Un equivoco sull’impatto inflazionistico dei deficit

 

Credo sia opportuno chiarire un equivoco in cui spesso si cade parlando del deficit pubblico e del suo impatto sull’inflazione

L’equivoco è pensare che il deficit abbia un impatto inflazionistico se è realizzato emettendo moneta, impatto che invece non esisterebbe, o sarebbe inferiore, in caso di emissione di titoli di Stato.

Dimostra di non avere le idee chiare su questi temi perfino un premio Nobel come Paul Krugman, e lo si comprende dall’affermazione che vedete qui di seguito.

“La Federal Reserve può, e lo farebbe, sterilizzare qualsiasi impatto sulla base monetaria vendendo titoli di Stato – in modo che, in termini monetari, il coin sarebbe semplicemente un mezzo alternativo per attuare un finanziamento perfettamente normale”.

Krugman sta qui parlando di come superare lo stallo che periodicamente (e anche in queste settimane) si produce negli USA a seguito del debt ceiling, la soglia di debito pubblico che il governo si impegna a non superare in assenza di un’autorizzazione parlamentare. Una normativa insensata perché il valore monetario del debito nel tempo aumenta. Il limite viene periodicamente spostato in alto, ma quando il parlamento è controllato da un partito e il presidente è dell’altro (come oggi) spesso e volentieri la revisione è il pretesto per richiedere concessioni che creano un clima di incertezza, e anche di tensione sui mercati finanziari.

Una soluzione possibile è che il governo emetta un trillion dollar coin, una moneta commemorativa di importo facciale gigantesco, che verrebbe depositata presso la banca centrale. Il governo avrebbe così un deposito bancario da cui attingere senza bisogno di emettere titoli.

Questa manovra è, almeno sulla carta, possibile, perché la legge consente al governo USA di emettere monete commemorative ma non ne fissa alcuna soglia massima di valore…

Krugman afferma che questo aumenterebbe la base monetaria, cioè la quantità di depositi bancari esistenti, ma non ci sarebbe da preoccuparsi degli effetti sull’inflazione perché la Fed ritirerebbe moneta dalla circolazione vendendo una parte dell’enorme portafoglio di titoli di Stato in suo possesso (quello acquistato durante gli anni del quantitative easing).

In realtà, Krugman fornisce una soluzione (la “sterilizzazione” della base monetaria) a un problema inesistente.

Il motivo per il quale lui, come tanti altri, pensa che deficit sia più inflazionistico se attuato emettendo moneta, è che la moneta si spende, i titoli no: i titoli sono una forma di impiego del risparmio privato.

Ma il punto che sfugge è che il deficit pubblico incrementa SEMPRE il risparmio privato, perché se lo Stato spende più di quando preleva in tasse (cioè se esiste un deficit pubblico) il settore privato incassa più di quando paga.

In parte la generazione di risparmio privato si può produrre all’estero se il deficit peggiora i saldi commerciali e la bilancia dei pagamenti, ma questo è un altro tema.

Dato ciò, non è la quantità di moneta in circolazione che incrementa la spesa e (potenzialmente) l’inflazione, ma l’incremento di reddito e di ricchezza del settore privato.

Che questo incremento di ricchezza sia poi detenuto dal settore privato sotto forma di moneta o di titoli è solo un’alternativa di impiego di una ricchezza finanziaria che è comunque sempre quella.

La moneta viene emessa e qualcuno quindi spenderà di più. Magari il ricevente comprerà titoli, o li comprerà il beneficiario di secondo livello, o di terzo – quarto – quinto della spesa. Ma tutti questi soggetti percepiranno di essersi arricchiti, ed è la verità.

Se chi riceve moneta decide di comprarci titoli, sarà comunque più propenso a spendere i saldi monetari di cui dispone, perché il titolo di Stato è un equivalente monetario, prontamente liquidabile, e perché le sue disponibilità totali sono aumentate.

