Il calcolo sbagliato di Berlusconi

Non ho nessuna pretesa di essere un raffinato analista politico, e le analisi politiche del resto sono decisamente più aleatorie di quelle economiche (che già di loro non scherzano). Ma una cosa mi sento di affermarla. Berlusconi sta andando fuori strada con le sue strizzate d’occhio, ultimamente molto esplicite, a un governo di larghe intese PD – Forza Italia.

Beninteso, lo stile del personaggio è sempre quello di dare un colpo al cerchio e un colpo alla botte, di rilasciare dichiarazioni un giorno per poi contraddirsi o lasciare tutti nel dubbio il giorno dopo, eccetera. Però la sua attuale linea di pensiero mi appare evidente: il PD non avrà i numeri per governare da solo e quindi allearsi con me sarà determinante, solo io porterò la futura “grande coalizione” italian style oltre il 50% in parlamento.

Ora, i sondaggi accreditano al PD (ammesso che non si spacchi) un 30% circa, mentre Forza Italia è quotata intorno al 13%. Al 50% non si arriva, neanche con i cespuglietti alfanian-verdiniani (se sopravvivono) e l’inevitabile sostegno esterno dei partiti locali valdostani o sudtirolesi (sempre filogovernativi, basta che i soldi degli statuti speciali continuino ad arrivare).

Naturalmente Berlusconi fa conto sulla sua collaudatissima capacità di rimonta in sede di campagna elettorale. Un 5% minimo, rispetto ai sondaggi, quante volte glielo abbiamo visto recuperare nelle ultime settimane prima del voto ?

Qui però, credo, sta l’errore di calcolo. La remuntada stavolta non la vedo, e non tanto perché le sue indubbie capacità di comunicazione si stiano appannando con l’età e con le condizioni di salute. Pesa anche questo, ma il punto chiave è un altro.

Berlusconi è stato per vent’anni il federatore di un centrodestra “moderato” (o che si percepiva come tale) caratterizzato dall’avere in uggia le “sinistre”. Ovviamente la linea politica del PD di sinistra non ha più nulla da una vita, ma questo la maggior parte degli elettori centrodestri comincia (forse) a capirlo solo ora. E se anche lo capisce, l’uggia comunque rimane, perché la sinistra dal PD è sparita, ma la spocchia radicalchicchista c’è ancora tutta, come prima se non peggio.

La contrapposizione tra blocchi politici che ha caratterizzato quasi vent’anni di bipolarismo italiano, in ultima analisi, si è parecchio fondata su due antipatie epidermiche, uguali e contrarie. Dell’elettore di centrodestra verso un centrosinistra ormai tale solo di nome, ma sussiegoso e intellettualmente pretenzioso come sempre. E dell’elettore del sedicente centrosinistra verso il rassemblement opposto (Milano da bere + beceri valligianbossiani + ex fasci di risulta…).

Il dato di fatto è che in Italia il “centrodestra” numericamente pesa, non da oggi ma dal 1948, più del “centrosinistra”, e soprattutto per questo Berlusconi ha vinto tre elezioni politiche (1994, 2001 e 2008) e ne ha perse solo di un pelo due in cui partiva strasfavorito (2006 e 2013).

Ma se in campagna elettorale Berlusconi non gioca più la carta della “diga contro i comunisti” e non si presenta più come il “federatore dei moderati”, una buona parte del suo elettorato tradizionale lo perde. Il 13% non risale al 18-20%. Più probabile che scenda al 7%. A vantaggio soprattutto della destra “lepenista” (e fortemente eurocritica) Salvini + Meloni.

La non-invincibilità della speculazione finanziaria

Leggevo su Facebook, qualche giorno fa, un commento che ne ricalca tanti altri simili: “se domani la finanza decidesse di shortare l’Italia per un motivo qualsiasi, pensate che i governanti (chiunque essi siano) terrebbero fede a quanto scritto nei programmi elettorali ?”

Altrimenti detto, come ci si difende se le grandi istituzioni finanziarie mondiali decidono di vendere allo scoperto, quindi di premere al ribasso sul valore delle attività finanziarie italiane, in particolare dei titoli di Stato ?

