La proposta Mosler

Ho moltissima stima per Warren Mosler, che considero un economista di grandi competenze e originalità di pensiero. L’idea dei CCF, del resto, mi è stata ispirata dai tax-backed bonds (noti appunto anche come Mosler bonds) proposti da lui e da Philip Pilkington, oltre che dai MEFO bills di Hjalmar Schacht.

La proposta Mosler per reintrodurre la lira in Italia mi lascia però perplesso. Può darsi benissimo che io non l’abbia perfettamente compresa (e se è così ringrazio in anticipo chi mi farà notare eventuali discordanze tra il seguito di questo articolo e le affermazioni di Mosler, che sinceramente a volte trovo sintetiche all’eccesso – degli schizzi molto interessanti ma un po’ carenti nell’elaborazione dei dettagli – magari è un mio limite).

Per quello che ho compreso io, Mosler propone di:

UNO, convertire tutta la spesa pubblica italiana da euro a lire.

DUE, dichiarare che le tasse e qualsiasi altra forma di obbligazione finanziaria nei confronti del settore pubblico dovranno essere pagate in lire.

I depositi bancari resteranno invece in euro, e non si verificherà alcuna conversione di crediti, debiti, valuta di denominazione dei contratti eccetera: resterà tutto in euro.

Secondo Mosler, dato che tutti i residenti italiani avranno bisogno di lire per pagare le tasse, ci sarà una forte domanda di lire che eviterà svalutazioni della lira nei confronti dell’euro.

Se questo è vero, i soggetti che ricevono lire e non più euro a fronte delle varie voci di esborso del settore pubblico – dipendenti pubblici, pensionati, fornitori della pubblica amministrazione, possessori di Stato, eccetera – non subiranno penalizzazioni. Riceveranno lire ma la lira sarà convertibile in euro pressoché alla pari.

La mia perplessità riguarda soprattutto quest’ultimo punto. Come facciamo a essere certi di un rapporto di cambio pressoché alla pari ? è vero che i residenti italiani dovranno procurarsi lire per pagare le tasse, ma è anche vero che lo Stato italiano immetterà una quantità ancora superiore di lire a fronte della spesa pubblica (precedentemente effettuata in euro). La quantità sarà superiore perché esiste un deficit pubblico, che tra l’altro ci si propone di aumentare per rilanciare la domanda, l’occupazione e il PIL.

La lira di Mosler è in effetti, in questo schema, una forma di Moneta Fiscale, utilizzabile fin da subito per pagare tasse (e non con un differimento di due anni, come nel caso dei CCF). Ma se ne immette immediatamente una quantità enorme, vicina a 1.000 miliardi: non 30 il primo anno da incrementare gradualmente fino a circa 100 (che è quanto ipotizzato dal progetto CCF).

Il rapporto di cambio lira – euro alla pari nel caso della proposta Mosler mi sembra quindi tutt’altro che certo.

E comunque si verifica una conversione forzata di ogni voce di spesa pubblica, imponendo la ridenominazione di tutti i contratti in essere.

Nel caso dei CCF, al contrario, la proposta è di immettere una quantità molto inferiore e molto più gradualmente, e di non ridenominare nulla. Tutto quello che si pagava in euro continua a essere pagato in euro. Si immette maggior potere d’acquisto sotto forma di CCF, senza alcuna conversione.

Anch’io e gli altri membri del Gruppo Moneta Fiscale pensiamo che il rapporto di cambio tra CCF ed euro non si discosterà molto dalla parità, salvo qualche punto percentuale per tener conto del differimento di utilizzabilità. Non ci saranno grossi scostamenti perché entro un periodo di tempo abbastanza breve gli impegni fiscali potranno essere onorati indifferentemente in euro o in CCF, e perché la quantità di CCF immessa sarà sempre e comunque una frazione degli impegni di pagamento verso la pubblica amministrazione.

Ma in ogni caso, se anche l’effetto di discount del CCF verso l’euro fosse superiore al previsto (magari inizialmente, per via dell’effetto novità), se fosse per esempio il 10%, cambierebbe poco per quanto riguarda l’efficacia del progetto. Sarebbero comunque soldi in più, potere d’acquisto supplementare che entra nell’economia.