Del resto, se vi alzassero lo stipendio di diecimila euro all’anno pagandovi in BTP, sareste più propensi a spendere o no ? certo che sì. Anche se magari i BTP ve li tenete, ma decidete di utilizzare di più i vostri saldi monetari

Oppure, se non avete saldi monetari o ne avete troppo pochi, i BTP li vendete per spendere, ma la moneta rimane in circolo e il sistema (nel suo complesso) riceve, quindi i soldi che servono per comprare i BTP che vendete voi.

Detto altrimenti, il trillion dollar coin se mai ne esisterà uno, o più in generale qualsiasi deficit pubblico attuato emettendo moneta, non ha nessun effetto inflazionistico diverso da quello che si avrebbe se fossero emessi titoli. Senza bisogno di “sterilizzare” nulla.

 

La (dis)equivalenza ricardiana

Tommaso Monacelli, professore ordinario di economia politica in Bocconi, qualche giorno fa ha formulato (su twitter) una serie di affermazioni che meritano alcuni commenti.

Alcuni paesi con alto livello di indebitamento pubblico, come il Giappone (ma come anche l’Italia) sono nello stesso tempo caratterizzati da alti livelli di risparmio finanziario privato interno. In altri termini, lo Stato emette debito e i privati risparmiano.

Secondo Monacelli, questo sarebbe spiegato dall’”equivalenza ricardiana”: il principio secondo il quale se uno stato spende più di quanto preleva in tasse, i cittadini si rendono conto che le tasse dovranno aumentare in futuro (o la spesa dovrà essere tagliata) e quindi risparmiano per far fronte alle future restrizioni fiscali.

Ne segue che i deficit pubblici non stimolano la domanda perché, in generale e soprattutto se il debito pubblico è già elevato, i soldi immessi nell’economia vengono risparmiati e non spesi.

L’equivalenza ricardiana in realtà è un concetto, per citare Paul Krugman, dubbio (io direi anche di peggio…) perché “ben poche persone hanno le conoscenze o l’inclinazione necessarie a stimare l’impatto dei budget pubblico corrente sulle tasse che dovranno pagare nel corso della loro vita”.

Del resto a quanto pare lo stesso Ricardo aveva formulato il concetto, ma dopo averci riflettuto non ne era affatto convinto. Spiega la Wikipedia inglese: “Ricardo nota che la proposizione è teoricamente implicita in presenza di un’ottimizzazione intertemporale effettuata da contribuenti fiscali razionali: ma poiché i contribuenti non agiscono così razionalmente, la proposizione in pratica non è vera. Quindi, nonostante la proposizione porti il suo nome, non sembra che Ricardo ci credesse”.

E infatti la correlazione tra debito pubblico e risparmio privato si spiega in tutt’altro modo, come Monacelli saprebbe se capisse i saldi settoriali. Un’immissione di potere d’acquisto effettuata dal settore pubblico incrementa il risparmio finanziario privato anche se il maggior potere d’acquisto viene speso e non risparmiato. Il motivo è semplice: la spesa di qualcuno è il reddito di qualcun altro. Se io ricevo soldi dal governo (o me ne rimangono di più in tasca perché mi abbassano le tasse), anche se li spendo, creerò reddito e risparmio a favore di altri soggetti.

Questo qualcun altro naturalmente potrebbe essere un fornitore straniero di beni o servizi. Ma se l’immissione di potere d’acquisto è effettuata senza che peggiorino i saldi commerciali esteri, il risparmio finanziario rimarrà all’interno del paese.

Per questa ragione in paesi come l’Italia e il Giappone, i cui saldi commerciali esteri sono tendenzialmente positivi o quantomeno in pareggio, l’alto debito pubblico va di pari passo con l’alto risparmio finanziario privato.

L’equivalenza ricardiana, la presunta tendenza di cittadini e aziende a effettuare complesse valutazioni e previsioni che li spingerebbero a risparmiare oggi in previsione di restrizioni fiscali future (come poi se qualcuno fosse in grado di effettuarle, previsioni del genere…) non c’entra proprio niente.

