CCF: risolvere le disfunzioni del sistema monetario europeo, stabilizzarlo, mettere fine alla crisi

I Certificati di Credito Fiscale: quasi una moneta, ma non proprio

 

 

I CCF sono un diritto patrimoniale negoziabile e trasferibile, che consente al possessore, a partire da una certa data futura (ad esempio, due anni dall’emissione) di compensare (cioè non effettuare) pagamenti altrimenti dovuti alla pubblica amministrazione dello Stato emittente.

 

 

Il possessore può vendere i CCF (ottenendo euro) sul mercato finanziario.

 

 

Un CCF utilizzabile per l’importo di 1.000 euro tra due anni avrà un valore di poco inferiore al facciale (la differenza è qualche punto percentuale di attualizzazione).

 

 

Non c’è necessità che i CCF circolino sotto forma di monete e di banconote.

 

 

Molto utile, comunque, che si diffondano transazioni direttamente regolate in CCF, anche sotto forma di sistema di pagamento elettronici.

Che cosa si ottiene introducendo i CCF

 

 

La proposta è di assegnare gratuitamente CCF a una serie di soggetti.

 

 

Ai lavoratori, sia dipendenti che autonomi, per incrementare il loro reddito disponibile e il loro potere d’acquisto.

 

 

Alle aziende, in funzione dei costi di lavoro sostenuti. Il costo lordo del lavoro quindi diminuisce, senza deflazionare le retribuzioni.

 

 

Lo stato può inoltre emettere CCF per finanziare altri interventi di espansione della domanda – spesa sociale, investimenti di pubblica utilità, ecc.

 

 

Lo stato emittente ottiene, in contemporanea

UNO, incremento della domanda interna.

DUE, miglioramento della competitività delle aziende.

 

 

===> Espansione di PIL e occupazione, senza creare squilibri ai saldi commerciali esteri.

I CCF non sono né debito né moneta legale

 

 

Non sono debito perché lo stato emittente non dovrà mai, sotto nessuna circostanza, rimborsare neanche un euro al possessore di un CCF.

 

 

Non sono moneta legale perché non c’è nessun obbligo di accettarli a fronte di un impegno finanziario contratto in euro: non confliggono quindi con il monopolio di emissione della BCE.

 

 

L’unico soggetto impegnato ad accettarli, su base volontaria e a partire da una data futura, è lo stato emittente – a fronte di tasse, imposte, contributi ecc.

 

 

L’accettazione da parte dello stato emittente attribuisce valore ai CCF.

I principi di applicazione dei CCF

 

 

Naturalmente, i CCF non vanno emessi in quantità illimitata.

 

 

Il programma di emissione deve (e può) rispettare una serie di obiettivi:

Riassorbimento dell’output gap e della disoccupazione prodotta dalla crisi, dal 2008 in poi.

Inflazione tendenziale che risale verso il 2%.

Evitare la formazione di deficit commerciali esteri.

 

 

Inoltre è possibili strutturare il programma CCF in modo che lo stato emittente:

In ogni anno, abbia un saldo zero tra pagamenti in euro e incassi in euro.

Diminuisca con regolarità il rapporto debito pubblico / PIL, fino al 60% richiesto dal Fiscal Compact.

 

 

Ricordare: i CCF non sono debito.

Non esiste nessuna fattispecie, né in pratica né in teoria, in cui lo stato emittente dei CCF possa essere costretto ad andare in default sull’impegno assunto, proprio in quanto è un impegno di accettazione e non di rimborso.

Possibili modalità di applicazione dei CCF: caso Italia

 

 

				2016	2017	2018	2019	2020
Assegnazioni di CCF - mld				90	150	200	200	200
Utilizzi di CCF						90	150	200

 

 

Il programma di assegnazioni prevede un incremento graduale nel corso di un triennio, fino a un massimo di 200 miliardi annui.

 

Va ricordato che in termini reali, il PIL italiano 2015 è inferiore del 9% ai livelli del 2007, e del 19% rispetto a quanto si sarebbe raggiunto con una crescita dell’1% annuo. Questo ammanco di PIL corrisponde a circa 300 miliardi.

 

Gli utilizzi sono sfalsati di due anni rispetto alle assegnazioni, per permettere all’economia di recuperare livelli più alti di PIL e di entrate fiscali compensative.