Bene: se i titoli di Stato fossero denominati in lire, quindi nella moneta emessa dallo Stato stesso, in una situazione di cambi flessibili, la speculazione finanziaria non sarebbe MAI in grado di forzare lo Stato italiano all’insolvenza. Nessuno può costringermi ad andare in default su un debito espresso nella moneta che emetto. E neanche ad abbandonare un cambio fisso se non mi sono impegnato a mantenerne uno e ho deciso, invece, di lasciare fluttuare la mia moneta.

Le vendite di titoli italiani produrrebbero casomai un declino del cambio contro altre valute. Ma questo renderebbe l’Italia più competitiva. Se il cambio precedente fosse stato sopravvalutato, si tratterebbe di un aggiustamento benefico. Se la caduta del cambio fosse eccessiva, sarebbero altri operatori – i concorrenti industriali stessi dell’Italia, in primo luogo – a intervenire per evitare un eccesso di ribasso del cambio italiano.

Una scoperta recente ? non direi proprio. Correva l’anno 1983 quando, durante il corso di Economia Politica II (in Bocconi…) una delle prime cose che mi sentii dire fu “in regime di cambi fissi la speculazione è sempre vincente”. In regime di cambi fissi.

La speculazione finanziaria è un elemento importante del panorama economico, ma non è affatto invincibile. Ci sono assetti istituzionali che le spianano la strada. Ma ce ne sono altri che sono ancora più potenti nell’ostacolargliela. Primo fra tutti, emettere la propria moneta nazionale…

Quelli che ”il petrolio non lo paghi con la Moneta Fiscale”

Rispondo a uno dei dubbi più ricorrenti espressi in merito al progetto Moneta Fiscale. I CCF, o titoli di sconto fiscale, o Moneta Fiscale che dir si voglia, hanno valore in quanto vengono accettati dalla pubblica amministrazione per ridurre pagamenti che le sono (altrimenti) dovuti: in primo luogo, tasse e imposte.

Si parla di pubblica amministrazione del  paese emittente, quindi dell’Italia nel caso in cui sia il nostro paese ad adottare il progetto. Ora, un commento tipico è “come paghi le importazioni ? la Moneta Fiscale serve a un residente italiano, che ha obbligazioni finanziarie verso il settore pubblico italiano. Il venditore estero di materie prime o di qualsiasi altro prodotto o servizio non le accetterà mai”.

Bene: quando c’era la lira, si trattava di una moneta che aveva corso legale in Italia, e solo in Italia. Nessuno era obbligato ad accettarla, all’estero. Non potevamo, per questo, pagare le importazioni ?

L’Italia era, ed è tuttora, un paese trasformatore, ed è in grado mediamente di generare valori aggiunti che mantengono in equilibrio i saldi commerciali esteri. Tanto è vero che nel 2016 ha registrato un surplus commerciale vicino a 60 miliardi.

Questo surplus naturalmente è dovuto in misura rilevante al basso livello delle importazioni, generato a sua volta dalla domanda interna depressa. Ma l’import è pari a poco più del 25% del PIL: ne segue che il PIL italiano potrebbe crescere di oltre 200 miliardi senza squilibrare i saldi  commerciali esteri. E questo, senza neanche mettere in conto che il progetto Moneta Fiscale prevede di destinare una parte delle emissioni di CCF alla riduzione del cuneo fiscale, il che implica maggiore competitività dell’export italiano e anche possibilità di sostituire importazioni di semilavorati e prodotti finiti con produzioni interne.

Le importazioni non si pagano "perché usi l'euro". Si pagano perché sei in grado di esportare tanto quanto importi (o di più). Alternativamente ti indebiti verso l’estero – con tutti i rischi che ne seguono. Il progetto Moneta Fiscale rilancia insieme domanda interna e competitività, e non crea nessun effetto negativo riguardo al pagamento delle importazioni in moneta estera.

Altrimenti detto: l’Italia nel suo complesso genera flussi commerciali esteri attivi superiori ai flussi passivi. Non ha bisogno di far conto sull’accettazione della Moneta Fiscale da parte di controparti estere per gestire la situazione senza squilibri.