MMT e pneumatici da gonfiare

Raccomando a tutti la lettura di questo eccellente articolo di John T. Harvey sulla polemica che si è recentemente accesa tra vari economisti MMT (in primo luogo Stephanie Kelton) da una parte, e parecchi “keynesiani mainstream”, tra cui Krugman, Summers, Rogoff (e anche il presidente della Federal Reserve, Jerome Powell) dall’altra.

Spero che qualcuno trovi il tempo di tradurlo in italiano. A me in questo periodo risulta difficile, ma do un (piccolo) contributo con la seguente versione del punto 13, che ho trovato particolarmente appropriata e illuminante:

“Queste politiche (quelle raccomandate dalla MMT) sono inflazionistiche solo quando ci si trova in condizioni di pieno impiego e si cerca si spingere la domanda al di sopra della capacità produttiva. Tuttavia, dato che l’obiettivo è appunto il raggiungimento del pieno impiego, non c’è ragione di continuare oltre quel punto. E’ un po’ come dire che se continuate a soffiare aria in uno pneumatico, alla fine scoppierà. Certo, e questa è la ragione per cui (a un certo punto) smettete. Lo scopo è solo di poter continuare a guidare”.

Per cui, il fatto che soffiando aria in uno pneumatico oltre un certo punto scoppierebbe, non è una ragione per lasciarlo sgonfio.

Un modo efficace e anche simpatico di esporre i concetti di cui a questo post.

Krugman, il debito pubblico e i fraintendimenti sulla MMT

Negli USA, si sta parlando con sempre maggiore frequenza di applicare i concetti della Modern Monetary Theory (MMT) alla politica economica.

Sembrava inverosimile pochi anni fa, non lo è più oggi: c’è la possibilità che accada se le elezioni del 2020 porteranno un democratico progressista alla Casa Bianca, spalleggiato da solide maggioranze alla Camera e al Senato. Non è – per il momento - uno scenario ad altissima probabilità, beninteso. Ma il crescente seguito di astri nascenti del quadro politico statunitense quali Alexandria Ocasio-Cortez ne aumenta le possibilità.

Paul Krugman ha quindi dedicato un paio di articoli del suo blog alla MMT e a una teoria economica dai contenuti fortemente analoghi, la finanza funzionale di Abba Lerner (vedi qui e qui). Ma pur dichiarandosi egli stesso democratico e progressista, Krugman continua a essere scettico su alcuni elementi di queste teorie.

Ancora una volta, però, mi sembra che il buon Paul perda di vista un tema fondamentale.

Il punto chiave delle sue argomentazioni è il seguente: l’impianto Lerner / MMT presuppone che qualsiasi livello di deficit e di debito pubblico possa essere finanziato se lo Stato si indebita nella moneta che egli stesso emette. Naturalmente se il deficit raggiunge livelli tali da immettere troppo potere d’acquisto nell’economia si crea un eccesso di inflazione. Ma non ci sono rischi di insolvenza.

La critica di Krugman è che se il livello di debito implica un tasso d’interesse (affinché il debito sia finanziato) superiore al tasso di crescita sostenibile dell’economia, si verifica un effetto “palla di neve” che manda il debito fuori controllo.

E’ un argomentazione debole e, quantomeno, incompleta. Eppure Krugman conosce bene la situazione del Giappone, dove un debito pubblico di oltre il 200% del PIL non crea alcun problema né all’inflazione né ai tassi d’interesse – che si mantengono da lustri e lustri intorno allo zero.

In Giappone, il deficit pubblico è, in buona sostanza, finanziato da acquisti di titoli effettuati dalla Bank of Japan: in altri termini, monetizzato.

Detto altrimenti, supporre che il livello del debito pubblico influenzi i tassi d’interesse implica che il debito debba essere collocato sul mercato dei capitali. Se interviene la Banca Centrale a finanziarlo, o - per essere ancora più semplici – se lo Stato emette direttamente moneta, il problema degli interessi da pagare scompare.

Rimane quello dell’inflazione, se si immette troppo potere d’acquisto nel sistema. Ma questo, appunto, Lerner e gli autori MMT lo affermano con totale chiarezza.

