Che cosa sono i titoli di Stato

 

"Che cosa sono i titoli di Stato ?

Conti per depositare i risparmi accumulati, al netto delle tasse.

Il governo offre la possibilità, fino a un limite ARBITRARIO, di utilizzare un mezzo per immagazzinare moneta: un conto di risparmio che paga interessi.

Non è un cattivo affare per chi ha soldi extra da parcheggiare in questi conti."

Ma la cosa FONDAMENTALE da comprendere è che per lo Stato NON E' necessario collocare titoli di Stato per finanziare il deficit. Il deficit pubblico GENERA risparmio privato, i titoli di Stato sono uno strumento per impiegarlo. Un'opportunità per i cittadini, NON una necessità per lo Stato.

Tassi sui titoli di Stato e politica monetaria

 

Uno dei post precedenti aveva per oggetto il (presunto) nesso tra rendimenti offerti sui titoli di Stato (da un lato) e valore della moneta dello Stato emittente sul mercato dei cambi (dall’altro).

E faceva notare che il Giappone (il solito rompiscatole…) smentisce la tesi che tassi bassissimi producano un cronico deprezzamento del cambio.

Vorrei qui approfondire un tema collegato. La politica monetaria è, in buona misura, basata sulle variazioni del tasso d’interesse offerto dalla banca centrale alle banche commerciali. A questo tasso tende anche ad allinearsi il rendimento dei titoli di Stato a breve termine.

Se, infatti, una banca può depositare presso l’istituto di emissione (la banca centrale, appunto) ottenendo il 3%, perché mai dovrebbe comprare un titolo di Stato a breve che non offra lo stesso rendimento ?

Ho scritto “una banca” perché solo alle istituzioni finanziarie è consentito depositare presso l’istituto di emissione (“detenere riserve presso la banca centrale”). Ai singoli individui no. Ma il meccanismo funziona, perché una parte molto rilevante delle transazioni è comunque effettuato dalle banche.

Detto ciò, una domanda che ci si può porre è: per condurre efficacemente la propria politica monetaria, all’istituto di emissione è necessario che circolino titoli di debito pubblico ?

La risposta è no.

Immaginiamo un istituto di emissione che NON sia separato dal governo. Che sia un ufficio del ministero dell’economia, ad esempio.

Questo ufficio avrebbe l’incarico di effettuare le politiche di spesa pubblica e di tassazione (come già accade adesso). E così facendo immetterebbe moneta nell’economia per l’esatto importo del deficit pubblico.

Ma non avrebbe bisogno di emettere titoli per “finanziare il deficit”. Ad esempio: spende per 100, tassa per 96, e lascia 4 in circolazione nell’economia.

Dopodiché, potrebbe consentire agli operatori economici – non solo banche, ma anche aziende e famiglie – di aprire depositi remunerati presso il medesimo ministero dell’economia.

I 4 di deficit una volta immessi nell’economia finiscono in tasca a qualcuno. Che li può spendere, e avviare una catena di transazioni. Ma sempre in mano a qualcuno restano. Sono sempre RISPARMIO PRIVATO (anche se il privato ricevente li spende ! perché la spesa di qualcuno è l’incasso, quindi il risparmio, di qualcun altro).

Se il ministero dell’economia dà la possibilità a qualsiasi soggetto economico di ottenere un determinato rendimento sui depositi presso di sé, ecco che ha fissato un rendimento-base del risparmio e del credito. Se il ministero offre il 3%, nessuno accetterebbe il 2% come rendimento di un deposito bancario, nessuno presterebbe soldi al 2%.

Dal che dovrebbe risultare evidente che:

Uno Stato che emette la sua moneta non ha alcun bisogno di collocare titoli per “finanziare il deficit”.

Uno Stato che consente di depositare presso il suo istituto di emissione non ha nemmeno bisogno di collocare titoli, modificando il rendimento ad essi riconosciuto, per effettuare una politica monetaria, di credito o di sostegno del cambio.

Basta che l’istituto di emissione utilizzi la leva del tasso offerto sulla sua raccolta depositi.