Tutto questo, anche ipotizzando che la Moneta Fiscale non abbia nessun tipo di mercato o di accettazione al di fuori dell’Italia. Ipotesi peraltro irrealistica: la lira era una moneta convertibile – non “pagavi” le importazioni in lire, ma con le lire compravi dollari, o marchi, o yen, o sterline, o franchi svizzeri. E le controparti estere accettavano lire contro dollari ecc. a un certo cambio non (necessariamente) perché avevano necessità di effettuare acquisti in lire, ma perché sapevano che altri avrebbero richiesto lire per spenderle in Italia.

Analogamente, la Moneta Fiscale nazionale avrà un mercato e una quotazione, così come l’aveva la lira. La quotazione della Moneta Fiscale sarà peraltro tendenzialmente stabile, perché il suo valore resterà “agganciato” all’euro, grazie al fatto di poter utilizzare indifferentemente euro o Moneta Fiscale per estinguere obbligazioni finanziarie verso la pubblica amministrazione.

La chiave della stabilità della Moneta Fiscale è che le emissioni che giungono  a scadenza in ogni singolo anno siano in quantità limitata rispetto agli impegni per pagamenti di tasse, imposte, contributi ecc. verso la pubblica amministrazione italiana. Il progetto prevede che l’ordine di grandezza delle emissioni annue di Moneta Fiscale parta da 30 miliardi e salga fino a un massimo di 200, ma più probabilmente 100 miliardi circa (la cifra esatta dipenderà dalla velocità di recupero dell'economia, e tra l'altre cose dal ritmo con cui la ripresa della domanda riattiverà gli investimenti privati). Gli incassi totali del settore pubblico italiano ammontano a circa 800. Stiamo parlando quindi di un tasso di copertura non inferiore a quattro volte, e con ogni probabilità ben superiore.

Keynesismo in un solo paese: perché è possibile

Ogni tanto mi imbatto in commentatori che negano la possibilità di rilanciare l’economia di un paese mediante politiche di sostegno della domanda, a meno che questa azione non sia coordinata con qualcosa di analogo effettuato dai suoi principali partner commerciali.

Se il coordinamento non ci fosse, si dice - se, cioè, un paese espandesse la propria domanda interna mentre gli altri non lo fanno - non otterrebbe ripresa economica ma inflazione, e in aggiunta squilibri nei saldi commerciali esteri e nella bilancia dei pagamenti. Come esempio di una situazione del genere, si cita spesso il primo periodo della presidenza Mitterrand in Francia, tra il 1981 e il 1983.

Qui, in realtà, siamo in presenza di un fraintendimento del pensiero keynesiano. Le politiche attive di sostegno della domanda non sono la soluzione per produrre sempre e comunque accelerazione della crescita economica. Sono il modo per conseguire, con grande efficacia e in tempi anche rapidi, il recupero dell’economia da una situazione in cui la domanda è caduta nettamente al di sotto della capacità produttiva del sistema.

Era la situazione di molte economie avanzate in conseguenza della Grande Depressione negli anni Trenta, ed è la situazione di molti paesi oggi, per effetto della crisi Lehman del 2008 e della crisi dell’Eurosistema esplosa (e tuttora non risolta) principalmente a partire dal 2011.

Il contesto dei primi anni Ottanta era profondamente diverso. Il mondo economicamente sviluppato si trovava in una situazione di malessere a causa degli shock petroliferi del 1973 e del 1979, che avevano fortemente incrementato il costo di una materia prima essenziale (allora ancora più di oggi) e quindi ridotto il valore aggiunto (equivalente al PIL) potenziale dei paesi industrializzati.

Il problema poteva essere affrontato in due modi.

Ridurre la domanda aggregata mediante politiche deflattive (tagli di spesa pubblica o incrementi di tasse) riportandola al livello del diminuito PIL potenziale. In tal modo non si sarebbe avuta inflazione ma depressione economica: i tagli avrebbero contratto il reddito nominale di famiglie e imprese, innescando una catena di insolvenze e mandando in crisi il sistema creditizio.