Se c’è un motivo teorico per cui la monetizzazione del debito pubblico sia di per sé (cioè a prescindere dalle dimensioni in cui viene effettuata) una via inagibile, Krugman non lo dice. E io non vedo quale possa essere.

Certo, il debito pubblico svolge funzioni utili, prima fra tutte la possibilità di offrire ai propri cittadini un servizio di gestione del risparmio. Ma questo non implica di dover “collocare debito” sul mercato. Si tratta solo di offrire la protezione dall’inflazione (per le scadenze brevi) o qualcosa di più (un punto o due per le scadenze medie e lunghe) ai risparmiatori che desiderano una “custodia sicura” per il proprio patrimonio.

Tutto questo non produce alcun effetto “palla di neve” né alcuna insostenibilità del “debito” (che bisognerebbe cominciare a chiamare con altri nomi…).

La domanda da porre a Krugman in altri termini è: perché uno Stato emittente della propria moneta dovrebbe preoccuparsi degli interessi che paga (nella moneta stessa) ? Può non pagarli, oppure può mantenerli a livelli pari all'inflazione - (quindi zero in termini reali, e di conseguenza al di sotto della crescita reale del PIL: niente "palle di neve", appunto).

Non ho dubbi che parecchi lettori solleciteranno Krugman a confrontarsi su questo argomento. Attendo con curiosità la sua risposta.

Turchia

Molti commentatori economici “antisovranisti” stanno utilizzando la crisi turca per contrastare la tesi secondo la quale è (di gran lunga) preferibile emettere e gestire la propria moneta nazionale.

La Turchia sta attraversando forti tensioni finanziarie e la lira turca si sta rapidamente svalutando. Meglio quindi essere nell’Eurosistema, “che ci protegge da questo tipo di problemi" ?

No, proprio per niente. I problemi della Turchia nascono da un eccesso di indebitamento in valuta estera, contratto durante i recenti anni di forte crescita economica, domanda interna effervescente e alti deficit commerciali.

Questi eccessi sono la prova delle difficoltà che possono nascere dalla libera e deregolamentata circolazione di capitali: uno dei principi basilari dell’Eurosistema, in effetti.

Indebitarsi in moneta estera è certamente un rischio. Usare l’euro al posto della propria moneta nazionale lo evita ? al contrario. Se si usa l’euro e si cessa di emettere la propria moneta, TUTTI i debiti – pubblici e privati – diventano debiti in moneta estera.

E infatti la crisi dei PIGS, nell’ambito dell’Eurosistema, si è venuta a creare nel 2009-2012 a causa di un eccesso di indebitamento estero, soprattutto privato, contratto per finanziare deficit commerciali (nel caso di Spagna, Portogallo e Grecia) o a causa di movimenti finanziari speculativi (Irlanda) o di bolle immobiliari (Spagna e Irlanda). Problemi in larga misura analoghi a quelli attuali della Turchia.

Tra l’altro la Turchia ha un rapporto debito pubblico / PIL molto basso (40% circa), su livelli simili a quelli di Spagna e Irlanda all’inizio della crisi: prova che i “conti pubblici in ordine” non evitano l’instabilità finanziaria.

Se c’è una cosa che la crisi turca, una volta di più, dimostra è che i mercati sono spesso inaffidabili nella loro valutazione di breve-medio termine riguardo all’affidabilità di un paese. E che è quindi potenzialmente catastrofico infilarsi in una situazione dove i mercati diventano il giudice supremo della “credibilità” dei paesi stessi – come è invece costretto a fare chi (i paesi dell’Eurozona) raccoglie debito (in particolare debito PUBBLICO) denominato in una moneta che non emette.

Che cosa avrebbe dovuto fare di diverso, la Turchia ? gestire il suo sviluppo economico con maggiore attenzione ai saldi commerciali esteri e regolare gli afflussi di capitale in valuta, limitando in particolare quelli che non davano solide garanzie di essere utilizzati per espandere produzione locale, in parte destinabile alle esportazioni.