 

% approssimative di assegnazioni CCF
Ai lavoratori			35%
Alle aziende			40%
Ad altri interventi			25%

 

A regime, le assegnazioni ai lavoratori consentono di integrare con 240 euro in CCF una busta paga da 1.200 euro mensili.

 

Nello stesso tempo, le assegnazioni alle aziende corrispondono a una riduzione del 18% del loro costo del lavoro lordo.

 

 

Effetti previsti dall’applicazione dei CCF: caso Italia

 

 

Previsioni				Senza	Con		Con moltiplicatore
Moltiplicatore		1,30		CCF	CCF		0,70
Crescita media PIL reale, 2016-2020				1,1%	3,8%		2,4%
Disoccupaz. 2020				12,5%	5,5%		9,0%
Deficit (-) / surplus (+) pubblico medio, 2016-2020 - % su PIL				-0,9%	1,8%		-0,9%
Debito pubblico 2020 - % su PIL				127,6%	91,9%		111,1%
Surplus partite correnti medio, 2016-2020				3,9%	1,9%		3,5%

 

 

Con moltiplicatore (crescita PIL reale conseguente all’emissione di un determinato ammontare di CCF) di 1,30 si ottengono:

 

Una forte ripresa del PIL.

Il riassorbimento della disoccupazione causata dalla crisi.

Un netto miglioramento dei saldi di finanza pubblica (deficit e debito in euro).

 

La stima di 1,30 è in linea con recenti ipotesi formulate tra gli altri da Olivier Blanchard, capo economista del FMI, ed è probabilmente prudenziale (il moltiplicatore tende a essere particolarmente alto quando un’economia risale da condizioni di domanda fortemente depresse, come le attuali).

 

Effetti nettamente positivi (significativa ripresa e calo del rapporto debito pubblico / PIL, a deficit invariati) si hanno comunque anche con ipotesi molto conservative in merito al moltiplicatore (0,70).

Clausole di salvaguardia

 

 

Attualmente la UE richiede di compensare con tagli di spesa e tasse eventuali ammanchi rispetto agli obiettivi di deficit pubblico.

 

 

Ma se gli ammanchi nascono da una congiuntura sfavorevole, queste azioni hanno effetto prociclico: come dimostra l’esperienza degli ultimi anni, il risultato è di protrarre e aggravare la crisi, senza peraltro migliorare la situazione della finanza pubblica.

 

 

Nell’ambito di un programma CCF, le clausole di salvaguardia potrebbero essere attuate con un ventaglio di interventi, di ben altra flessibilità ed efficacia, e senza inasprire le difficoltà dell’economia:

 

 

Non tagli di spesa, ma utilizzo di CCF in luogo di euro per sostenere alcuni pagamenti statali.

Non maggiori tasse, ma prelievi in euro compensati da erogazioni di CCF.

Collocamenti di titoli in CCF (tax-backed bonds) al fine di ridurre il debito in euro.

Offerta, su base volontaria, ai detentori di CCF in scadenza di posporre il loro utilizzo, in cambio dell’incremento del loro valore facciale (in pratica, riconoscimento di un interesse pagato in “moneta” fiscale).

 

 

Questo ventaglio di azioni dà ampie garanzie di conseguire, senza effetti recessivi sull’economia, obiettivi quali:

===> il saldo zero tra incassi e pagamenti pubblici in euro

===> la progressiva e costante riduzione del rapporto debito pubblico (da rimborsare in euro) / PIL, fino al 60%.

Caso Consulta - pensioni: i CCF risolverebbero il problema al meglio

Pochi giorni fa, la Consulta ha emesso un provvedimento che dichiara l’incostituzionalità di una parte della “riforma Fornero”, con particolare riferimento al blocco dell’adeguamento all’inflazione dei diritti pensionistici maturati fino al 2011.

 

In pratica, a partire dal 2012 una serie di trattamenti pensionistici non sono più stati adeguati alla crescita del costo della vita. La sentenza della Corte Costituzionale impone di reintegrare i pensionati per l’ammontare di questo mancato adeguamento.

 

Per chi riceve queste somme naturalmente è una buona notizia. Il problema, però, è che, dati gli attuali vincoli dell’Eurosistema, l’Italia dovrebbe trovare, mediante maggiore tassazione e/o tagli di spesa, risorse compensative, in modo da non sforare gli obiettivi di finanza pubblica concordati con la UE.