Per queste ragioni il progetto CCF mi pare molto più efficace e sicuro negli effetti del progetto Mosler. Se non mi sfugge qualcosa, ovviamente.

Perché la Riforma Morbida è diversa dallo sforamento dei limiti

Come anticipato al termine del post precedente, rispondo alle osservazioni dei molti che mi hanno fatto notare come la Riforma Morbida, e in particolare l’emissione dei Certificati di Credito Fiscale, sia un diverso modo per ottenere gli stessi risultati che si conseguirebbero (più semplicemente) sforando il limite del 3% riguardo al rapporto deficit pubblico / PIL.

La differenza c’è, è sottile ma importante. Lo sforamento dei limiti implica di aumentare le emissioni di debito in euro. La Riforma Morbida no: si emettono CCF, che non sono debito bensì uno strumento monetario che verrà accettato, in futuro, a saldo di obbligazioni finanziarie verso lo Stato (una forma di moneta a utilizzo differito, in altri termini). Lo Stato NON si impegna a rimborsare i CCF in euro.

Perché questo è importante ? i limiti di Maastricht e, ancor più, il fiscal compact sono nati per prevenire il rischio che singoli stati andassero in default sul loro indebitamento. Il fiscal compact è stato infatti varato a fine 2011, nella fase più acuta della crisi dei debiti sovrani dei paesi dell’Eurozona.

L’idea era di ridurre questi rischi rafforzando i vincoli sui deficit e sui debiti pubblici. Ma in un contesto di economie ancora convalescenti dopo la crisi finanziaria del 2008, le misure di austerità introdotte per rispettare questi vincoli hanno prodotto il crollo di PIL e occupazione, e mandato fuori controllo (invece di ridurli) proprio i rapporti tra debiti pubblici e PIL.

Adottando l’euro, gli stati membri dell’Eurozona si sono spossessati della possibilità di rifinanziare o garantire i loro debiti mediante emissioni monetarie. Si sono messi nella posizione di paesi il cui indebitamento è denominato in una valuta estera, o (come avveniva in passato) in una moneta convertibile in oro.

In questo contesto, se determinati partner finanziari forniscono garanzie a paesi indebitati in oro, o in moneta estera, è comprensibile che impongano limiti a nuove emissioni di debito “forte” (chiamiamolo così).

Ma limiti stringenti di questo tipo creano deflazione e depressione, il che oltre a essere fortemente negativo sul piano economico e sociale finisce proprio per essere controproducente riguardo alla tutela degli interessi dei creditori stessi. A meno che…

A meno che, qualcos’altro sia disponibile per sostenere la domanda e per rilanciare l’economia dei debitori. I CCF svolgono appunto questa funzione: rilanciano l’economia senza aumentare il debito “vero”, quello che può causare insolvenze.

Il creditore di un paese indebitato in oro (più esattamente, in titoli di debito da rimborsarsi in oro, o in moneta convertibile in oro) è saggio se gli chiede di non aumentare quel tipo di debito. Ma è folle (o ha fini reconditi, che non sono la tutela del suo credito, e men che meno la collaborazione al rilancio dell’economia del debitore) se limita la facoltà del debitore di espandere l’economia e di riassorbire la disoccupazione emettendo moneta nazionale: definita come uno strumento finanziario che NON crea nessun possibile presupposto di insolvenza.

Rileggete il paragrafo precedente sostituendo “euro” a “oro”: rimane tutto valido…

L’unico modo sensato e cooperativo in cui il fiscal compact può essere interpretato e applicato richiede di definire i limiti di deficit e debito come riferiti esclusivamente al saldo annuale tra pagamenti e incassi statali in euro e al livello di debito vero, che NON comprende i CCF.

La Riforma Morbida ottiene appunto questo risultato. Riduce il deficit e il debito in euro. E immette nel sistema economico le risorse necessarie a rilanciare l’economia tramite una forma di moneta (non di debito), i CCF.