Sento dire: i finanziamenti non sarebbero arrivati se non in valuta estera, perché della lira turca non ci si fidava. Probabile, o quantomeno non nella stessa misura. Questa però è un'ulteriore prova della scarsa capacità di valutazione dei “mercati”: non gli va bene prendersi un rischio di svalutazione e però invece accettano un rischio di default… (o magari contano sul fatto che arriverà a tempo debito un Fondo Monetario Internazionale o una Troika a limitargli i danni e a far pagare il conto alle popolazioni locali…).

Ma comunque, con meno finanziamenti esteri in valuta sarebbero arrivati quelli meglio in grado di rientrare grazie a flussi di export futuri, e meno di quelli a sostegno dei consumi o della speculazione immobiliare. Crescita meno rapida, quindi, ma più equilibrata.

Che cosa può fare la Turchia, adesso ? come argomenta Krugman qui, prendere esempio da chi nel recente passato ha avuto problemi analoghi ed è stato in grado di uscirne: la Malesia nel 1998, l’Islanda nel 2009, l’Argentina nei primi anni dopo la crisi del 2001.

Nelle parole di Krugman, per un periodo transitorio “interrompere l’esplosione del rapporto d’indebitamento con una qualche combinazione di controlli temporanei sui capitali, per creare un coprifuoco sulle fuoriuscite “da panico”, ed eventualmente ripudiare una parte del debito in valuta estera”.

Tutte cose che un paese appartenente all’Eurosistema, ovviamente, non ha l’autonomia di mettere in atto.

La sovranità monetaria non evita QUALSIASI problema. Questa ovviamente non è la tesi. E’ sempre possibile, anche avendo la propria moneta, cedere alle lusinghe di chi, nelle fasi di euforia, offre credito facile in moneta estera. Ma i problemi attuali della Turchia non sarebbero stati evitati affatto usando l’euro. Al contrario, sarebbero scoppiati molti anni fa, come nel caso dei PIGS, e sarebbero poi stati ancora più difficili da risolvere.

La sovranità monetaria non evita e non risolve qualsiasi problema, ma fornisce delle leve di azione che avrebbero evitato all’Italia i problemi attuali, e gli darebbero gli strumenti per risolverli oggi.

Mantenendo il suo debito pubblico in lire, l’Italia non avrebbe avuto, nel 2011, alcuna crisi dello spread. E oggi potrebbe tranquillamente immettere nell’economia il potere d’acquisto necessario a rilanciare la domanda interna, nonché migliorare la propria competitività senza passare da lunghi e dolorosi processi di deflazione salariale.

L’Italia, al contrario della Turchia e degli altri PIGS, non ha mai avuto alti deficit commerciali né una posizione finanziaria netta sull’estero (“NIIP”) fortemente passiva. Nel 2017 in realtà i saldi commerciali esteri sono stati in surplus per oltre 50 miliardi. La NIIP è oggi negativa ma solo per l’8% del PIL circa.

L’Italia non ha bisogno di capitali esteri per tornare a crescere. Sono i vincoli dell’Eurosistema che generano, artificialmente, costrizioni il cui superamento è indispensabile per uscire, finalmente, dalla depressione economica.

Krugman sul valore fiscale della moneta

Grosso modo, le critiche al progetto CCF / Moneta Fiscale si possono raggruppare in quattro categorie principali.

La prima consiste nel negare che l’Italia stia attraversando una depressione dovuta all’insufficiente livello di potere d’acquisto, e quindi di domanda interna: tesi facilmente smentita dal confronto dei dati macroeconomici pre- e post-crisi, e dall’enorme differenza tra trend delle esportazioni e trend delle vendite sul mercato italiano.

La seconda, nel non ammettere che in periodi di domanda depressa si ottiene un forte recupero di produzione e occupazione immettendo potere d’acquisto nell’economia – al contrario dei periodi in cui l’economia viaggia a una corretta velocità di crociera e la spinta sulla domanda, di conseguenza, crea inflazione, non maggior PIL. Il cosiddetto “moltiplicatore keynesiano” è alto nel primo caso e basso del secondo. Le analisi che tentano di mostrare l’inesistenza (o l’insufficiente livello) del moltiplicatore invariabilmente omettono di tener conto nel modo appropriato della differenza tra un’economia depressa e un’economia in condizioni normali.