Oppure, in alternativa, mantenere invariati i livelli di domanda aggregata e accettare alti livelli di inflazione, in quanto il potenziale di offerta si era ridotto (e la domanda nominale era quindi superiore all’offerta, innescando crescita dei prezzi).

La via più sensata e socialmente meno deleteria era quest’ultima, e per fortuna fu quella adottata. Produsse alcuni anni di inflazione a due cifre, ma si evitarono pesanti contrazioni dell’attività economica e dei livelli di occupazione.

Venendo all’episodio francese del 1981-1983, Mitterrand affrontò la situazione di una crescita più lenta che nel passato pensando di trovarsi di fronte a un problema di domanda. Era invece un tema di offerta. Il valore aggiunto potenziale, equivalente al PIL potenziale, del sistema economico era stato frenato dall’impennata dei costi produttivi. Ma non esistevano grossi livelli di sottoutilizzo del potenziale economico del paese (ancorché ridotto dai maggiori costi per materie prime).

Le politiche francesi di quegli anni non funzionarono non perché fossero “keynesismo in un solo paese” ma perché si trattò di “keynesismo applicato nel momento sbagliato”. Non era keynesismo, in effetti, ma un suo fraintendimento.

Nel momento in cui, invece, si è effettivamente in presenza di un pesante sottoutilizzo di capacità produttiva, le azioni di sostegno della domanda funzionano senza problemi. La maggior domanda riattiva produzione e occupazione. Non si creano tensioni indesiderate sui prezzi perché domanda e offerta recuperano di pari passo.

Se un paese rilancia la domanda e i suoi partner no, c’è effettivamente la possibilità di creare scompensi nei saldi commerciali esteri. Ma questo può essere evitato senza grandi difficoltà riallineando il cambio, oppure - nel contesto dell'Eurozona, dove il riallineamento di un singolo paese è impossibile senza attuare una rottura della moneta unica - dedicando una parte dell’azione espansiva alla riduzione del cuneo fiscale (un punto essenziale, non a caso, del progetto Moneta Fiscale).

In presenza di un potenziale produttivo inespresso, non esistono vincoli tecnici che impediscano di riportarlo a regime, riassorbendo il sottoutilizzo di capacità delle aziende e, soprattutto, la disoccupazione prodotta dalla crisi. A prescindere che l’azione espansiva della domanda, effettuata da un paese, sia o meno imitata dai suoi vicini e dai suoi partner d’affari.

Imprenditori e capitalisti amano la crescita ?

A prima vista, può sembrare una domanda quasi retorica, a cui rispondere “ovviamente sì” senza pensarci troppo, o senza pensarci affatto. Chi sviluppa attività economiche e mette in atto progetti d’investimento è animato da un sacro fuoco interiore, vuole vederli crescere, sogna grandi organizzazioni e conquiste di mercati…

O forse anche no ?

Se consideriamo la questione dallo stretto punto di vista delle valutazioni economiche, così come espresse per esempio dalle quotazioni di borsa, non è affatto garantito che la crescita implichi maggior valore. Per crescere occorre investire. Il punto chiave è quanto renda il capitale investito.

Le aziende di successo naturalmente sono in grado di svilupparsi ottenendo remunerazioni pari a un multiplo dell’investimento. Ma non tutte le aziende hanno successo, il che significa che molte altre sono nella posizione opposta – mettono soldi in strutture, persone, impianti, ricerca e scoprono poi di aver bruciato valore.

Investire significa (anche) prendersi rischi. L’imprenditore tipico, e ancora di più il capitalista finanziario tipico, tende a ricercare rendite di posizione. Attività protette con rendimenti stabili e rischi minimi. L’ideale sono alti margini con poca necessità d’investire. E se non c’è crescita, non è poi un dramma.

Ci saranno sempre ampi segmenti del mondo imprenditoriale orientati a puntare su attività statiche, che producono flussi di cassa senza bisogno di reinvestirli.

E poi ci saranno anche gli innovatori che, per natura e DNA, si svegliano ogni mattina con un’idea e con un progetto nuovo. Ma non diamo per scontato che siano la maggioranza. Sono forse più numerosi gli imprenditori-capitalisti molto preoccupati dai problemi e poco stimolati dalle opportunità. Perché gestire e organizzare vuol dire, va anche detto, affrontare un problema ogni minuto.