Sicuramente, di fronte a queste argomentazioni, qualcuno obietterà che i CCF nel momento in cui giungono a scadenza ridurranno (a parità di condizioni) gli incassi (in euro) dello stato emittente. Il che non è un problema se la ripresa dell’economia ha prodotto, nel frattempo, gettito compensativo in misura sufficiente. Ma se questo è vero, anche procedendo mediante sforamento, e non mediante Riforma Morbida, l’iniziale incremento di debito verrebbe, alla fine, assorbito.

Quest’ultima argomentazione è corretta. Tuttavia, se l’obiettivo del fiscal compact è quello di riportare sotto controllo debito e rischi di insolvenza, evitare anche transitoriamente l’incremento delle emissioni di debito è un vantaggio apprezzabile.

Ancora più coerente con questo obiettivo sarebbe accelerare il processo di riduzione del debito, rifinanziando, nella maggior misura possibile e conveniente, il debito in euro già esistente (via via che giunge a scadenza) mediante emissioni di “tax-backed bonds”(titoli che lo Stato emittente accetta in pagamento di tasse o altre obbligazioni finanziarie nei suoi confronti, in luogo di rimborsarli in euro: in pratica, un’altra forma di CCF). Il che è possibile e rende ancora più efficace la Riforma Morbida, come si spiegava qui.

La riforma morbida del sistema monetario europeo

Slides per futuri convegni (prima bozza)

Che cosa non funziona nell’attuale sistema monetario europeo

 
 

Manca un meccanismo di aggiustamento delle differenze di competitività

I paesi più competitivi accumulano surplus commerciali e crediti finanziari, gli altri deficit e debiti.

Manca uno stabilizzatore, quale in passato erano i cambi flessibili.

L’austerità azzera i deficit commerciali dei paesi meno competitivi ma li manda in depressione economica.

 

Le politiche monetarie non supportano le azioni anticicliche necessarie quando l’economia cade in depressione

A seguito di una crisi finanziaria (Lehman 2008) tutte le economie occidentali hanno subito una pesante caduta della domanda. Un recupero in tempi ragionevoli richiedeva una forte azione pubblica di sostegno.

Ma nell’Eurozona dopo il 2009 in poi queste azioni si sono bloccate perché servivano molto più al Sud che al Nord, e i “settentrionali” non volevano emettere moneta per finanziare il sostegno della domanda, e neanche che il Sud espandesse i deficit pubblici.

 

I debiti pubblici sono diventati debiti in moneta straniera

Quindi hanno un rischio di default, che il debito pubblico denominato in moneta sovrana non ha.

USA, UK e Giappone hanno potuto aumentare deficit e debito pubblico e i tassi sono rimasti sostanzialmente a zero.

“Diamo una spallata” ? le difficoltà del break-up

 

I paesi settentrionali dell’eurozona subiscono un’immediata perdita di competitività.

 

I creditori subiscono una perdita di valore.

 

Timori dei risparmiatori italiani per la perdita di valore di titoli e depositi bancari.

 

Timori delle categorie a reddito fisso per la perdita di valore di retribuzioni e pensioni.

 

Quindi necessità di indicizzazioni: timori di spirale prezzi-salari.

 

Timori per la stabilità del sistema bancario (bank-runs).

 

Confusione e contenziosi legali in seguito alle ridenominazione di crediti e debiti, possibili insolvenze di banche e aziende.

 

 

===> Molti di questi timori sono più psicologici che reali ma…

 

…sicuramente il break-up è un processo fattibile ma complicato.

 

Molto difficile ottenere un ampio consenso di pubblica opinione.

 

Forti interessi costituiti sono violentemente contrari.

La riforma morbida (CCF e Mosler Bonds): c’è una porta aperta sul retro

 

Riappropriarsi del potere di emettere moneta.

 

Certificati di Credito Fiscale: moneta a impiego differito, utilizzabile due anni dopo l’assegnazione per pagare tasse e ogni altra obbligazione finanziaria nei confronti della pubblica amministrazione.

 

Assegnazioni annue per 200 miliardi circa ad aziende, lavoratori e finanziamento di spesa pubblica.