La terza è l’affermazione che CCF / MF dovrebbero essere considerati debito al momento della loro emissione: chi ha studiato trattati, regolamenti e principi contabili internazionali sa che si tratta di un'asserzione del tutto infondata.

Infine, la quarta: alcuni commentatori di ispirazione keynesiana (o quantomeno sedicenti tali) esprimono il sospetto che CCF e MF semplicemente non verrebbero accettati, che non gli verrebbe riconosciuto valore dagli agenti economici (cittadini, imprese e investitori) perché “sono una cosa strana” o “non sono soldi veri” o, ancora, perché “ci puoi pagare le tasse ma nessuno è obbligato a usarli”.

Di tutte, quest’ultima è forse la critica più sorprendente. Un titolo che permette di ridurre pagamenti altrimenti dovuti per tasse, imposte, contributi o qualsiasi altra forma di impegno finanziario nei confronti dello stato emittente ha valore: è così intuitivo che faccio fatica a capire perché debba essere spiegato.

Senza scomodare Knapp e il cartalismo, o la Modern Monetary Theory, prendiamo quanto afferma un economista keynesiano mainstream, Paul Krugman (in un recente articolo che spiega come il bitcoin, essendo un’attività finanziaria priva di qualsiasi sostegno di valore, sia una bolla destinata a scoppiare).

“Although the modern dollar is a fiat currency, not backed by any other asset, like gold, its value is ultimately backed by the fact that the U.S. government will accept it, in fact demands it, in payment for taxes”.

Traduco (non perché dubito che sappiate leggere l’inglese, ma perché traducendo metto in atto un esercizio di riflessione sul testo: esercizio sempre utile…):

“Benché il dollaro moderno sia una moneta fiat, non convertibile in nessun’altra attività, quale l’oro, il suo valore è in definitiva supportato dal fatto che il governo USA lo accetterà, in effetti lo richiederà, in pagamento delle tasse”.

Tutto qui: un’attività finanziaria accettata dallo Stato ha valore. Naturalmente, esiste la possibilità che questo valore si deteriori tramite un processo di inflazione, a sua volta causato da un eccesso di emissione.

Ma riguardo al progetto CCF / MF, questo rischio si presenta solo nel caso in cui non sussista un adeguato rapporto tra incassi lordi della pubblica amministrazione (da un lato) e CCF utilizzabili per onorare i relativi impegni finanziari (dall’altro).

Nel caso della proposta CCF, questo rapporto di copertura è altissimo: gli incassi lordi della pubblica amministrazione italiana sono oggi circa 800 miliardi, i CCF utilizzabili annualmente per conseguire sconti fiscali sono previsti arrivare non oltre, all’incirca, un centinaio (o poco più anche in caso di situazioni congiunturali particolarmente sfavorevoli).

Il valore dei CCF derivante dalla loro utilizzabilità fiscale è, in altri termini, fuori discussione.

Cercare le chiavi sotto un lampione

Su Economonitor, un recente articolo di alcuni membri del nostro gruppo di ricerca (Biagio Bossone, Marco Cattaneo, Massimo Costa e Stefano Sylos Labini) in merito alla proposta CCF / Moneta Fiscale.

Qui una traduzione in italiano.

I contenuti sono noti a chi segue questo blog. Mi preme tuttavia sottolineare che il nostro articolo è stato ispirato da una proposta formulata da un gruppo più ampio di economisti e finalizzata a “rendere l’Eurozona più resiliente” (non a caso questo gruppo è denominato “The Resiliency Authors”) e dalle critiche formulate da alcuni importanti studiosi statunitensi, in particolare Bradford DeLong e Paul Krugman.