 

Da alcune dichiarazioni, in particolare del sottosegretario Enrico Zaretti, pare che il governo stia valutando un’azione del tipo seguente. Erogare sotto forma di titoli di Stato quanto dovuto a valere sul 2012, 2013 e 2014, e gestire l’impatto sul deficit 2015 (rispetto all’obiettivo del 2,6%) mediante tagli, tasse, o utilizzo del famoso “tesoretto”, se è vero che ne esiste uno.

 

Se passa in questa forma, non sarebbe una cattiva soluzione. I pensionati si troverebbero con risorse in più: i titoli di Stato ricevuti sono, per loro, un incremento patrimoniale, e possono essere liquidati e alimentare domanda.

 

Quanto alla gestione del problema per il 2015, dovrebbe trattarsi a questo punto di un importo non altissimo, e comunque si darebbe un po’ di potere d’acquisto ulteriore ai pensionati togliendolo da qualche altra parte. E’ una manovra a saldo zero e va visto come sarebbe gestita a livello di equità ed efficienza, ma di per sé non fa danni.

 

Tutto questo è possibile se la UE, preso atto che il deficit 2015 non cambia, accetta un aumento del debito pubblico (per effetto della correzione ex post dei dati 2012, 2013 e 2014) di importo pari ai titoli di Stato erogati ai pensionati. Come dire… il passato è passato, cosa fatta capo ha, eccetera.

 

Si può però fare di meglio. L’adeguamento a favore dei pensionati potrebbe essere corrisposto non mediante titoli di Stato ordinari (titoli di debito, cioè) ma Certificati di Credito Fiscale. Titoli che non sono debito pubblico, ma che danno diritto a uno sconto nei versamenti dovuti alla pubblica amministrazione (per qualsiasi ragione) a partire da una data futura prestabilita.

 

I CCF non sono debito pubblico, in quanto lo Stato italiano non dovrà mai versare euro né al momento della loro scadenza, né mai. I CCF sono diritti patrimoniali negoziabili e trasferibili, ma non sono da rimborsare.

 

Gestendo il “problema Consulta” mediante CCF, non si avrebbe alcun incremento di debito pubblico, nessuna rettifica ex post dei deficit pregressi, e le risorse corrisposte ai pensionati a valere sul 2015 (e negli anni successivi) non dovrebbero essere compensate da nessun taglio o incremento di tassazione. Sarebbero un incremento di potere d’acquisto in circolazione, per l’intero importo, con effetti espansivi sulla domanda e sull’economia.

Un ottimo articolo di Massimo Costa

Su Micromega, una sintesi molto efficace di Massimo Costa su come i CCF risolvono le disfunzionalità dell'Eurozona.

Massimo, docente all'Università di Palermo, è anche autore di un eccellente capitolo tecnico che illustra la compatibilità del progetto CCF con trattati e regolamenti UE. Per leggere quello dovete aspettare l'ebook: poche settimane...

“Moneta” parallela: le due diverse strade

Questo blog parla di moneta parallela da più di due anni, quindi dovrebbe darmi soddisfazione constatare come ormai se ne discuta diffusamente, in primo luogo come possibile soluzione per la crisi greca.

Come spesso avviene, però, nel momento in cui l’attuazione diventa una possibilità concreta, i dettagli, o per meglio dire le modalità (dettagli non sono…) fanno moltissima differenza.

L’alternativa è tra due strade, che possono essere denominate la “strada IOU” e la “strada CCF”.

E’ mia precisa convinzione che siamo in presenza di due ipotesi alternative, la prima delle quali è instabile e porta con ogni probabilità alla fuoriuscita della Grecia dell’Eurosistema; la seconda può, invece, costituire un assetto efficace e permanente.

Tanto per confondere un po’ le idee a chi mi legge, inizio col dire che né gli IOU né i CCF sono in realtà moneta nel senso di moneta legale. Non sono cioè “legal tender”, moneta con potere di estinzione delle obbligazione finanziarie contratte in passato e denominate in euro. Quella rimane monopolio della BCE.

Gli IOU sono debito.

I CCF sono un diritto patrimoniale negoziabile e  trasferibile.

Confusi ?

Spiego…

IOU sta per I Owe yoU, cioè “ti devo”. Sono un pagherò, a tutti gli effetti un titolo di debito. L’idea è che lo stato greco, trovandosi tra qualche settimana o mese a non detenere euro sufficienti, inizi a saldare una serie di spese (quali pensioni e stipendi dei dipendenti pubblici) erogando IOU.