 

Quota assegnata ad aziende (circa 80) abbassa il costo del lavoro effettivo e riallinea la competitività italiana a quella tedesca.

 

Riavvio immediato di domanda e crescita, recupero del pieno impiego in pochi anni.

 

Nel frattempo, non si emettono più titoli di debito pubblico ma Mosler Bonds.

 

Mosler Bonds = Tax-Backed Bonds: titoli che alla scadenza sono utilizzabili per pagamenti verso lo Stato.

 

I Mosler Bonds per definizione NON hanno rischio di default (non sono, in effetti, debito pubblico, ma una forma di moneta – come i CCF).

 

Rapida riduzione del debito pubblico italiano a rischio di default (cioè del debito che è effettivamente tale) ===> a ritmo anche più accelerato di quanto previsto dal fiscal compact.

La riforma morbida: operativamente e politicamente molto più agevole del break-up

 

Non c’è bisogno di agire di sorpresa.

 

Nessuna conversione valutaria di crediti, debiti, contratti, retribuzioni, pensioni.

 

Nessuna incompatibilità con i trattati.

 

Va attuata senza farne mistero, ma senza chiedere “autorizzazioni” a nessuno.

 

Ogni stato in difficoltà dell’eurozona può applicarla in misura e con caratteristiche adattate al suo contesto specifico.

http://bastaconleurocrisi.blogspot.it/

 

Marco Cattaneo / Giovanni Zibordi

“Una soluzione per l’euro: gli strumenti per rimettere in moto l’economia italiana”

Prefazione di Warren Mosler

Introduzione di Biagio Bossone

In pubblicazione presso Hoepli Editore, 2014

CCF e Mosler Bonds

Ieri, a “La Gabbia”, Paolo Barnard ha parlato dei Mosler Bonds e in molti si sono chiesti (e mi hanno chiesto) se siano una proposta identica ai Certificati di Credito Fiscale (CCF).

Identica no, ma c’è una strettissima parentela. Di CCF peraltro avevo discusso già mesi fa con Warren Mosler stesso (vedi qui) che ha scritto anche la prefazione del libro mio e di Giovanni Zibordi, in uscita (finalmente…!) dopo Natale.

I Mosler Bonds, o Tax-Backed Bonds, sono stati proposti originariamente in questo articolo di Warren Mosler e Philip Pilkington.

I Mosler Bonds (cito) sono “obbligazioni simili a normali titoli di stato, salvo che includerebbero una clausola tale per cui se lo stato emittente omette di effettuare pagamenti, e solo in questo caso, sarebbero utilizzabili per saldare imposte dovute allo stato emittente”.

Emettendo Mosler Bonds, lo stato emittente si finanzia, di conseguenza con titoli che NON possono andare in default: se non vengono rimborsati in euro, automaticamente diventano moneta corrente, utilizzabile per pagamenti allo stato emittente stesso.

I CCF sono, dicevo, strettamente imparentati ai Mosler Bonds (che anzi me li hanno ispirati, insieme ai MEFO bills di Hjalmar Schacht).

I CCF sono anch’essi titoli utilizzabili per pagare tasse e qualsiasi altra obbligazione finanziaria nei confronti dello stato emittente; nella mia proposta, a partire da due anni dopo la loro emissione.

Il mio progetto CCF non prevede di emetterli al posto dei normali titoli di stato, bensì di assegnarli gratuitamente a cittadini e aziende. I riceventi si troverebbero in mano uno strumento finanziario che ha valore fin da oggi: è vero che sarà utilizzabile nei confronti dello stato in un futuro prossimo, ma sarebbero subito monetizzabili (con uno sconto finanziario non molto diverso da quello dei normali titoli di stato) vendendoli a soggetti che hanno la necessità di pagare tasse, imposte ecc. in futuro.

In questo modo si verifica subito un forte incremento della capacità di spesa e della domanda.

Inoltre una parte delle assegnazioni è diretta alle aziende, in proporzione ai costi di lavoro da esse sostenuti. In questo modo, il loro costo del lavoro per unità di prodotto scende e si porta all’incirca al livello della Germania. Questo evita che la maggior domanda prodotta dalle assegnazioni di CCF si rivolga in misura eccessiva a prodotti importati, e impedisce il ricrearsi degli squilibri commerciali che sono all’origine dell’eurocrisi.