Per citare Krugman, “L’Europa è un’economia depressa con inflazione molto al di sotto di livelli ragionevoli, con una necessità disperata di più domanda, e questo problema è esacerbato dai problemi di aggiustamento all’interno di una moneta unica. E qui abbiamo un manifesto che propone contrazione del ruolo del governo e riforme strutturali”.

Mentre DeLong: “Un’economia depressa con i tassi d’interesse a zero richiede espansione fiscale. Se per qualche motivo l’espansione fiscale nelle sue forme consuete è considerata non saggia da qualcuno che detiene un effettivo potere di veto [sulle politiche fiscali], l’economia richiede un’azione di “Helicopter Money””.

Il progetto CCF è appunto la strada per realizzare quanto necessario, superando i limiti strutturali dell’Eurosistema.

Quanto alle proposte dei “Resiliency Authors”, con tutto il rispetto per le loro credenziali accademiche e per la qualità scientifica di alcuni di loro, mi ricordano l’ubriaco della barzelletta, quello che cerca le chiavi di casa, di notte, sotto un lampione.

Arriva un amico e gli dice “che fai, cerchi le chiavi ? ti aiuto”. Mezz’ora dopo gli viene un sospetto e chiede “sicuro che le chiavi ti siano cadute proprio qui ?”

L’altro: “no, molto più in là, cinquecento metri, forse un chilometro… ma sai, là c'è buio, meglio cercare qui sotto il lampione…”

I “Resiliency Authors” cercano “le chiavi sotto il lampione” nel senso che elaborano proposte che “suonano giuste” alle attuali classi dirigenti. Purtroppo, però, le chiavi non sono lì: le ricette che propongono sono le stesse che da svariati anni non funzionano, anzi producono danni. E continueranno finché non ci si deciderà a cercare le chiavi dove realmente stanno, buio o non buio…

Hjalmar Schacht e i CCF: equivoci da chiarire

Pochi giorni fa un articolo di Stefano Sylos Labini, pubblicato su Econopoly, ha ripercorso l’episodio dei MEFO bills, lo strumento monetario parallelo introdotto dal ministro dell’economia tedesco (nonché governatore della banca centrale) Hjalmar Schacht, e utilizzato con grande successo negli anni della Germania nazista.

I MEFO bills sono stati una diretta fonte di ispirazione del progetto Certificati di Credito Fiscale: se per una qualche ragione uno stato ha dei vincoli all’effettuazione di politiche espansive in un contesto di domanda depressa, vincoli che gli impediscono di emettere moneta o titoli di debito in quantità adeguata, uno strumento monetario complementare correttamente strutturato permette di superarli.

E’ quanto avvenne dal 1933 in poi, quando i vincoli a cui la Germania si trovava soggetta provenivano dal trattato di Versailles. Ed è la situazione in cui si trovano oggi molti paesi dell’Eurozona (tra cui naturalmente l’Italia) in conseguenza del trattato di Maastricht, del Fiscal Compact e in generale dei meccanismi di funzionamento dell’Eurosistema.

Con regolarità, quando si menzionano i MEFO bills, si levano voci critiche (quando non costernate…) che si chiedono come si possa prendere a ispirazione un’iniziativa di politica economica utilizzata da un regime scellerato e sanguinario, tra l’altro anche a supporto delle politiche di riarmo propedeutiche alla Seconda Guerra Mondiale.

Un secondo tipo di critica, in qualche misura connessa alla precedente, fa notare che introdurre uno strumento monetario complementare presenta il problema dell’accettazione da parte del pubblico. Che una dittatura risolve con facilità: uno stato democratico forse no, si afferma. Detto altrimenti, non abbiamo le SS a disposizione per “persuadere” chi preferisse non accettare i CCF…

Sul primo punto: ispirarsi ai MEFO bills non significa essere apologeti del nazismo. Semplicemente, si prende atto che uno strumento tecnico-economico ha funzionato molto bene in un determinato contesto, e se ne propone uno analogo per risolvere problemi sotto molti aspetti simili. Se sono miope metto gli occhiali e ci vedo bene. Questo era vero nella Germania del 1933 come nell’Italia del 2016. Il che non implica che chi porta gli occhiali oggi sia un ammiratore di Himmler (notoriamente occhialuto, e anche parecchio miope a giudicare dalle foto d’epoca…).