Il dipendente pubblico o il pensionato riceverebbero, invece di 1.000 euro a fine mese, 1.000 IOU. Sono promesse di pagamento che lo stato greco sarebbe impegnato a onorare in un futuro più o meno distante, ad esempio tra tre anni, e probabilmente riconoscendo un tasso d’interesse.

Ora, se lo stato greco non è in grado di sostenere in euro i suoi costi odierni e, contemporaneamente, di rimborsare le rate di debito in scadenza, dovute a FMI, BCE e partner dell’Eurozona, nei prossimi mesi, non si vede perché dovrebbe diventare solvibile tra qualche anno non solo sul debito attuale, ma anche sulle nuove obbligazioni contratte per effetto dell’emissione degli IOU (che tra l’altro diventerebbe un fenomeno permanente: ogni mese si emetterebbero nuovi IOU).

In realtà emettere gli IOU equivale all’ammissione che la Grecia non è in grado di restare nell’Eurozona. E’ plausibile che a una mossa di questo genere segua una corsa agli sportelli bancari per ritirare i residui depositi in euro, e/o in breve tempo l’introduzione di contingentamenti nei ritiri se non la chiusura sic et simpliciter delle banche.

Aver pagato in IOU un mese o due di stipendi e pensioni permetterebbe allo stato greco di rimborsare qualche rata in più di capitale e interessi, ma nel giro, al massimo, di non molte settimane diventerebbe evidente che non ci sono le condizioni per evitare il default sul debito residuo.

Uno scenario di questo tipo è, semplicemente, il primo passo di attuazione della Grexit, con forti rischi che si tratti di un’attuazione alquanto disordinata.

Passiamo ai CCF.

CCF sta per Certificati di Credito Fiscale. Sono titoli che danno diritto al possessore, a partire da una data futura prestabilita – per esempio, due anni dopo l’assegnazione originaria – di ridurre, per un importo corrispondente al loro valore facciale, pagamenti altrimenti dovuti alla pubblica amministrazione dello stato emittente: la Grecia, nel caso specifico.

Il possessore di un CCF emesso, per esempio, il 30 giugno 2015 per l’importo facciale di 1.000, che debba effettuare pagamenti allo stato greco a qualsiasi titolo a partire dal 30 giugno 2017, ha il diritto di ridurli di 1.000 euro presentando all’organismo pubblico competente il CCF in questione. I pagamenti possono essere a fronte di imposte dirette, IVA, altre imposte indirette, contributi pensionistici o sanitari: qualsiasi cosa purché dovuta a una pubblica amministrazione.

Il soggetto che esegue quest’ultima operazione non è necessariamente il possessore originale, perché i CCF sono liberamente negoziabili e trasferibili. L’assegnatario originale potrà quindi cederli, in cambio di euro, a un soggetto che preveda di avere necessità future di pagamenti verso la pubblica amministrazione.

Dico assegnatario perché i CCF verranno attribuiti gratuitamente a una varietà di soggetti.

A lavoratori, pubblici o privati, dipendenti o autonomi, come integrazione del loro reddito. Ad esempio un lavoratore dipendente con reddito netto in busta paga di 1.000 euro mensili potrebbe ricevere gli stessi 1.000 euro, più CCF per l’importo facciale di 100.

Alle aziende, in modo da ridurre il loro costo del lavoro lordo. Sempre per esempio, un datore di lavoro riceverebbe, a fronte di 2.000 euro pagati complessivamente per un dipendente (stipendio netto più imposte più contributi), CCF per l’importo facciale di 200.

Una quota di CCF potrà anche essere utilizzata per finanziare parzialmente programmi di spesa sociale o investimenti pubblici.

Come dicevo, i CCF non sono moneta nel senso legale del termine, perché nessuno può essere obbligato ad accettarli a fronte di un’obbligazione finanziaria espressa in euro.

Non sono neanche debito, perché lo stato emittente non s’impegna in alcun modo a rimborsarli.

Sono un diritto patrimoniale negoziabile. Hanno un valore in quanto esiste la certezza che potranno essere utilizzati per ridurre pagamenti altrimenti dovuti alla pubblica amministrazione greca, in un futuro prossimo.

Il soggetto assegnatario otterrà, di conseguenza, un incremento di reddito effettivo e di disponibilità patrimoniali.