L’Italia, attuando il progetto CCF, avvierà subito una rapida ripresa di domanda, PIL e occupazione. Il riallineamento di competitività migliorerà l’export e produrrà la sostituzione di una quota di import con produzioni interne. Questo compenserà il maggior import dovuto alla maggior domanda interna: i saldi commerciali italiani rimarranno in equilibrio (come sono oggi), ma con livelli di PIL, import, export e occupazione molto più alti.

I CCF e i Mosler Bonds possono peraltro essere usati congiuntamente. E’ opportuno che, dal momento dell’avvio del progetto, lo stato italiano non emetta più titoli tradizionali, ma rifinanzi BOT e BTP in scadenza con Mosler Bonds, che sono titoli che NON comportano (per loro natura) rischio di default e non possono quindi essere considerati debito (come non sono debito i CCF).

In questo modo si riduce rapidamente la quota di debito pubblico italiano soggetto a rischio di default, cioè del debito che è effettivamente tale. Questa è, tra parentesi, l’unica via tramite la quale è possibile raggiungere gli obiettivi del “fiscal compact”.

Ricordo che il “fiscal compact” ha come obiettivo di ridurre il rapporto tra debito pubblico e PIL dei vari paesi per evitare che si verifichino altri “casi Grecia”: ovvero default del debito pubblico di singoli stati che costringano gli altri a intervenire per evitare dissesti finanziari, fallimenti di banche eccetera.

Il problema è che il “fiscal compact”, nella situazione attuale, impone ai vari stati politiche restrittive che aggravano la depressione della domanda e del PIL e che – come ampiamente dimostrato dalle vicende degli ultimi due anni – rendono impossibile raggiungere gli obiettivi di riduzione del rapporto debito pubblico / PIL (anzi lo peggiorano fortemente).

Una volta che, mediante l’assegnazione di CCF, l’Italia avrà rilanciato domanda, PIL e occupazione e riallineato la competitività delle proprie aziende con quella tedesca; e, mediante l’emissione di Mosler Bonds, avrà rapidamente ridotto i rischi di default sul debito pubblico residuo – a quel punto saranno stati conseguiti tutti gli obiettivi sostanziali che, diversamente, richiederebbero il break-up dell’euro e la reintroduzione della lira.

Tutto ciò, senza attuare una deflagrazione dell’eurozona ed evitando tutte le possibili conseguenze che preoccupano vari soggetti: niente rivalutazione della moneta usata nel Nord dell’eurozona; niente svalutazione dei crediti nei confronti di residenti italiani; niente turbolenze sui mercati finanziari; nessuna conversione forzata dei risparmi delle famiglie italiane.

Il progetto qui descritto è, a tutti gli effetti pratici, una “euroexit” in quanto svincola l’Italia (e gli altri paesi che lo attueranno con modalità analoghe) dalle restrizioni e dalle pesantissime negatività del sistema monetario oggi in essere.

E’ però un’uscita non deflagrante: non si spacca nulla, ma ci si “sfila” (elegantemente, se mi permettete…).

Una conversazione con Warren Mosler

Warren Mosler è in queste settimana in Italia per il ciclo di incontri sulla Modern Monetary Theory organizzato da Paolo Barnard.

 

Un paio di mesi fa (tra il 4 e il 5 aprile per la precisione) su suggerimento di Walter Impellizzeri ho avuto con Mosler (molto cortese e disponibile, come sempre) uno scambio di opinioni via e-mail in merito al progetto Certificati di Credito Fiscale. Lo riporto qui di seguito.

 

MC Ti allego due articoli, qui e qui, relativi al progetto. L’idea è di mettere in grado l’Italia (e altri paesi dell’eurozona) di emettere strumenti monetari in grado di (i) sostenere la domanda e (ii) ridurre la tassazione del lavoro in modo da compensare la differenza di competitività tra Germania ed Europa Meridionale.