Sul tema dei “MEFO bills che hanno finanziato il riarmo”: en passant, va ricordato che le politiche espansive della domanda attuate in Germania a partire dal 1933 non sono state rivolte esclusivamente, e all’inizio neanche prevalentemente, alla spesa bellica.

Ma se anche fosse, questo non significa affatto che un’azione espansiva della domanda debba necessariamente passare attraverso l’incremento del budget della difesa; e nemmeno che farlo in quel modo sia più efficace – anzi. Lo sintetizza molto bene Paul Krugman:

“Nel mio ultimo post ho mostrato che l’Europa – almeno per quanto misurabile in base alla produzione industriale, e probabilmente in termini di PIL totale – sta facendo peggio, a questo punto, di quanto è avvenuto durante la Grande Depressione.

La replica che ricevo da molti è che lo cose allora erano differenti, perché l’Europa stava riarmando.

Um, e qual è l’argomentazione ?

Non c’è nulla di speciale che rende la spesa militare uno stimolo migliore di altre forme di spesa – in realtà il contrario, perché spendere in cose utili può migliorare il potenziale di crescita di lungo termine dell’economia, oltre a dare un impulso immediato. Quindi quando attribuite alla spesa militare la ripresa europea degli anni Trenta, state in effetti affermando che l’economia richiedeva una politica fiscale espansiva – e la richiedeva al punto tale che anche una spesa distruttiva aveva un effetto positivo.

Stavolta, la buona notizia è che siamo in pace. La cattiva notizia è che i leader europei, in mancanza di incentivi a rafforzare i loro eserciti, hanno dato ascolto ai profeti dell’austerità, e tagliato la spesa quando si sarebbe dovuto incrementarla. E il risultato è una depressione che è ben avviata a essere peggiore che negli anni Trenta.”

Riguardo alla seconda critica – che lo strumento monetario complementare, i MEFO bills ieri o i CCF (spero) un domani molto prossimo – richieda un atto di costrizione per essere accettato: è un’argomentazione ingenua, in realtà. Esistono, letteralmente, migliaia di tipologie di attività finanziarie – azioni, obbligazioni, valute, contratti derivati con sottostanti tassi d’interesse o commodities, opzioni, e molte altre cose ancora – che vengono costantemente scambiate.

Un CCF, un diritto a conseguire sconti fiscali, ha un valore ben determinabile sulla base dell’ammontare dei minori pagamenti alla pubblica amministrazione, di cui il titolare potrà beneficiare.

E’ un titolo il cui valore trova copertura nell’accettazione, legalmente garantita, di una controparte (la pubblica amministrazione, appunto) che intermedia quasi metà del PIL del paese emittente. Questa accettazione implica livelli di tutela giuridica e di certezza molto vicini a quelli di una banconota.

Che un titolo con queste caratteristiche sia “non accettato”, “non compreso”, “rifiutato”, “carta straccia”, in un mondo dove si transano e si scambiano strumenti finanziari di ogni tipo, dai più semplici ai più esotici (esoterici… ?) è, semplicemente, contrario all’esperienza quotidiana.

Probabilmente, agli scettici incalliti, può essere utile riflettere sul successo delle meglio organizzate iniziative di “circuito di scambio complementare”. Come il WIR svizzero, nato (non casualmente) durante la Grande Depressione, che transa annualmente beni e servizi per svariati miliardi (in un paese come la Svizzera, non certo privo di un sistema monetario efficiente…).

Oppure come il molto più recente, ma validissimo, Sardex, che in pochi anni è passato da zero a 50 milioni annui di transazioni nella sola Sardegna.

Queste monete complementari sono accettate senza nessun supporto di organismi statali. Non sono utilizzabili a compensazione di pagamenti di tasse. Traggono il loro valore semplicemente dall’impegno di accettazione da parte degli aderenti al circuito. E funzionano.