Potrà mantenere in portafoglio i CCF come forma di risparmio addizionale, oppure potrà venderli in cambio di euro, dotandosi di disponibilità finanziarie che incrementeranno la sua capacità di spesa.

Con ogni probabilità, cominceranno a diffondersi anche meccanismi di transazione in cui determinate compravendite verranno direttamente regolate in CCF. In questo senso i CCF costituiscono un possibile intermediario di scambio (pur non essendo, come detto, moneta nel senso legale del termine).

L’accresciuta capacità di spesa dei cittadini greci rivitalizzerà la domanda, la produzione e l’occupazione. E il fatto che una parte delle assegnazioni vada alle aziende, in funzione dei costi di lavoro lordi da esse sostenuti, migliorerà la loro competitività, evitando che la maggiore domanda interna crei squilibri nei saldi commerciali esteri.

Preciso che l’assegnazione di CCF ottiene questi effetti perché in Grecia, come in molti altri paesi dell’Eurozona, esiste oggi un notevole “output gap”: la capacità produttiva delle aziende greche è fortemente sottoutilizzata, e la disoccupazione è altissima. Se la capacità produttiva dell’economia greca fosse satura, una maggiore disponibilità di potere d’acquisto non spingerebbe verso l’alto la produzione, ma, principalmente, i prezzi.

Il recupero dell’economia greca implica anche una crescita delle entrate fiscali lorde, il che permette, nel momento in cui i CCF diventeranno utilizzabili (due anni dopo l’inizio delle assegnazioni) di compensare abbondantemente il calo di gettito che sarebbe altrimenti prodotto da tale utilizzo.

La differenza tra “strada IOU” e “strada CCF”, quindi, è che quest’ultima non è una soluzione temporanea e instabile. E’, al contrario, la via per ripristinare domanda, occupazione e produzione, e per rendere anche possibile il servizio del debito greco.

Rimane il problema delle imminenti scadenze di pagamento, dovute dalla Grecia ai creditori internazionali, per un importo di circa sette miliardi complessivi da qui a luglio. Se la riforma CCF fosse già stata avviata da un anno, forse anche meno, il recupero dell’economia avrebbe potuto renderle gestibili. A questo punto, le scadenze sono, al contrario, troppo imminenti.

La Grecia dovrebbe quindi adottare la seguente linea d’azione:

UNO, introduzione dei CCF.

DUE, sospensione dei pagamenti a BCE, FMI e partner dell’Eurozona.

TRE, impegno a produrre un surplus primario in euro (eccesso di incassi pubblici in euro rispetto ai pagamenti pubblici in euro, esclusi interessi e rimborsi di capitale ed escluse assegnazioni di CCF) pari per esempio all’1% del PIL nel 2015 e al 3% del PIL a partire dal 2016.

QUATTRO, proposta di riscadenziamento dei debiti in essere, che potrebbe limitarsi alla ridistribuzione, tra il 2016 e il 2018, dei pagamenti originariamente previsti per il resto del 2015.

Va notato che, adottando questo assetto, la Grecia ha a disposizione vari strumenti di flessibilità che le consentiranno di centrare gli obiettivi sub TRE e QUATTRO nel caso in cui l’evoluzione dell’economia sia, in alcuni anni, meno favorevole del previsto.

Potrà, se necessario, adottare uno o più dei seguenti interventi: (i) sostituzione con CCF di alcuni pagamenti di spese pubbliche dovuti in euro (ii) imposizione di tasse da versarsi in euro, ricevendo tuttavia un corrispettivo in CCF di pari valore (iii) proposta, opzionale, ai titolari di posporre l’utilizzo di determinate tranche di CCF, riconoscendo una maggiorazione in funzione del differimento (una forma d’interesse, di fatto) (iv) collocamento sul mercato di tranche di CCF di lunga scadenza (in questo caso non da assegnare gratuitamente, ma da collocare in cambio di euro).

Le opzioni sub (i) e (ii) ricordano le ben note (in Italia) “clausole di salvaguardia”, che impongono azioni restrittive di finanza pubblica (tagli e/o tasse) da mettere in atto se determinati obiettivi di bilancio non risultano conseguiti. Sono però molto meno penalizzanti per l’economia, perché non sono tagli o tasse “in cambio di nulla”: sono, al contrario, sostituite o compensate dall’erogazione di uno strumento finanziario di pari valore.