Non voglio con questo accusare il ceto imprenditoriale di miopia congenita e irreversibile. In Italia, ad esempio, non ho dubbi che i capi d’azienda siano oggi fortemente preoccupati per la deriva catastrofica causata dall'euroausterità. Il dato di fatto però è che fin qui l’hanno ampiamente accettata e assecondata. Il governo adotta politiche che impediscono qualsiasi tipo di ripresa ? però in cambio mi dà il jobs act e mi crea un bacino di forza lavoro a basso costo ? non lo ritengo magari l’ideale, ma non alzo troppo la voce per far sentire il mio dissenso, anzi…

Tutto questo ha un limite – far terra bruciata intorno a sé non è a lungo andare un vantaggio per nessuno. E speriamo di essere vicini al momento in cui il pendolo oscillerà nella direzione opposta. Ma così è andata in questi anni, e non è spiegabile se ci si scorda che per ogni innovatore schumpeteriano c’è almeno un aspirante rentier. Anche se tutti e due hanno scritto “imprenditore” sulla carta di identità.

Moneta Fiscale, banche e rilancio dell’economia

Appena insediato, il governo Gentiloni si trova sul tavolo il dossier MPS, che in effetti è un “di cui” di un problema più ampio – i fabbisogni di capitale del sistema bancario italiano.

Il tema MPS è il più imminente, ma nei prossimi mesi dovrà essere varato il riassetto di Unicredit – in situazione meno critica, ma con dimensioni e necessità di intervento potenzialmente maggiori. E rimane irrisolto il destino delle quattro banche – Etruria, Marche, Carife e Carichieti - su cui si è intervenuti a fine 2015.

Il fabbisogno complessivo potrebbe aggirarsi intorno a un massimo di 30 miliardi. Se non andranno in porto le soluzioni di mercato su cui si sta (con molta fatica) lavorando, sarà necessario un intervento pubblico. Gli accordi necessari con la UE probabilmente verranno trovati: è di interesse generale che non si inneschi una crisi sistemica.

E’ tuttavia fondamentale attuare interventi che non creino effetti depressivi sull’economia. Diversamente, la ripatrimonializzazione delle banche diventerebbe un “cerotto” di breve termine. In poco tempo, probabilmente non molto più di un anno, i portafogli crediti delle banche riprenderebbero a deteriorarsi e a riportare incagli e sofferenze a livelli di allarme.

Occorre in primo luogo evitare il bail-in di correntisti e depositanti. Ed impedire che gli obbligazionisti subiscano perdite ulteriori rispetto a quelle espresse dai valori di mercato correnti. In pratica, evitare che ampi segmenti di risparmiatori subiscano un depauperamento patrimoniale.

Ma è anche indispensabile che, a fronte dell’intervento pubblico, non siano varate azioni fiscali restrittive per “rientrare”, in parte o totalmente, dall’impegno finanziario. Al contrario, tamponare i problemi delle banche ha senso se contemporaneamente l’economia italiana “gira l’angolo” e si immette, finalmente, in un percorso di crescita. Il che è ottenibile solo rilanciando domanda, PIL e occupazione.

Lo strumento utilizzabile per raggiungere questi obiettivi è la cosiddetta Moneta Fiscale (MF): titoli che danno diritto a beneficiare di riduzioni d’imposta futuri (per esempio, a partire da due anni dopo la loro emissione).

La MF permette di abbinare la ricapitalizzazione del sistema bancario con il rilancio dell’economia, secondo varie modalità. Ad esempio:

UNO, lo Stato effettua una serie di interventi sulle banche per complessivi massimi 30 miliardi, e contemporaneamente emette MF nell’ambito di un programma che ne vale altrettanti su base annua. La MF è assegnata gratuitamente per una varietà di fini: sostegno ai redditi dei lavoratori, interventi di spesa sociale, riduzione del cuneo fiscale delle aziende, cofinanziamento di investimenti pubblici, ecc. Si verifica una rapida ripartenza di potere d’acquisto (perché la MF ha valore fin dal momento dell’emissione, incorporando un diritto futuro certo), domanda, occupazione e PIL. Cresce il gettito fiscale. Nel giro di un paio d’anni, la ripresa economica compensa l’impiego della MF per beneficiare di sconti fiscali (quando diventerà utilizzabile). E le quote che lo Stato ha acquisito a seguito dell’intervento nelle banche saranno ricollocabili, probabilmente senza perdite o addirittura con la possibilità di un utile, grazie al recupero di valore che si assocerà alla ripresa.