A questo punto diventa anche difficile capire perché i depositi presso l’istituto di emissione dovrebbero essere chiamati “debito pubblico” e considerati un ”onere” per lo Stato. Tecnicamente anche i depositi bancari sono debito, certo, ma la raccolta depositi viene tipicamente vista come un punto di forza, una forma di finanziamento stabile e permanente, non certo come un problema della banca.

A maggior ragione questo varrebbe per depositi dove il “debitore” è l’istituto di emissione: un debitore solvibile per definizione, perché emette la moneta in cui è “indebitato”.

 

Che senso ha il debito pubblico in moneta propria ?

Nei giorni scorsi, ho ampiamente dibattuto su twitter, con vari interlocutori, in merito a un’affermazione più volte formulata in articoli di questo blog (vedi ad esempio qui).

L’affermazione è che se uno Stato emette la propria moneta, può finanziare i propri deficit pubblici direttamente con quella, e non collocando titoli di debito. Se esagera, naturalmente, può creare livelli eccessivi di inflazione. Ma questo avverrebbe anche finanziando a debito.

Mi è stato domandato più volte come mai, se questo è vero, anche gli Stati che emettono la propria moneta (praticamente tutte le economie avanzate, esclusa l’Eurozona, e la grandissima maggioranza delle altre) comunque collocano titoli di debito denominati in moneta nazionale.

Le mie considerazioni in merito sono le seguenti.

I titoli del debito pubblico svolgono due funzioni. La prima è di permettere alla Banca Centrale di effettuare operazioni – comprandoli e vendendoli – che ne fanno salire e scendere il valore, e quindi, di riflesso, scendere e salire i tassi d’interesse. Di conseguenza, sono una leva per regolare i tassi di mercato, che è una delle principali azioni di politica monetaria demandata alla Banca Centrale stessa.

La seconda, è che i cittadini di un paese che ha un deficit pubblico, se questo deficit non è assorbito da saldi commerciali passivi con l’estero, si ritrovano un incremento del proprio risparmio finanziario netto. E’ quindi un servizio interessante, proposto alla cittadinanza, offrire l’impiego del risparmio a un tasso modesto ma sicuro, in uno strumento d’investimento garantito dalla potestà di emissione nazionale della moneta.

E’ importante notare che il flusso degli eventi è invertito rispetto a quanto appare intuitivamente. Lo Stato non ha bisogno di collocare titoli per finanziare il deficit. Crea risparmio privato con il suo deficit, e poi offre titoli come forma di impiego del risparmio.

Va inoltre aggiunto che le due funzioni sopra descritte potrebbero essere svolte anche consentendo ai cittadini di depositare il loro risparmio presso la Banca Centrale, e regolando i tassi offerti sui loro depositi. Già oggi, in effetti, questa possibilità viene concessa, ma solo alle banche. Nulla impedirebbe di proporre la stessa cosa anche alle aziende non bancarie e ai privati cittadini.

Perché allora emettere titoli di Stato ?

Vedo due spiegazioni. In primo luogo, il mercato finanziario è ben felice che esista un grande mercato di titoli su cui conseguire commissioni di collocamento e svolgere attività di trading. Per le grandi istituzioni finanziarie, è business. E sicuramente queste istituzioni hanno parecchia influenza sui ministeri economici e sulle banche centrali.

In secondo luogo, all’establishment piace una cosa chiamata “vincolo esterno”. Lanciare strali e ammonimenti, nonché far passare determinate scelte politiche, perché “il debito pubblico rischia di andare fuori controllo” suona molto convincente (a chi – ma sono ancora parecchi – non ha capito la natura del debito pubblico in moneta propria).

Molto più difficile sarebbe persuadere la pubblica opinione che si stanno creando pericoli perché “i depositi presso la Banca Centrale crescono”.

Poi, c’è anche chi per dar corpo al “vincolo esterno” ha trovato una via perfino più efficace. Trasformarlo in una moneta straniera chiamata euro. Ma questa è un’altra (non tanto altra, diciamo collegata…) faccenda.