Si possono formulare diverse ipotesi in merito alla reazione dei creditori, e in particolare di UE e BCE, di fronte all’annuncio della “riforma CCF”. Io non ritengo plausibile che l’atteggiamento possa essere di ostilità, quantomeno non nel senso di spingere all’adozione di iniziative che possano farla deragliare – quali ad esempio la sospensione, da parte della BCE, dell’Emergency Liquidity Assistance (ELA) nei confronti del sistema bancario greco.

Azioni fortemente ostili porterebbero, con ogni probabilità, alla Grexit deflagrante. Proprio l’eventualità che nessuno vuole prendersi la responsabilità di far accadere.

Sarebbe molto più saggio, ma tutto sommato anche politicamente più accettabile, per UE e BCE, assecondare gli eventi, assumendo un’attitudine di “benign neglect” e facendo notare che, comunque:

si sono create le condizioni per stabilizzare l’Eurosistema;

si sono evitati stralci sul debito greco, sia pure a fronte di una modesta dilazione di scadenze;

e si è ottenuto un impegno plausibile, da parte della Grecia, a produrre significativi surplus di bilancio pubblico in euro, utilizzabili per ripagare i debiti.

Which currency for Greece ?

By Biagio Bossone and Marco Cattaneo

 

As time goes by without Greece coming to terms with its creditors, chances are that Athens will soon be bound to issue a parallel domestic currency. This could happen in at least two different forms, each with deeply different implications.

Greece could issue IOUs, that is, promises to pay euros to the bearer in some future date. These IOUs would be nothing else than euro denominated debt obligations, and would be issued and used to replace scarce euro for public payment purposes.

 

This type of currency would likely resolve in an unstable solution, and the reason is threefold: (i) with IOUs, the Greek government would be issuing additional euro-denominated debt without any hint as to how it will be able to reimburse them, (ii) replacing euro payments for public salaries and pensions with IOU disbursements would be the same as announcing publicly that Greece cannot stay in the Eurozone, and (iii) neither aggregate demand nor GDP expansion would be achieved.

 

The alternative would be to issue Tax Credit Certificates (TCC) and assign them to workers and enterprises at no charge. TCC would entitle the bearer to a tax reduction of an equivalent amount maturing in, say, two years after issuance. Such entitlements could be liquidated in exchange for euros and used for spending purposes. Liquidation of TCC would take place against purchases of TCC by those who would provide euros in exchange for the right to the future tax cuts.

 

TCC assignments would supplement disposable incomes and thus stimulate demand. As an example, by issuing TCC the Greek government could increase net monthly salaries by paying, say, 1.000 euros plus 100 TCC instead of just 1.000 euros; reduce gross labor costs by assigning, say, 200 TCC to each domestic employer who pays a monthly salary (gross of taxes and social costs) of 2.000 euros; and fund humanitarian actions, job guarantee programs, and the like.

 

The TCC option is based on a very different idea than that underpinning the IOU. Unlike the latter, the TCC option introduces a stimulus that expands demand and triggers economic recovery. As long as the total amount of circulating TCC is not too large as a percentage of GDP and gross government fiscal revenue, TCC will be valuable and well accepted by the general public, and will trade at not too high a discount vis-à-vis the euro.

 

The TCC option would be a superior solution than the IOU, and would allow Greece to remain in the Eurozone, while increasing citizens’ purchasing power, reducing domestic labor costs, and boosting GDP growth. This would also generate, in due course, higher gross tax receipts (which would offset the shortfall in euro fiscal revenue due to TCC issuance).

 

If, as it appears to be the case, Greece had problems in repaying short-term debt installments to the ECB, the IMF and Eurozone partners, it should unilaterally and immediately announce: (i) the implementation of the TCC program, (ii) a commitment to generate a euro primary surplus (euro receipts less euro payments, TCC disbursements not included) of, say, 1% of GDP in 2015 and 3% of GDP from 2016 onward, and (iii) a proposal for a new repayment schedule, which could presumably be limited to spreading the 2015 debt repayments through 2016-2018.

The EU and ECB might not like the TCC option, oppose it, and take such action as suspending the Emergency Liquidity Assistance to the Greek banking sector. But this would precipitate the Grexit, which is precisely what everybody wants to avoid. It would be unwise for this to happen. It appears unlikely, too.