 

Questo consente di ripristinare la piena occupazione in Europa e rende sostenibile l’euro.

 

Mi piacerebbe ricevere i tuoi commenti. Sto cercando di suscitare interesse sul progetto a livello di media e nel mondo politico. Alcuni deputati recentemente eletti nelle liste M5S stanno esaminando la cosa.

 

WM Ho visto. Funzionerebbe. Il problema naturalmente è che i critici lo vedrebbero come un incremento di debito, in violazione del limite del 3% fissato dall’Unione Europea.

 

MC Grazie, quanto dici mi conferma che lo schema concettuale è corretto ! Il limite del 3% non viene violato perché non si sta emettendo debito destinato a essere rimborsato. Tra due anni, i Certificati scadranno e a parità di condizioni questo riduce gli incassi statali, ma la ripresa dell’economia produrrà maggior gettito, il che compenserà questo effetto. Le proiezioni ne tengono conto.

 

WM Chiaramente sul concetto sono d’accordo, la mia preoccupazione è solo l’atteggiamento del “pensiero dominante”.

 

MC Se per pensiero dominante intendi Bruxelles, anch’io non sarei sorpreso da una posizione critica… mi pare tuttavia che sarebbero in difficoltà nel cercare di bloccare una soluzione che evita il break-up dell’euro e nello stesso tempo consente l’uscita dell’Europa Meridionale dalla depressione.

 

WM Me lo auguro ! mi sono chiare le analogie funzionali della tua proposta con i “Mosler Bonds”, che abbiamo presentato ai ministri delle finanze sia in Irlanda che in Grecia. Erano interessati ma poi ci hanno detto di essere stati bloccati dalla Germania. Ho presentato la cosa anche a un economista tedesco del Fondo Monetario Internazionale, ma non si è più fatto sentire.

 

MC Ti hanno spiegato in che modo i tedeschi li hanno bloccati ? avevano uno strumento per farlo o è stata “moral suasion” ?

 
WM IMmoral suasion…
 
MC Continuo a chiedermi se sono immorali o semplicemente stupidi.
 
WM Un misto delle due cose, probabilmente.
 
 

I Mosler Bonds, o Tax-Backed Bonds, sono titoli di Stato che vengono emessi con una clausola contrattuale tale per cui il titolare ha la possibilità di utilizzarli per pagare imposte dello Stato emittente (in alternativa a riceverne il rimborso in euro).

 

I TBB erano stati concepiti durante la prima fase della crisi dei debiti sovrani dell’eurozona. Il problema allora emerso era il pesante incremento dei tassi d’interesse del debito pubblico di Grecia, Irlanda e Portogallo. I TBB conservano valore anche se lo Stato emittente non è in grado di rimborsarli in euro – in quanto sono comunque utilizzabili per pagare imposte. Titoli di Stato emessi con questa clausola sarebbero sicuramente più appetibili, e quindi meno costosi per l’emittente, rispetto a quelli tradizionali.

 

I TBB sono stati in effetti una delle mie fonti d’ispirazione per il progetto Certificati di Credito Fiscale: fanno infatti luce sul concetto che un titolo utilizzabile per pagare obbligazioni verso lo Stato ha natura di moneta e conserva sempre e comunque un valore.

 

Altra fonte d’ispirazione, per lo stesso motivo, sono stati i MEFO bills di Hjalmar Schacht.

 

Rispetto a questi schemi, l’aspetto innovativo dei Certificati di Credito Fiscale è il loro utilizzo per ridurre la tassazione sul lavoro, compresa la parte che grava sulle aziende. Questo consente di abbassare il costo del lavoro per unità di prodotto (CLUP) nei paesi meno competitivi dell’eurozona, riportandolo ai livelli tedeschi.

Si risolve così un problema basilare dell’euro, la differenza di CLUP tra i veri paesi e i conseguenti sbilanci commerciali.

 

I paesi dell’unione monetaria non possono più compensare queste differenze tramite riallineamenti valutari e la strada della deflazione salariale dei paesi in difficoltà si è dimostrata (come ampiamente prevedibile e previsto) economicamente e socialmente catastrofica.