DUE, lo stesso schema può essere applicato con la variante che lo Stato non mette soldi nelle banche ma garantisce un valore minimo (una put option, in pratica) per l’investimento, che viene invece effettuato da operatori di mercato. La ripresa dell’economia rende plausibile che la put option non sarà, in pratica, esercitata.

TRE, lo Stato ricapitalizza le banche comprando obbligazioni dagli attuali detentori, a un valore che non li penalizza rispetto alle quotazioni correnti, e li paga con MF. Converte poi le obbligazioni in capitale. Contemporaneamente effettua azioni di rilancio della domanda come descritto al punto UNO.

Questi schemi d’azione (utilizzabili anche in combinazione) limitano o evitano totalmente l’incremento del debito pubblico e consentono, finalmente, il rilancio dell’economia e la riduzione, progressiva e costante, del rapporto debito / PIL.

In generale, l’intervento pubblico a sostegno di un sistema bancario in situazione problematica non deve necessariamente essere oneroso per il contribuente. Ma per ottenere questo risultato è indispensabile che si associ a interventi espansivi su domanda, occupazione e PIL. E’ quanto si è constatato negli USA post-crisi Lehman, ma anche in episodi passati quali la soluzione della crisi bancaria svedese dei primi anni Novanta.

Se invece si pretendesse di “compensare” l’impegno finanziario statale sulle banche con azioni fiscali restrittive, il risultato sarebbe di stroncare la debolissima crescita che l’Italia sta oggi faticosamente conseguendo, di ricreare a breve termine problemi di insolvenze e sottopatrimonializzazione nelle banche, e di “bruciare” il valore dell’investimento pubblico.

Brevi note sull’introduzione dei CCF

Un argomento di discussione ricorrente è la “meccanica procedurale” con cui dovrà avvenire l’introduzione dei Certificati di Credito Fiscale / Moneta Fiscale. Estendendo una mia risposta ad alcuni quesiti formulati, tra gli altri, da Mauro Poggi, mi sembra opportuno sottolineare quanto segue.

PRIMO, Moneta Fiscale e CCF sono perfettamente compatibili con i trattati che regolano il funzionamento dell’Eurosistema e non richiedono nessuna autorizzazione da parte di organi o istituzioni non nazionali. Il parlamento è in grado di introdurli approvando una legge ordinaria, oppure il governo può agire mediante un decreto legge.

SECONDO, l’introduzione dei CCF può avvenire nel giro di pochissime settimane. Si tratta né più né meno che di una nuova categoria di titoli di Stato (anche se non sono titoli di debito, ma diritti a sconti fiscali futuri). Ogni settimana vengono introdotte, e immediatamente quotate sulle piattaforme informatiche di negoziazione, nuove categorie o nuove scadenze di BOT, CCT, BTP, CTZ, BTP indicizzati. Identici meccanismi si applicheranno ai CCF.

TERZO, i CCF vengono assegnati gratuitamente: non esiste quindi la necessità di effettuare attività di premarketing e collocamento (al contrario di quando si mette sul mercato un nuovo tipo o una nuova scadenza di titolo di Stato offerto in sottoscrizione, cioè venduto in cambio di euro: vedi per esempio, recentemente, il BTP con scadenza a 50 anni).

QUARTO, non sono neanche necessarie attività di comunicazione preliminare al pubblico particolarmente lunghe o complesse. Chi riceverà i CCF constaterà immediatamente che hanno valore, e potrà quantificarlo sulla base di quotazioni di mercato leggibili in tempo reale. L’utilizzo come riserva di valore e anche come intermediario di scambio prenderà piede con grande rapidità: in effetti, sostanzialmente, in modo immediato.