdotto un vincolo alla creazione di attività finanziarie nette da parte del governo.

Va ricordato che le banche centrali NON creano attività finanziarie nette nel settore privato in quanto creano moneta solo per comprare titoli di Stato e per finanziare le banche commerciali. L’unica, limitata, forma di creazione di attività finanziarie nette da parte di una banca centrale è il pagamento di interessi sui depositi, presso la BC medesima, effettuati dalle banche commerciali.

Altro punto da sottolineare è che neanche le banche commerciali creano attività finanziarie nette quando erogano finanziamenti.

Una banca commerciale eroga un mutuo a Giuseppe Neri: gli mette in effetti soldi sul conto. Ma a fronte di questo attivo Giuseppe Neri ha una passività verso la banca.

Poi Giuseppe Neri utilizza la moneta per comprare un immobile da Marta Azzurri.

Marta Azzurri ottiene un incremento dei suoi depositi presso la sua banca.

La banca di Marta Azzurri, eventualmente tramite vari passaggi sul mercato interbancario (ma per semplicità supponiamo che il passaggio sia diretto) presta i soldi alla banca di Giuseppe Neri.

Risultato finale:

Giuseppe Neri ha l’immobile e una passività finanziaria (il mutuo).

La banca di Giuseppe Neri ha un mutuo all’attivo e un debito verso la banca di Marta Azzurri al passivo.

La banca di Marta Azzurri ha un credito verso la banca di Giuseppe Neri e un debito verso Marta Azzurri (il suo deposito).

E Marta Azzurri non ha più l’immobile ma ha un incremento di attività finanziarie (il nuovo deposito presso la sua banca).

Le attività finanziarie nette nel sistema economico SONO LE STESSE DI PRIMA.

 

Spesa a deficit e creazione monetaria

 

Elaborazione su spunti di Giovanni Piva e di Fabio Bonciani

La maggioranza della pubblica opinione ritiene che il finanziamento del deficit pubblico richieda il collocamento di titoli sul mercato. Questa convinzione deriva dal fatto che da alcuni decenni nella maggior parte dei paesi è vietato, o comunque non è praticato, il finanziamento diretto del governo da parte della BC (Banca Centrale).

Il divieto si applica a finanziamenti sia sotto forma di acquisto diretto di titoli, sia mediante utilizzo in scoperto di conti del governo presso la BC (per la verità quest’ultimo è vietato nell’Eurozona dall’art. 123 comma 1 del TFUE; in altri paesi invece è in teoria possibile, con limiti operativi diversi da caso a caso).

La conseguenza è che il debito pubblico dei vari paesi aumenta di pari passo con l’accumulo dei deficit pubblici, appunto perché a fronte dei deficit pubblici vengono – per prassi o per legge, NON per necessità tecnica – emessi titoli.

A questo punto sorge però un dubbio. Come possono aumentare i debiti pubblici se lo Stato raccoglie sul mercato moneta GIA’ ESISTENTE (in quanto, come detto sopra, le BC non la emettono in presenza di deficit pubblici)? Da dove viene la maggior quantità di moneta necessaria a sottoscrivere i titoli di nuova emissione?

La risposta è che il governo emette 100 di titoli di Stato contemporaneamente all’immissione sul mercato di 100 di moneta, perché il deficit è la differenza tra spesa e tasse, e quando lo Stato spende, spende MONETA.

Il risultato finale è che la moneta in circolazione non varia ma i titoli di Stato aumentano di 100. Come se (nella sostanza, non nella forma) lo Stato avesse pagato direttamente con titoli di Stato i percettori del deficit.

In realtà le BC di tutto il mondo potrebbero comprare tutto il debito pubblico in circolazione, dando in cambio moneta (oggi detengono già il 19% di circa 330.000 miliardi di debito pubblico in circolazione. Il debito pubblico scomparirebbe e il settore privato sostituirebbe un’attività finanziaria (i titoli di Stato) con un’altra (la liquidità).

Il che mette in evidenza un’altra cosa che dovrebbe essere evidente (ma a molti non lo è): il debito pubblico è CREDITO, non debito, del settore privato.

Anche nel caso dell’Italia e dell’Eurozona, è sempre stato vero che il debito pubblico è ricchezza privata. Esiste però un rischio di insolvenza dovuto al fatto che la BCE non garantisce incondizionatamente la sottoscrizione dei titoli emessi, nel caso in cui il mercato non li compri per intero.

Dal luglio 2012 il whatever it takes di Draghi ha modificato la situazione comunicando ai mercati che un fenomeno di insolvenza di grandi dimensioni, tale da mettere a rischio la tenuta dell’Eurozona, “non sarebbe stato accettato” e che sarebbe stata fatta “qualunque cosa necessaria” per evitarlo.

Il mercato ha interpretato l’affermazione di Draghi come una garanzia, anche se sul piano giuridico non lo è (prova ne è che lo spread tra i rendimenti dei titoli dei vari paesi si è ridotto ma non si è azzerato; se la garanzia fosse stata giuridicamente blindata e incondizionata, sarebbe andato a zero).

In effetti è stato un bluff di Draghi, rischioso ma di successo perché il mercato non si è sentito di “andarlo a vedere”.